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核心觀點(diǎn)
　　23Q2公司營(yíng)業(yè)收入為1492億，同比上升11.3%，環(huán)比下滑0.5%。毛利率為47.48%，同比增長(zhǎng)4.3pp，環(huán)比增長(zhǎng)2.0pp。23Q2歸母凈利潤(rùn)（IFRS）為261.7億，同比增長(zhǎng)40.6%，環(huán)比增長(zhǎng)1.3%。歸母凈利潤(rùn)（Non-IFRS）為375.5億，同比增長(zhǎng)33.4%，環(huán)比增長(zhǎng)15.4%。視頻號(hào)高增及聯(lián)營(yíng)公司由虧轉(zhuǎn)盈驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)。
　　增值服務(wù)：23Q2收入742億元，同比增長(zhǎng)3.5%，環(huán)比下滑6.5%。國(guó)際市場(chǎng)游戲收入同比增長(zhǎng)19%至人民幣127億元。同比增長(zhǎng)由頭部游戲《VALORANT》、《Triple Match 3D》、《勝利女神：妮姬》驅(qū)動(dòng)。本土市場(chǎng)游戲收入同比增長(zhǎng)0%至318億元，得益于《王者榮耀》與《和平精英》等減少了商業(yè)化內(nèi)容發(fā)布，《暗區(qū)突圍》、《金鏟鏟之戰(zhàn)》獲得同比增長(zhǎng)。環(huán)比來看新游《合金彈頭》貢獻(xiàn)增量。Q3我們預(yù)期《無畏契約》、《冒險(xiǎn)島》等新游戲貢獻(xiàn)本土市場(chǎng)邊際增量。社交網(wǎng)絡(luò)收入同比增長(zhǎng)2%至297億，主要系小游戲（占社交網(wǎng)絡(luò)&網(wǎng)絡(luò)廣告收入個(gè)位數(shù)比例）、騰訊音樂付費(fèi)推動(dòng)。
　　網(wǎng)絡(luò)廣告：23Q2收入250億元，同比增長(zhǎng)34.2%，環(huán)比增長(zhǎng)19.3%。同比快速上升，主要1）去年4月疫情低基數(shù)；2）由于視頻號(hào)（Q2超過30億）高增以及廣告平臺(tái)機(jī)器學(xué)習(xí)系統(tǒng)強(qiáng)化。下半年我們預(yù)期視頻號(hào)ad load持續(xù)增長(zhǎng)。
　　金融科技及企業(yè)服務(wù)：23Q2收入486億元，同比增長(zhǎng)15.2%，環(huán)比下滑0.1%。同比主要是由于商業(yè)支付活動(dòng)增加。財(cái)付通自查與整改工作已在監(jiān)管框架下完成。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議
　　游戲方面，《王者榮耀》等產(chǎn)品Q3提升商業(yè)化內(nèi)容發(fā)布，《無畏契約》、《冒險(xiǎn)島》等新游貢獻(xiàn)增量。廣告方面，視頻號(hào)ad load持續(xù)提升，市場(chǎng)份額提升空間較大。預(yù)計(jì)23/24/25年IFRS歸母凈利潤(rùn)為1127/1375/1616億元（23~25年原值分別為為1220/1496/1759億元，因游戲推遲上線，我們下調(diào)盈利預(yù)測(cè)），對(duì)應(yīng)EPS11.79/14.39/16.91元。23/24/25年non-IFRS歸母凈利潤(rùn)為1505/1860/2154億元采用2023年的SOTP估值，給予對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)349.14港幣（321.17人民幣HKD/RMB=0.92），維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　政策風(fēng)險(xiǎn)、游戲收入不達(dá)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、廣告行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)