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核心觀點(diǎn)
　　同樣是政策轉(zhuǎn)向，2023年7月底和2022年底的股債行情演繹并不相同，政策預(yù)期差的差異是造成兩輪股債蹺蹺板效應(yīng)持續(xù)性不同的核心原因。春節(jié)后長(zhǎng)端利率呈現(xiàn)階梯式下行態(tài)勢(shì)背后有著更深層次的邏輯轉(zhuǎn)變，本輪債券牛市行情具有中長(zhǎng)期邏輯支撐。往后看，股債雙牛格局確定性較強(qiáng)，但在權(quán)益市場(chǎng)上漲期間，債市波動(dòng)或?qū)⒎糯蟆?br>　　同樣是政策轉(zhuǎn)向，股債演繹不盡相同
　　7月底政治局會(huì)議后市場(chǎng)預(yù)期有所轉(zhuǎn)變，隨后股債呈現(xiàn)“權(quán)益市場(chǎng)上漲，債市先跌后漲”行情，股債蹺蹺板效應(yīng)并不明顯。同樣是政策轉(zhuǎn)向，2022年11月以后“疫情優(yōu)化二十條、地產(chǎn)三支箭”等政策相繼出臺(tái)，資本市場(chǎng)呈現(xiàn)“權(quán)益持續(xù)上漲，債市快速下跌”行情，股債蹺蹺板效應(yīng)明顯。上述兩輪股債蹺蹺板效應(yīng)持續(xù)性不同的核心原因是政策預(yù)期差的差異，次要原因是機(jī)構(gòu)負(fù)債端的穩(wěn)定性強(qiáng)弱。
　　本輪行情長(zhǎng)端利率呈現(xiàn)階梯式下行態(tài)勢(shì)
　　春節(jié)后長(zhǎng)端利率呈現(xiàn)階梯式下行態(tài)勢(shì)，其中行情波動(dòng)收斂、彈性不足的背后，來(lái)自于更深層次的邏輯改變，債券牛市行情具有中長(zhǎng)期邏輯支撐：（1）方向上，債市面臨長(zhǎng)周期中的新變化，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型帶來(lái)利率估值重構(gòu)；（2）幅度上，經(jīng)濟(jì)發(fā)展路徑切換疊加穩(wěn)增長(zhǎng)模式改變，導(dǎo)致利率上行風(fēng)險(xiǎn)不高，且波幅收斂。
　　歷史上股債雙牛行情演繹的啟示
　　如前文所述，7月底政治局會(huì)議后國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)進(jìn)入股債雙牛格局?；仡櫄v史，我們認(rèn)為有兩段較為典型的股債雙牛行情以及后續(xù)演繹能夠給投資者一定啟示。
　　案例一（2014.08-2015.06股債雙牛，2015.06股牛結(jié)束）：股債雙牛行情起源于經(jīng)濟(jì)走弱下的貨幣寬松、債牛啟動(dòng)，結(jié)束于政策轉(zhuǎn)向下的股市行情反轉(zhuǎn)。
　　案例二（2019.01-2019.03股債雙牛，2019.04債牛結(jié)束）股債雙牛行情起源于寬信用預(yù)期下股市走牛，行情結(jié)束于基本面出現(xiàn)積極信號(hào)下的債市行情反轉(zhuǎn)。
　　結(jié)合兩段行情和當(dāng)前債市現(xiàn)狀，我們有如下思考和啟示：（1）權(quán)益市場(chǎng)上漲雖然會(huì)壓制債市做多情緒，但只有基本面確認(rèn)改善才會(huì)引發(fā)利率快速上行；（2）往后看，股債雙牛格局確定性較強(qiáng)，但在權(quán)益市場(chǎng)上漲期間，債市波動(dòng)或?qū)⒎糯蟆?br>　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　1.權(quán)益市場(chǎng)出現(xiàn)大級(jí)別上漲行情；2.穩(wěn)增長(zhǎng)發(fā)力大幅超出市場(chǎng)預(yù)期；3.經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出現(xiàn)顯著邊際改善趨勢(shì)。