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公司23Q2實(shí)現(xiàn)營收1492億元，同比增長11.0%，環(huán)比下降0.5%，低于彭博一致預(yù)期2.2%。游戲行業(yè)整體流水水平表現(xiàn)乏力疊加缺乏強(qiáng)勢新品致游戲收入低于預(yù)期，部分被視頻號高增驅(qū)動(dòng)的廣告收入超預(yù)期所抵消。公司23Q2實(shí)現(xiàn)Non-IFRS凈利潤375億，同比增長33.4%，環(huán)比增長15.4%，高于一致預(yù)期2.6%。Non-IFRS凈利潤率25.2%，同比增長4.2pct，環(huán)比增長3.5pct，高于一致預(yù)期1.2pct。凈利潤增速顯著超越營收增速，主要源于毛利顯著超預(yù)期的杠桿效應(yīng)和嚴(yán)格的控費(fèi)戰(zhàn)略。進(jìn)一步源于邊際利潤較高的視頻號和小游戲貢獻(xiàn)上升，驅(qū)動(dòng)高毛利業(yè)務(wù)占比上升，且公司各業(yè)務(wù)嚴(yán)格執(zhí)行降本增效。給予騰訊目標(biāo)價(jià)450.4港幣，較當(dāng)前股價(jià)有35.3%的空間，維持“買入”評級。
　　整體運(yùn)營數(shù)據(jù)增長穩(wěn)健，視頻號和小程序表現(xiàn)突出
　　微信的MAU達(dá)13.3億，同比增長2.0%，環(huán)比增長1.0%，高于一致預(yù)期0.2%；QQ的MAU達(dá)5.7億，同比增長0.4%，環(huán)比減少4.0%，低于一致預(yù)期3.1%。微信運(yùn)營數(shù)據(jù)增長穩(wěn)健，主要得益于視頻號、小程序和朋友圈用戶使用時(shí)長的增長。消費(fèi)數(shù)據(jù)方面，視頻號總用戶使用時(shí)長同比近乎翻倍，小程序受到小游戲繁榮驅(qū)動(dòng)MAU破11億。
　　存量受行業(yè)整體流水水平拖累，社交網(wǎng)絡(luò)內(nèi)部分化
　　增值服務(wù)業(yè)務(wù)收入742億元，同比增長3.5%，環(huán)比下降6.5%，低于彭博一致預(yù)期4.7%。毛利率54.0%，同比上升3.3pct，環(huán)比上升0.1pct，高于彭博一致預(yù)期1.6pct，主要源于《王者榮耀》等高毛利游戲占比提升。其中：游戲收入（不含社交）445億元，同比增長4.8%，環(huán)比下降7.9%，低于彭博一致預(yù)期4.9%。
　　按照運(yùn)行區(qū)域劃分：
　　1）國內(nèi)：本土市場游戲收入318億元，同比持平。源于：1）游戲行業(yè)整體流水水平表現(xiàn)乏力，2）本季度新游數(shù)量較少且市場反饋較為平淡，3）存量的高度商業(yè)化內(nèi)容更新較少。根據(jù)七麥數(shù)據(jù)，4月18日上線的《合金彈頭》和6月13日上線的《白夜極光》在ios游戲暢銷榜排名滑落較快。
　　2）海外：國際市場游戲收入127億元，同比增長19%，排除匯率影響后增幅為12%。源于《VALORANT》、《勝利女神：妮姬》與《Ttripe Match 3D》等存量發(fā)揮較穩(wěn)定，根據(jù)SensorTower，6月《PUBGMobile》回升至海外收入增長榜首。
　　社交網(wǎng)絡(luò)收入297億元，同比增長1.7%，環(huán)比下降11.4%，低于一致預(yù)期3.8%，得益于小游戲和音樂會(huì)員收入增長，但被騰訊視頻會(huì)員收入承壓和TME直播業(yè)務(wù)收入下降所抵消。23Q2增值服務(wù)付費(fèi)用戶數(shù)恢復(fù)正增長，同比增長3%，主要源于小游戲繁榮。23Q2騰訊視頻付費(fèi)會(huì)員數(shù)同比減少5%，我們認(rèn)為主因是宏觀壓力和來行業(yè)競爭壓力。
　　2Q23遞延收入減少40.3億元，2Q22減少77.1億元，1Q23增加149.6億元，我們判斷同比降幅較小主要源于高遞延比例的《王者榮耀》等游戲收入占比下降，但23Q2商業(yè)化內(nèi)容發(fā)布節(jié)奏放緩且受行業(yè)季節(jié)性影響，環(huán)比呈下降趨勢。
　　我們測算，23Q3游戲收入同比增長11.9%，主要是暑期重磅游戲上線提振所致，但部分被23Q2遞延收入下降抵消。暑期新游《無畏契約》和《命運(yùn)方舟》分別于7月12日和7月20日上線，在順網(wǎng)星研社公布的7月網(wǎng)吧游戲熱力榜（即順網(wǎng)科技平臺(tái)下的網(wǎng)吧中的點(diǎn)擊量數(shù)據(jù)）上分別位于第5位和第12位，成績較突出。此外，根據(jù)騰訊在5月游戲發(fā)布會(huì)信息，公司儲(chǔ)備充足，預(yù)計(jì)助力下半年游戲業(yè)務(wù)增長加速。
　　視頻號消費(fèi)數(shù)據(jù)表現(xiàn)強(qiáng)勁，商業(yè)化初顯規(guī)模
　　網(wǎng)絡(luò)廣告業(yè)務(wù)收入250億元，同比增長34.2%，環(huán)比增長19.3%，高于彭博一致預(yù)期9.1%。毛利率48.9%，同比上升8.3pct，環(huán)比上升7.3pct，高于彭博一致預(yù)期5.8pct。收入高于預(yù)期源于：1）消費(fèi)處于復(fù)蘇通道，2）機(jī)器學(xué)習(xí)系統(tǒng)等基建優(yōu)化驅(qū)動(dòng)投放效率改善，致廣告主投放意愿提升，驅(qū)動(dòng)視頻號和小程序廣告快速增收，23Q2視頻號收入超30億元。視頻號的用戶規(guī)模和參與度持續(xù)提升，影響力不斷擴(kuò)大，顯著提升其行業(yè)競爭力，在消費(fèi)弱復(fù)蘇的背景下帶動(dòng)廣告收入增速超過了整體行業(yè)水平。毛利率高于預(yù)期主要源于視頻號和小游戲貢獻(xiàn)占比上升。我們預(yù)計(jì)，23Q3廣告收入同比增長34.1%，主要源于外部宏觀環(huán)境持續(xù)回暖，內(nèi)部視頻號維持高增趨勢和運(yùn)營效率不斷優(yōu)化。此外，23年暑期新游密集上線，且其中小游戲品類更關(guān)注微信即玩環(huán)境或加大投放力度，利于支撐效果廣告增長。
　　商業(yè)支付受制于消費(fèi)弱修復(fù)，視頻號直播帶動(dòng)企服增長
　　金融科技及企業(yè)服務(wù)業(yè)務(wù)收入486億元，同比增長15.2%，環(huán)比下降0.1%，低于彭博一致預(yù)期4.1%。毛利率38.4%，同比上升5.0pct，環(huán)比上升3.9pct，高于彭博一致預(yù)期3.9pct。收入低于預(yù)期主因是：金科雖受益于消費(fèi)反彈帶來的商業(yè)支付活動(dòng)恢復(fù)，但受宏觀影響修復(fù)力度和節(jié)奏低于預(yù)期，且監(jiān)管落地后業(yè)務(wù)拓展及創(chuàng)新需一定時(shí)間。國家統(tǒng)計(jì)局披露，4/5/6月社會(huì)消費(fèi)品零售總額環(huán)比增速分別為0.27%/0.39%/0.23%。本期企服實(shí)現(xiàn)低雙位數(shù)同比增長，得益于視頻號直播帶貨交易創(chuàng)收，及云服務(wù)銷售額微增。
　　我們預(yù)計(jì)，23Q3金科企服整體同比增長約19.4%。23年下半年主要增長驅(qū)動(dòng)因素包含，1）商業(yè)支付業(yè)務(wù)