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2Q23公司營收1492億元（YoY+11.3%，QoQ-0.5%，vs我們預(yù)測1496億元），Non-IFRS凈利潤375億元（YoY+33.0%，QoQ+15.3%，vs我們預(yù)測351億元）。公司利潤超預(yù)期，主要系視頻號廣告、直播帶貨交易、小游戲等業(yè)務(wù)增長帶動毛利率大幅提升。我們看好宏觀經(jīng)濟(jì)回暖和產(chǎn)品創(chuàng)新迭代為公司帶來的機(jī)遇，公司積極擁抱人工智能浪潮將釋放更大潛力?；谖覀兊呢?cái)務(wù)預(yù)測，公司當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)2023-2025年17.7/15.5/13.6倍Non-IFRSPE，估值處于較低水平，仍有持續(xù)上行空間。維持“買入”評級。
　　▍2Q23業(yè)績概覽：2Q23公司實(shí)現(xiàn)營收1492億元（YoY+11.3%，QoQ-0.5%，vs我們預(yù)測1496億元）。2Q23公司毛利率47.5%（YoY+4.3pcts，QoQ+2.0pcts，vs我們預(yù)測45.5%），毛利率超預(yù)期，主要系視頻號廣告、直播帶貨服務(wù)費(fèi)、小游戲等高利潤率業(yè)務(wù)帶動；銷售/管理費(fèi)用率分別為5.6%/17.0%（YoY-0.3/-2.5pcts，QoQ+0.9/-0.6pct，vs我們預(yù)測5.1%/17.0%），公司降本增效持續(xù)推進(jìn)，銷售和管理費(fèi)用率維持較低水平。Non-IFRS凈利潤375億元（YoY+33.0%，QoQ+15.3%，vs我們預(yù)測351億元）。
　　▍平臺業(yè)務(wù)：用戶活躍度健康增長，小游戲潛力廣闊。2Q23微信及WeChat合并MAU達(dá)13.27億（YoY+2.1%，QoQ+0.6%），QQ移動終端賬戶5.71億（YoY+0.4%，QoQ-4.4%）。視頻號、小程序、朋友圈使用時(shí)長進(jìn)一步提升，視頻號總用戶時(shí)長同比接近翻倍，小程序MAU超過11億，用戶活躍度健康增長。小游戲方面，根據(jù)騰訊2Q23業(yè)績會，微信小游戲吸引了4億MAU和30萬游戲開發(fā)者，截至2Q23已有100款小游戲流水破千萬。公司將自身平臺優(yōu)勢與強(qiáng)社交屬性的小游戲生態(tài)結(jié)合，鞏固休閑游戲領(lǐng)域布局，培養(yǎng)增量游戲用戶，有望持續(xù)獲取高利潤率的分發(fā)和廣告收入。
　　▍增值服務(wù)業(yè)務(wù)：國際游戲維持高增長，三季度本土游戲增速有望回升。2Q23公司增值業(yè)務(wù)收入742億元（YoY+3.5%，QoQ-6.5%，vs我們預(yù)測758億元）。2Q23網(wǎng)絡(luò)游戲營收445億元（YoY+4.7%），其中本土市場游戲收入318億元（YoY+0.0%），國際市場游戲收入127億元（YoY+18.9%）。國際游戲業(yè)務(wù)維持高增長，主要受益于《VALORANT》、《PUBGMobile》、《勝利女神：妮姬》等重點(diǎn)游戲帶動。本土游戲方面，2Q23重度商業(yè)化內(nèi)容上線放緩，重磅新游戲上線較少，收入同比持平?？紤]到暑期是游戲商業(yè)化旺季，《無畏契約》、《命運(yùn)方舟》等新游戲流水爬坡，3Q23本土游戲業(yè)務(wù)料將實(shí)現(xiàn)更好增長表現(xiàn)。2Q23社交網(wǎng)絡(luò)收入297億元（YoY+1.7%），增值業(yè)務(wù)付費(fèi)用戶數(shù)2.41億（YoY+3%）。在線音樂方面，精細(xì)化運(yùn)營與用戶付費(fèi)意愿提升帶動下，2023年6月騰訊音樂的在線音樂付費(fèi)用戶突破1億大關(guān)。直播方面，騰訊音樂、虎牙主動調(diào)整業(yè)務(wù)，短期或帶來一定業(yè)績壓力，中長期有助于業(yè)務(wù)在合規(guī)框架下持續(xù)健康經(jīng)營。
　　▍廣告業(yè)務(wù)：視頻號強(qiáng)勁增長與技術(shù)迭代驅(qū)動下，廣告業(yè)務(wù)超預(yù)期。2Q23廣告收入250億元（YoY+34.2%，QoQ+19.3%，vs我們預(yù)測239億元），主要得益于視頻號廣告需求旺盛、廣告技術(shù)驅(qū)動以及小游戲廣告帶動，根據(jù)公司業(yè)績交流會，公司幾乎來自所有重點(diǎn)行業(yè)廣告的收入均實(shí)現(xiàn)同比雙位數(shù)增長。視頻號方面，2Q23視頻號廣告收入在低廣告加載率的情況下實(shí)現(xiàn)超過30億元收入。技術(shù)方面，廣告的機(jī)器學(xué)習(xí)平臺得到升級，為廣告主帶來更優(yōu)的廣告定向能力及轉(zhuǎn)化率。
　　▍金融科技及企業(yè)服務(wù)：支付業(yè)務(wù)復(fù)蘇及直播帶貨提振業(yè)績，看好產(chǎn)品創(chuàng)新與AI浪潮的機(jī)遇。2Q23金融及企業(yè)服務(wù)收入486億元（YoY+15.2%，QoQ-0.1%，vs我們預(yù)測485億元）。金融科技業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)同比增長，主要受益于商業(yè)支付活動逐步回升。財(cái)付通處罰落地和整改完成，公司在合規(guī)框架下探索消費(fèi)貸款、理財(cái)、在線保險(xiǎn)等產(chǎn)品，后續(xù)仍有較大增量空間。企業(yè)服務(wù)收入實(shí)現(xiàn)低雙位數(shù)同比增長，主要受益于視頻號直播帶貨交易產(chǎn)生的收入及云業(yè)務(wù)增長，隨著人工智能快速發(fā)展和SaaS產(chǎn)品商業(yè)化逐步推進(jìn)，企業(yè)服務(wù)業(yè)務(wù)有望迎來增長新機(jī)遇。
　　▍風(fēng)險(xiǎn)因素：反壟斷、游戲等政策監(jiān)管趨緊影響經(jīng)營的風(fēng)險(xiǎn)；公司游戲、影視內(nèi)容上線時(shí)間和表現(xiàn)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；公司內(nèi)容領(lǐng)域投入持續(xù)提升的風(fēng)險(xiǎn)；宏觀經(jīng)濟(jì)增速下行和數(shù)據(jù)安全政策監(jiān)管影響在線廣告市場的風(fēng)險(xiǎn)；新興互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品和服務(wù)分流用戶的風(fēng)險(xiǎn)；市場競爭加劇風(fēng)險(xiǎn)等。
　　▍投資建議：我們預(yù)計(jì)隨著宏觀經(jīng)濟(jì)回暖、視頻號商業(yè)化加速、重磅新游戲上線、降本增效持續(xù)推進(jìn)，公司業(yè)績有望進(jìn)一步恢復(fù)。AIGC、GPT等人工智能技術(shù)實(shí)現(xiàn)突破，有望為公司的社交平臺、游戲、廣告等板塊帶來產(chǎn)品優(yōu)化和業(yè)務(wù)增量。我們維持2023-2025年公司Non-IFRS凈利潤預(yù)測1,490/1,698/1,937億元，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)2023-2025年17.7/15.5/13.6倍Non-IFRSPE?；赟OTP估值法（具體參考正文表1），給予公司2023年目標(biāo)價(jià)468港元，維持“買入”評級。