>> 安信證券-三棵樹(603737)Q2盈利能力改善顯著，堅(jiān)持高端零售和小B成長可期-230731
| 上傳日期： |
2023/7/31 |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
安信證券 |
| 評級： |
買入-A |
作者： |
蘇多永,董文靜 |
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事件：公司發(fā)布2023年半年報，2023年上半年，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入57.36億元，同比+21.86%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤3.11億元，同比+223.95%；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤2.23億元，同比+2870.47%。
涂料主業(yè)營收增長穩(wěn)健，基輔材/防水營收增長迅速。2023年上半年，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入57.36億元，同比+21.86%，其中2023Q1、Q2公司營收分別同比增長20.92%和22.39%。分產(chǎn)品來看，2023上半年，公司家裝墻面漆營收12.09億元（yoy+11.29%）、工程墻面漆營收20.57億元（yoy+16.61%）、家裝木器漆營收448.64萬元（yoy-14.97%）、工程木器漆營收1535.67萬元（yoy29.87%）、膠粘劑營收3.22億元（yoy+20.23%）、基輔材營收10.63億元（yoy+51.5%）、精細(xì)化工營收46.71億元（yoy+21.41%）、防水卷材營收5.54億元（yoy+32.57%）、裝飾施工營收2.38億元（yoy-24.40%）。公司主營墻面漆營收均實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長，反映公司作為行業(yè)龍頭經(jīng)營韌性十足，在堅(jiān)守涂料主業(yè)優(yōu)勢基礎(chǔ)上，公司積極提升基輔材的配套率并大力發(fā)展防水等新業(yè)務(wù)，營收也均實(shí)現(xiàn)較快增長。從凈利潤來看，期內(nèi)公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤3.11億元，同比增加223.95%，其中Q1/Q2分別實(shí)現(xiàn)歸母業(yè)績增速168.20%和111.09%。
Q2盈利能力改善顯著，期間費(fèi)用率控制有效。從毛利率來看，2023年上半年，公司銷售毛利率為31.04%，同比+3.24pct，其中2023Q2公司銷售毛利率為31.87%（同比+3.24pct，環(huán)比+2.3pct），主要因原材料采購價格下降疊加公司持續(xù)優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)所致。從費(fèi)用率來看，期內(nèi)公司期間費(fèi)用率為23.56%（同比-2.14pct），其中銷售費(fèi)用率和研發(fā)費(fèi)用率分別下降2.11pct和0.35pct。從凈利率和ROE來看，期內(nèi)公司歸母凈利率為5.41%，同比+3.37pct，其中Q2歸母凈利率7.72%（同比+3.25pct，環(huán)比+6.43pct）；期內(nèi)公司ROE（加權(quán)）12.79%，同比提升7.97pct。從現(xiàn)金流來看，期內(nèi)公司經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額為1.95億元，同比增長24.97%，主要系本期收到貨款增加所致。
持續(xù)發(fā)力C端和小B端，新業(yè)務(wù)成長迅速。公司作為國內(nèi)建筑涂料龍頭企業(yè)，在地產(chǎn)行業(yè)下行壓力下，積極進(jìn)行渠道轉(zhuǎn)型，一方面借助自身產(chǎn)品環(huán)保性能突出等優(yōu)勢，持續(xù)進(jìn)行高端零售轉(zhuǎn)型，堅(jiān)持差異化發(fā)展，以家居賣場體驗(yàn)店、藝術(shù)涂料體驗(yàn)店等模式拉動高端零售轉(zhuǎn)型，同時在扎根三、四線城市基礎(chǔ)上，積極推進(jìn)一、二線城市和鄉(xiāng)村市場，提升C端市場份額；在工程端，公司重視與優(yōu)質(zhì)地產(chǎn)合作，聚焦央國企、城建城投、工業(yè)廠房新賽道拓展，逐步發(fā)力舊改、學(xué)校、醫(yī)院等小B端應(yīng)用場景，并下沉縣級渠道，拓展渠道多元化，公司小B渠道客戶數(shù)量持續(xù)增加。此外，公司在堅(jiān)守涂料主業(yè)優(yōu)勢基礎(chǔ)上，不斷豐富產(chǎn)品線、完善產(chǎn)品服務(wù)體系，其中基輔材和防水等新業(yè)務(wù)均實(shí)現(xiàn)較快增長。
地產(chǎn)政策放松預(yù)期助力公司估值修復(fù)，城中村改造有望促進(jìn)長期涂料需求釋放。近期地產(chǎn)政策端利好頻出，繼政治局會議提出適時調(diào)整優(yōu)化房地產(chǎn)政策后，住建部表示要進(jìn)一步落實(shí)好降低購買首套住房首付比例和貸款利率、改善性住房換購稅費(fèi)減免、個人住房貸款“認(rèn)房不用認(rèn)貸”等政策措施，此前部分城市已對地產(chǎn)首付和利率進(jìn)行優(yōu)化放松，但多數(shù)強(qiáng)二線和一線城市首付比例和利率仍未調(diào)整，政策放松存在空間，公司有望受益政策放松帶來的估值修復(fù)。另外，政治局會議也提出加大保障性住房建設(shè)和供給，積極推動城中村改造和“平急兩用”公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，盤活改造各類閑置資產(chǎn)，對此前的超大特大城市城中村改造意見進(jìn)行強(qiáng)化，在房地產(chǎn)市場供需雙弱背景下，城中村改造既能創(chuàng)造有效供應(yīng)，也能滿足有效需求，或?qū)拥禺a(chǎn)銷售，有望促進(jìn)長期涂料需求釋放。
投資建議：公司作為中國涂料龍頭品牌，在大B、小B和C端共同發(fā)力，渠道建設(shè)完善，成長戰(zhàn)略清晰，盈利能力有望持續(xù)上行，有望充分受益地產(chǎn)放松政策預(yù)期下帶來的估值修復(fù)以及存量房市場需求釋放，中長期成長可期。我們預(yù)計(jì)2023-2025年公司分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入146.35億元、182.92億元和222.80億元，分別同比增長29.07%、24.99%和21.80%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤9.16億元、12.76億元和16.81億元，分別同比增長177.99%、39.24%和31.75%，動態(tài)PE分別為35.6倍、25.5倍和19.4倍，給予2024年40倍PE，目標(biāo)價96.8元，維持“買入-A”評級。
風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟(jì)大幅波動、地產(chǎn)寬松政策推進(jìn)不及預(yù)期、原材料價格上漲、市場競爭加劇。
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