>> 國(guó)盛證券-申洲國(guó)際(02313.HK)龍頭修煉內(nèi)功，后續(xù)逐步改善趨勢(shì)清晰-230831
| 上傳日期： |
2023/8/31 |
大小： |
676KB |
| 格式： |
pdf 共3頁(yè) |
來(lái)源： |
國(guó)盛證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
楊瑩，侯子夜 |
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2023H1收入同比-15%/業(yè)績(jī)同比-10%，基本符合預(yù)期。公司發(fā)布2023年中期業(yè)績(jī)，2023H1公司收入同比-15%至115.7億元，業(yè)績(jī)同比-10%至21.3億元，每股派發(fā)股息港幣0.95元（同比-10%），整體經(jīng)營(yíng)情況基本符合行業(yè)趨勢(shì)。2）量?jī)r(jià)拆分來(lái)看：我們估計(jì)2023H1銷(xiāo)售量同比下降近20%/人民幣銷(xiāo)售均價(jià)同比提升中單位數(shù)/美元單價(jià)同比持平略有下降，我們判斷銷(xiāo)量下滑主要系品牌商存在去庫(kù)需求、對(duì)上游訂單進(jìn)行調(diào)整，我們估計(jì)人民幣單價(jià)提升主要系匯率波動(dòng)影響。
盈利質(zhì)量同比優(yōu)化，后續(xù)預(yù)計(jì)繼續(xù)改善。1）2023H1公司毛利率同比-0.2pct至22.4%，同比基本保持平穩(wěn)，我們判斷2023H2隨著產(chǎn)能利用率的改善、毛利率同比有望提升；2）銷(xiāo)售/管理費(fèi)用率同比分別-0.2/+0.5pct至0.7%/7.9%；3）匯兌收益同比減少，同時(shí)利息收入增加、所得稅開(kāi)支減少：2023H1公司匯兌收益2.4億元（去年同期6.1億元），利息收入3.3億元（去年同期1.2億元），所得稅開(kāi)支2.2億元（去年同期4.0億元）。4）綜合以上，2023H1公司凈利率同比+1.0pct至18.4%。
歐美市場(chǎng)短期訂單疲軟，日本、中國(guó)市場(chǎng)相對(duì)穩(wěn)定。上半年服飾制造行業(yè)訂單需求較弱，我們判斷主要系下游品牌商客戶(hù)存在去庫(kù)存需求、下單謹(jǐn)慎所致，預(yù)計(jì)2023H2公司訂單有望逐季出現(xiàn)環(huán)比改善、2024年有望恢復(fù)相對(duì)正常水平。1）分拆客戶(hù)來(lái)看：2023H1公司向前四大客戶(hù)（占比80%）銷(xiāo)售分別為34.7/25.4/18.9/13.4億元，同比分別-22%/+5%/-26%/-29%，占比分別為30%/22%/16%/12%。我們判斷向第二大客戶(hù)訂單銷(xiāo)售表現(xiàn)較好，主要系該客戶(hù)自身品牌增長(zhǎng)情況良好、庫(kù)存壓力較輕；其他客戶(hù)2023H1訂單銷(xiāo)售23.3億元，同比基本持平，占比20%，我們判斷公司與Lululemon、Polo、安踏、李寧等新品牌客戶(hù)合作進(jìn)一步推進(jìn)。2）分拆品類(lèi)來(lái)看：2023H1運(yùn)動(dòng)/休閑/內(nèi)衣/其他品類(lèi)銷(xiāo)售分別為85.6/23.0/6.1/0.9億元，同比-20%/+10%/持平/-57%，占比74%/20%/5%/1%，其他品類(lèi)減少主要系公司目前停止生產(chǎn)口罩產(chǎn)品。2）分拆地區(qū)來(lái)看：日本市場(chǎng)訂單穩(wěn)健增長(zhǎng)，中國(guó)區(qū)略有下降，歐美表現(xiàn)較弱。2023H1公司銷(xiāo)往國(guó)內(nèi)/歐洲/美國(guó)/日本/其他地區(qū)銷(xiāo)售分別為31.0/24.2/18.3/16.7/25.4億元，同比-4%/-27%/-33%/+2%/-6%，占比27%/21%/16%/14%/22%。
產(chǎn)能一體化建設(shè)穩(wěn)步推進(jìn)，柬埔寨新工廠爬坡順利。1）我們據(jù)行業(yè)情況估計(jì)當(dāng)前公司國(guó)內(nèi)/海外產(chǎn)能利用率分別為85%+/95%+（估計(jì)較上半年已有改善），預(yù)計(jì)2023Q4進(jìn)一步好轉(zhuǎn)。2）中長(zhǎng)期公司繼續(xù)推進(jìn)獨(dú)立一體化、國(guó)際化產(chǎn)業(yè)鏈建設(shè)。2022年末公司員工逾9.4萬(wàn)人，年產(chǎn)自用針織面料20+萬(wàn)噸、針織成衣約5億件，當(dāng)前補(bǔ)充梭織面料產(chǎn)品、進(jìn)一步完善品類(lèi)布局。①?lài)?guó)內(nèi)：強(qiáng)化數(shù)字化建設(shè)，以研發(fā)、效率、速度為核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。②海外：新增產(chǎn)能順利爬坡，柬埔寨新成衣工廠效率明顯提升、上半年產(chǎn)出占公司17%。我們估計(jì)目前海外貢獻(xiàn)成衣產(chǎn)能占比約55%、未來(lái)預(yù)計(jì)持續(xù)提升。
2023H2基本面預(yù)計(jì)逐步修復(fù)。1）我們預(yù)計(jì)公司2023H2產(chǎn)能利用率環(huán)比H1有望改善，進(jìn)而帶動(dòng)毛利率環(huán)比逐步修復(fù)、帶動(dòng)2023H2收入同比有望實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)。2）展望2023全年，我們判斷全年業(yè)績(jī)有望持平左右。
投資建議。行業(yè)庫(kù)存去化有望帶動(dòng)后續(xù)訂單好轉(zhuǎn)，公司是全球最大縱向一體化成衣制造商，短期業(yè)績(jī)受到環(huán)境影響，長(zhǎng)期產(chǎn)能擴(kuò)張、效率提升、競(jìng)爭(zhēng)力增強(qiáng)。我們綜合預(yù)計(jì)2023~2025年公司歸母凈利潤(rùn)45.7/54.6/64.8億元，同比分別持平左右/+20%/+19%，現(xiàn)價(jià)對(duì)應(yīng)2024年P(guān)E為19倍，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：下游需求波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)能擴(kuò)張不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；大客戶(hù)訂單波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；外匯波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。
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