>> 招商證券-總量的視野：電話會議紀要-230809
| 上傳日期： |
2023/8/9 |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
招商證券 |
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作者： |
張夏,趙心茹,裴明楠 |
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此報告為加密報告 |
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宏觀：韓國產(chǎn)業(yè)升級之路復(fù)盤；策略：券商大漲后，市場會發(fā)生什么；固收：不一樣的庫存周期；銀行：7月金融數(shù)據(jù)預(yù)測；非銀：券商大漲后，還能繼續(xù)大漲；房地產(chǎn)：后續(xù)市場展望；量化：小微盤風(fēng)格與選股因子。
【宏觀-裴明楠】：韓國產(chǎn)業(yè)升級之路復(fù)盤
研究韓國經(jīng)濟發(fā)展歷程可以追溯至1950年代：1953年朝鮮戰(zhàn)爭結(jié)束，當年韓國是典型的小型農(nóng)業(yè)國，農(nóng)業(yè)占GDP比重48.6%，而制造業(yè)占GDP比重7.9%，工業(yè)體系落后。經(jīng)過40多年的快速發(fā)展，1995年韓國即首次步入高收入國家行列。韓國實際GDP在60-80年代保持高速增長，90年代開始經(jīng)濟增速換擋，國內(nèi)消費和投資增速走弱，而進出口繼續(xù)高增，成為全球經(jīng)濟的“金絲雀”。
韓國的產(chǎn)業(yè)升級之路：（1）60年代：提出出口導(dǎo)向戰(zhàn)略，韓國工業(yè)化的開端，重點發(fā)展勞動力密集型產(chǎn)業(yè)。韓國提出“一五”和“二五”經(jīng)濟發(fā)展計劃，恰逢美歐日的勞動力密集型產(chǎn)業(yè)開始外移，為韓國開啟工業(yè)化創(chuàng)造條件，尤其輕工業(yè)迅速發(fā)展。1960-1970韓國工業(yè)增加值占GDP比重從17.3%升至24.8%，出口占GDP比重從2.6%升至11.43%。（2）70年代：推動向資本密集型轉(zhuǎn)型，建設(shè)重化工業(yè)。韓國“三五”和“四五”計劃的戰(zhàn)略方向發(fā)生重大調(diào)整，提出建設(shè)重化工業(yè)，優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、推進技術(shù)革新，政府重點支持鋼鐵、造船、有色金屬、石油化工等產(chǎn)業(yè)。1980年，輕工業(yè)產(chǎn)值仍然領(lǐng)先，但增速放緩，重工業(yè)產(chǎn)值相對偏低，但增速明顯更快。（3）80年代：重點推動知識（技術(shù)）密集型產(chǎn)業(yè)，促進技術(shù)本土化。隨著中國和東盟國家制造業(yè)崛起，韓國勞動力密集型產(chǎn)業(yè)的優(yōu)勢喪失，輕工業(yè)逐漸外移，自身則重點發(fā)展高技術(shù)產(chǎn)業(yè)，包括信息技術(shù)、通訊、汽車、半導(dǎo)體等。從重工業(yè)轉(zhuǎn)向技術(shù)型產(chǎn)業(yè)也使得韓國擺脫了由石油危機引發(fā)的高通脹問題，通脹中樞在80年代明顯下移。（4）90年代后：強化尖端技術(shù);推出文化強國戰(zhàn)略。1）90年代開始集中力度支持尖端技術(shù)產(chǎn)業(yè)，包括微電子、人工智能、半導(dǎo)體、新一代汽車等，研發(fā)支出占GDP比重快速上升，大幅反超美國日本。2）亞洲金融危機后，政府正式提出“文化立國”戰(zhàn)略，重點發(fā)展影視、廣播、游戲、音樂、動畫等領(lǐng)域。韓國文化內(nèi)容產(chǎn)業(yè)出口已成為韓國最具代表性的出口產(chǎn)品之一。
【策略-張夏】：券商大漲后，市場會發(fā)生什么
從歷史上來看，2010年以來主要有8次券商大漲行情：在歷次券商板塊大漲期間，萬得全A指數(shù)漲幅可觀，且各寬基指數(shù)基本都上漲，A股往往迎來階段性的指數(shù)行情；但券商行情結(jié)束后的短期，萬得全A往往階段性休整。從市場風(fēng)格來看，券商板塊大漲期間、以及券商板塊快速上漲結(jié)束后的1-3個月內(nèi)，市場均以成長風(fēng)格占優(yōu)為主，不同的是，券商大漲期間多表現(xiàn)為大盤成長占優(yōu)；而券商快速上漲結(jié)束后，則轉(zhuǎn)為中小成長占優(yōu)。行業(yè)表現(xiàn)方面，在券商快速上漲期間，金融板塊和TMT板塊平均漲幅居前，且跑贏萬得全A的概率最高，達到75%。但在券商行情結(jié)束后的1-3個月內(nèi)，市場的優(yōu)勢行業(yè)則開始向消費行業(yè)擴散，轉(zhuǎn)為消費+成長。
總體而言，隨著政治局會議召開定調(diào)“加大宏觀政策調(diào)控力度”，市場對于后續(xù)經(jīng)濟預(yù)期逐漸企穩(wěn)。工業(yè)企業(yè)利潤率大幅反彈，助推企業(yè)盈利明顯，盈利進入上行通道。美聯(lián)儲加息落地，預(yù)計后續(xù)不加息的概率更大，加上國內(nèi)政策轉(zhuǎn)暖，預(yù)計外資將會保持流入。多因素共振助推A股進入上行周期。
行業(yè)配置方面，目前經(jīng)濟預(yù)期企穩(wěn)，政治局明確定調(diào)加大政策發(fā)力的力度，從政策表述來看，擴大消費尤其是以家電、家居用品、電子產(chǎn)品和汽車代表的耐用消費品是強調(diào)的方向，除此之外，數(shù)字經(jīng)濟、人工智能和平臺經(jīng)濟仍然是政策反復(fù)強調(diào)支持的方向。8月是半年報集中披露，此前擔(dān)心的業(yè)績不及預(yù)期情況將在8月利空落地，投資者可以開始重新尋找三季度乃至明年業(yè)績大幅改善的方向。綜合基本面、事件和政策，目前從經(jīng)濟的情況、政策力度和數(shù)據(jù)趨勢來看，圍繞業(yè)績邊際改善明顯的TMT【計算機設(shè)備及應(yīng)用】【半導(dǎo)體】【消費電子】【元器件】、耐用消費品【家電】【家居用品】【汽車及零部件】仍是市場主要思路。
【固收-趙心茹】：不一樣的庫存周期
本輪庫存周期行至何處？時間維度來看，本輪庫存周期已經(jīng)持續(xù)了34個月，而過去6輪庫存周期的歷史經(jīng)驗來看，每一輪周期的平均持續(xù)時長約為40個月，也即本輪庫存周期已經(jīng)走完了大半程。庫存增速水平來看，名義庫存增速回落至經(jīng)驗底部附近，但并非全部行業(yè)均處于低庫存狀態(tài)，低庫存是結(jié)構(gòu)性的，實際庫存增速仍然不低。
領(lǐng)先指標PPI可能已經(jīng)觸底。PPI是觀測庫存周期相對有效的領(lǐng)先指標，歷輪庫存周期中，PPI的見底時間平均領(lǐng)先于庫存低點5-6個月左右。根據(jù)高頻數(shù)據(jù)擬合，7月PPI大概率落在-4.5%附近，較6月回升。而向后展望，下半年工業(yè)品需求可能邊際好轉(zhuǎn)，疊加去年同期PPI開始進入下行通道，基數(shù)走低，我們傾向于認為當前可能已經(jīng)構(gòu)筑成價格的階段性底部。根據(jù)歷史經(jīng)驗，我們正處于第7輪庫存周期的尾部，庫存拐點大概率會在四季度前后出現(xiàn)，而形勢的樂觀與否還需重點跟蹤PPI反彈的時間節(jié)
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