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本輪商品漲、股市跌：類(lèi)似2016年，商品走在了股市前面
　　6月以來(lái)，商品與股市走勢(shì)背離，6/1-8/25共計(jì)60個(gè)交易日，期間南華商品指數(shù)上漲18%，上證指數(shù)下跌4%，二者漲跌幅差值23%。本輪類(lèi)似2016年，商品走在股市前面，后續(xù)股市預(yù)計(jì)跟隨商品上行。主因：1）經(jīng)濟(jì)逐步企穩(wěn)，量?jī)r(jià)皆在低位，名義&實(shí)際GDP接近，名義GDP底部有望確認(rèn)；2）庫(kù)存即將觸底，7月產(chǎn)成品存貨同比降至1.6%；3）海外經(jīng)濟(jì)景氣有望觸底回升，出口同比已在底部，總需求不足逐步改善。
　　歷史上的三類(lèi)情景：商品漲、股市跌，之后怎么演繹？
　　情景一：股市跟隨商品上漲（2005、2016）
　　1）2005/2-6：南華商品指數(shù)漲16%，銅、油主要驅(qū)動(dòng)，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)上行支撐需求、海外銅礦、主要產(chǎn)油國(guó)增產(chǎn)受限拖累供給；股市情緒悲觀，PPI下行拖累企業(yè)盈利。股市上漲：2005/7匯改啟動(dòng)、股改全面鋪開(kāi)，06Q2盈利改善支撐牛市。
　　2）2016/1-4：南華商品指數(shù)漲24%，“黑色系”大漲，主因貨幣寬松、供給側(cè)改革、疊加股債低迷帶來(lái)比較優(yōu)勢(shì)；股市熊市尾聲，熔斷+減持擔(dān)憂觸發(fā)最后一跌。股市上漲：2016/7庫(kù)存見(jiàn)底、出口轉(zhuǎn)正、景氣擴(kuò)張。
　　情景二：商品跟隨股價(jià)下跌（2008、2018）
　　1）2008/1-7：股市劇烈下跌，次貸危機(jī)爆發(fā)，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)下行；南華商品指數(shù)漲6%，油價(jià)受益于流動(dòng)性充裕上漲是主要貢獻(xiàn)，美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)大幅降息應(yīng)對(duì)危機(jī)。商品下跌：2008/8次貸危機(jī)升級(jí)，“兩房”被接管、雷曼破產(chǎn)，避險(xiǎn)需求涌向美元、油價(jià)暴跌。
　　2）2018/3-10：國(guó)內(nèi)金融去杠桿遭遇中美貿(mào)易摩擦壓制股市風(fēng)險(xiǎn)偏好；南華商品指，漲13%，國(guó)內(nèi)螺紋鋼、焦炭貢獻(xiàn)，宏觀經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)、供給側(cè)改革+環(huán)保限產(chǎn)升級(jí)，海外原油貢獻(xiàn)，美國(guó)需求強(qiáng)勁、中東局勢(shì)不穩(wěn)。商品下跌：18Q4中美經(jīng)濟(jì)下行，環(huán)保限產(chǎn)松動(dòng)。
　　情景三：兩者收斂：股價(jià)漲、商品跌（2022）
　　2021/12-22/4：南華商品指數(shù)漲23%，油價(jià)主要驅(qū)動(dòng)，海外走出疫情需求上行、俄烏沖突爆發(fā)壓制供給；4月回落來(lái)自聯(lián)儲(chǔ)加息、油價(jià)短期超調(diào)回?cái)[。股市下跌，國(guó)內(nèi)疫情防控仍嚴(yán)、俄烏影響外資流出；4月底上行來(lái)自上海疫情緩解、穩(wěn)增長(zhǎng)一攬子措施出臺(tái)。
　　配置：庫(kù)存見(jiàn)底，推薦順周期+券商
　　從安全邊際角度持續(xù)推薦順周期。我們維持對(duì)順周期（銅鋁鋼鐵建材、工程機(jī)械紡服輪胎）板塊的推薦，周期資源品（有色、鋼鐵、建材、化工）目前依然具備足夠高的安全邊際：三低明顯——低庫(kù)存低估值低持倉(cāng)；以及足夠高的賠率：央行放水/地產(chǎn)寬松的政策上行風(fēng)險(xiǎn)，中美補(bǔ)庫(kù)的基本面上行風(fēng)險(xiǎn)。
　　從籌碼博弈角度選擇券商。今年公募前1/4和后1/4收益率僅差10%，期中考差異不大，存量市場(chǎng)下籌碼博弈只會(huì)更激烈，往人少的地方去。大金融（券商、保險(xiǎn)、銀行）均處歷史持倉(cāng)低位（銀行5%分位、非銀7%分位），券商具備黃金賽點(diǎn)的政策條件：流動(dòng)性寬松+資本市場(chǎng)改革+地產(chǎn)政策轉(zhuǎn)向。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：
　　疫情反復(fù)，宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期；海外疫情反復(fù)，可能對(duì)相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈及國(guó)內(nèi)出口造成影響；歷史經(jīng)驗(yàn)不代表未來(lái)。