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中國人民銀行8月1日召開會(huì)議，部署下半年工作。在政治局會(huì)議召開之后，發(fā)改委連續(xù)發(fā)布了《關(guān)于恢復(fù)和擴(kuò)大消費(fèi)的措施》、《關(guān)于實(shí)施促進(jìn)民營經(jīng)濟(jì)發(fā)展近期若干舉措》，為政治局提到的促消費(fèi)和支持民企工作出具體部署。昨天央行的工作會(huì)議（簡稱會(huì)議）則為貨幣政策接下來如何配合化解風(fēng)險(xiǎn)、擴(kuò)大內(nèi)需提供了重要線索，尤其在房地產(chǎn)、地方債務(wù)和匯率等領(lǐng)域。主要內(nèi)容有：
　　1.房地產(chǎn)——存量住房貸款利率下調(diào)或開始落實(shí)，央行或創(chuàng)新/重啟政策工具支持城中村改造。在需求端，會(huì)議提出要“指導(dǎo)商業(yè)銀行依法有序調(diào)整存量個(gè)人住房貸款利率，繼續(xù)引導(dǎo)個(gè)人住房貸款利率和首付比例下行?！边@或意味著市場期待了超半個(gè)月的存量住房貸款利率下調(diào)或逐漸進(jìn)入落實(shí)階段。此舉也符合政治局提出的增加居民收入的要求。如果全面實(shí)施，我們估算或?yàn)榫用癫块T每年節(jié)省大約2500億元的利息支出，對(duì)居民購買力的恢復(fù)有相當(dāng)幫助。存量住房貸款利率下調(diào)或通過兩種模式實(shí)現(xiàn)：一是支持和鼓勵(lì)商業(yè)銀行和借款人自主協(xié)商變更合同約定，二是新發(fā)放貸款置換原來的存量貸款。此外，央行和住建部均提倡的降低購買首套住房首付比例和貸款利率或也將開始落實(shí)。首套房還未達(dá)到監(jiān)管最低首付比例要求（20%）和4%房貸利率的城市的首付比例和房貸利率有下調(diào)空間，集中于一線城市和強(qiáng)二線城市（浦銀國際月度宏觀洞察：政治局會(huì)議后看下半年經(jīng)濟(jì)形勢，美國向軟著陸繼續(xù)邁進(jìn)）。在供給端，會(huì)議提出要延長保交樓貸款支持計(jì)劃實(shí)施期限，加大對(duì)住房租賃、城中村改造、保障性住房建設(shè)等金融支持力度。除了繼續(xù)通過再貸款工具給保交樓提供資金支持之外，我們相信央行或?yàn)樽》孔赓U、城中村改造、保障性住房建設(shè)等領(lǐng)域提供增量金融支持。雖然重啟抵押補(bǔ)充貸款/政策性開發(fā)性金融工具用于穩(wěn)基建的可能性很低，但不排除重啟這兩個(gè)工具用于房地產(chǎn)相關(guān)建設(shè)。此外央行也可能創(chuàng)造新的政策工具。在7月31日召開的國務(wù)院常務(wù)會(huì)議，政府也預(yù)告將相機(jī)出臺(tái)新的政策舉措，值得期待。
　　2.地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)——統(tǒng)籌協(xié)調(diào)金融支持地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)化解工作。會(huì)議提出要“繼續(xù)推動(dòng)重點(diǎn)地區(qū)和機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)處置，強(qiáng)化風(fēng)險(xiǎn)早期糾正，豐富防范化解系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的工具和手段，牢牢守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的底線。”這意味著央行或者說銀行體系將是化解地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)中的重要一環(huán)?；瘋ぷ骰蛳葟娘L(fēng)險(xiǎn)較高的重點(diǎn)地區(qū)局部展開，央行可能為其提供新的政策工具。
　　3.匯率——保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。會(huì)議提出“要加強(qiáng)和改善外匯政策供給，加強(qiáng)宏觀審慎管理和預(yù)期引導(dǎo)，維護(hù)外匯市場穩(wěn)健運(yùn)行?！苯Y(jié)合政治局會(huì)議罕見對(duì)人民幣提出明確政策要求，指出要保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定，我們認(rèn)為7.3（去年美元兌人民幣最弱點(diǎn)）或?yàn)槊鞔_政策底。央行會(huì)議也明確表明可以加強(qiáng)和改善外匯相關(guān)政策的供給以維護(hù)外匯市場穩(wěn)定。除了7月20日的上調(diào)跨境融資宏觀審慎調(diào)節(jié)參數(shù)外，潛在的政策工具還包括繼續(xù)下調(diào)外匯存款準(zhǔn)備金率、再次正式引入逆周期因子、國有大行干預(yù)外匯掉期交易、下調(diào)境內(nèi)企業(yè)人民幣境外放款業(yè)務(wù)的宏觀審慎調(diào)節(jié)系數(shù)等。
　　4.整體論調(diào)——繼續(xù)精準(zhǔn)有力實(shí)施穩(wěn)健的貨幣政策，持續(xù)改善和穩(wěn)定市場預(yù)期。整體貨幣政策論調(diào)和政治局會(huì)議基本一致。我們相信在實(shí)現(xiàn)更為全面的疫后經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇之前，貨幣政策或?qū)⒗^續(xù)維持寬松。由于6月中旬剛降息，近期再降息和降準(zhǔn)的可能性較低，但仍會(huì)使用增加信貸投放（圖表1、圖表2）和結(jié)構(gòu)性工具對(duì)重點(diǎn)領(lǐng)域提供更多支持，包括科技創(chuàng)新、民營和小微企業(yè)、以及房地產(chǎn)領(lǐng)域等。然而，6月的意外降息表明如有需要，央行不會(huì)吝嗇使用政策工具。此次央行會(huì)議也有提出要“促進(jìn)企業(yè)綜合融資成本和居民信貸利率穩(wěn)中有降”。再加上美國加息周期接近尾聲，中國GDP平減指數(shù)二季度已轉(zhuǎn)負(fù)，我們認(rèn)為下半年還有降息可能（圖表3）。我們現(xiàn)在估計(jì)下半年有一次10個(gè)基點(diǎn)的降息，并維持25個(gè)基點(diǎn)降準(zhǔn)的判斷（圖表4）。在穩(wěn)增長防風(fēng)險(xiǎn)政策逐步到位的背景下，我們相信今年經(jīng)濟(jì)最為艱難的時(shí)刻或已過去，下半年經(jīng)濟(jì)環(huán)比增速有望穩(wěn)步回升。
　　投資風(fēng)險(xiǎn)：政策及成效不及預(yù)期、房地產(chǎn)行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)、地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、出口增速迅速下滑。