>> 東吳證券-森馬服飾(002563)23年中報點評：Q2業(yè)績加速修復，經營質量持續(xù)改善-230829
| 上傳日期： |
2023/8/30 |
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| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
李婕，趙藝原 |
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公司公布2023年中報：23H1收入55.60億元/yoy-1.44%、歸母凈利5.16億元/yoy+393.94%、扣非歸母凈利4.80億元/yoy+1818.22%?？鄯莾衾笤鲋饕蛎释?3.50pct、費用率同比-3.94pct，歸母凈利增幅低于扣非、主因22H1投資凈收益4533萬元增厚凈利（23H1僅184萬元）。分季度看，23Q1/Q2營收分別為30.02/25.60億元、分別同比-9.29%/+9.71%，歸母凈利潤分別為3.11/2.05億元、分別同比+48.85%/扭虧，Q2營收增長轉正、并在毛利率提升及費用率下降帶動下歸母凈利潤順利扭虧、實現較好盈利。
分產品看，童裝收入增長、休閑裝下滑。23H1休閑裝/童裝收入分別為16.84/38.25億元、分別同比-15.1%/+6.3%、占比30%/69%。截至23H1休閑裝/童裝門店分別2694/5442家、較22年末-57/+53家、較22H1末-146/-86家（對應同比-5.4%/-1.6%）。同比看童裝及休閑裝仍處凈關店狀態(tài)、童裝關店幅度相對較小，環(huán)比看童裝已恢復凈開店（Q1環(huán)比持平、集中在Q2凈開），帶動上半年童裝收入先于休閑裝恢復正增長、并帶動單Q2公司整體營收增長轉正，我們預計下半年休閑裝有望恢復凈開店、童裝進一步開店。
分渠道看，線上小幅下滑，線下直營增長較快。23H1線上/直營/加盟/聯(lián)營收入分別同比-6.4%/+22%/+7.4%/-65.6%、收入分別占比47%/12%/39%/2%。1）線下方面，截至23H1末直營/加盟/聯(lián)營門店分別為699/7371/66家、分別較22年末-24/+35/-15家、較22H1末-68/-155/-9家（對應同比-8.9%/-2.1%/-12%），同比看線下全渠道凈關店、其中直營和聯(lián)營關店幅度相對較大，環(huán)比看加盟已經恢復凈開店，開店趨勢有所改善、預計下半年進一步改善。2）線上方面，23H1收入小幅下滑，一方面因弱消費環(huán)境下線下消費恢復對線上形成一定影響，另一方面公司從22年8月起開始“全域融合”改革，倡導線上線下全渠道健康增長、提升線上線下同款同價比例，亦對線上銷售形成一定影響。
毛利率提升、費用率下降，凈利率明顯提升，經營質量持續(xù)改善。1）毛利率：23H1毛利率同比+3.5pct至44.64%（Q1/Q2分別同比+1.69/+5.99pct至44.34%/44.98%），主因折扣減輕+全域融合下休閑裝及童裝毛利率均同比改善，同時高毛利童裝占比提升，單Q2毛利率提升較多主因同期基數偏低。2）期間費用率：23H1同比-3.94pct至30.61%（Q1/Q2分別同比-1.55/-7.94pct至28.11%/33.55% ），其中銷售/管理/研發(fā)/財務費用率分別同比-2.52/-0.11/-0.26/-1.04pct至25.2%/5.02%/1.8%/-1.41%，銷售費用率下降較多主因廣告宣傳費減少及聯(lián)營業(yè)務收縮帶動相關服務費減少、財務費用率下降主因定存利息增加，單Q2下降幅度較大主因同期基數偏高。3）歸母凈利率：結合其他項目變動（23H1/22H1資產減值損失分別為-1.3/-2.9億元、信用減值損失分別為+1216/-3438萬元、投資收益分別為184/4533萬元等），23H1歸母凈利率同比+7.42pct至9.27%，Q1/Q2分別同比+4.05/+12.48pct至10.36%/8%。4）存貨：23H1末存貨31.8億元/yoy-20%、存貨周轉天數同比-12天至205天，存貨周轉加快。截至23H1末一年以上存貨占比50%、較22年末+9pct、公司預計下半年進一步通過雙十一等活動消化庫存。5）現金流：23H1經營活動現金流凈額8.4億元/同比轉正，賬面資金72億元、資金充沛。
盈利預測與投資評級：公司為國內童裝+休閑裝雙龍頭，23H1隨國內消費回暖收入降幅顯著收窄，毛利率提升、費用率下降、歸母凈利同比大增，單Q2收入恢復正增、凈利同比扭虧、實現較好盈利，22年8月公司提出的“全域融合”改革開始顯效，盈利能力與運營質量明顯提升。7月全渠道終端零售流水同比-5.6%、8月前27日同比+4%，呈改善趨勢。我們認為下半年銷售收入有望在凈開店帶動下進一步改善、全年利潤率較22年顯著改善。我們維持23-25年歸母凈利潤10.5/14.1/16.3億元的預測、對應PE16/12/10X，維持“買入”評級。
風險提示：消費及經濟疲軟，疫情反復。
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