>> 東海證券-FICC&資產(chǎn)配置周觀察：如何看待外匯存款準(zhǔn)備金率調(diào)降？-230905
| 上傳日期： |
2023/9/5 |
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pdf 共18頁 |
來源： |
東海證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
謝建斌,李沛 |
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外匯存款“降準(zhǔn)”，寬貨幣與穩(wěn)匯率之間尋求平衡。本周美元兌人民幣離岸價(jià)報(bào)收7.27，連續(xù)兩周邊際升值，10Y中美利差回落至160bp。央行決定9月15日起對(duì)外匯存款“降準(zhǔn)”2個(gè)百分點(diǎn)至4.0%，達(dá)2007年之前水平。外匯存款準(zhǔn)備金率=當(dāng)月外匯存款準(zhǔn)備金余額/上月末外匯存款余額。2023年7月我國(guó)外匯存款余額為8218億美元，較2022年2月高點(diǎn)10500億美元已回落22%，本次“降準(zhǔn)”有望釋放164億美元外幣流動(dòng)性，平滑本幣匯率貶值斜率，穩(wěn)定預(yù)期，政策上亦延續(xù)7月末對(duì)于宏觀審慎調(diào)節(jié)參數(shù)的上調(diào)。展望而言，8月官方制造業(yè)PMI環(huán)比上行、地產(chǎn)及資本市場(chǎng)政策加碼延續(xù)，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面積極因素增加。四季度國(guó)內(nèi)去庫(kù)或進(jìn)尾聲，本幣匯率升值動(dòng)力主要觀察經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇斜率，以及地產(chǎn)政策組合拳對(duì)購(gòu)房需求實(shí)際提振作用，向下而制約因素或來自降準(zhǔn)預(yù)期，整體而言當(dāng)前處底部區(qū)間概率較大。
歷次外匯存款準(zhǔn)備金率調(diào)降背景？2022年至今央行對(duì)外匯存款連續(xù)三次“降準(zhǔn)”，背景而言均伴隨“內(nèi)松外緊”，且表現(xiàn)為內(nèi)外經(jīng)濟(jì)基本面博弈下，中美利差走擴(kuò)。1）2022年4月，央行對(duì)外匯存款“降準(zhǔn)”1個(gè)百分點(diǎn)至8.0%。此時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)正式步入金融條件緊縮周期拐點(diǎn)，開啟加息周期。國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)則面臨沿海地區(qū)疫情擾動(dòng)而承壓，央行啟動(dòng)降準(zhǔn)釋放流動(dòng)性。2）2022年9月，外匯存款再“降準(zhǔn)”2個(gè)百分點(diǎn)至6.0%。彼時(shí)美元迎周期性高點(diǎn)114，而國(guó)內(nèi)面臨疫情和地產(chǎn)雙重沖擊，2022年三季度央行再度降息。而本次外匯降準(zhǔn)的背景亦類似。
美國(guó)失業(yè)率上行，美元約束權(quán)重或逐步下降。本周美元上行，美債收益率整體回落但仍居高位。過去一年半美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)加息將推升政府增量債務(wù)融資成本，而存量債務(wù)成本則偏低。據(jù)美國(guó)財(cái)政部，美國(guó)三季度債券發(fā)行規(guī)?？赡艹^一萬億美元，遠(yuǎn)高于歷史同期。雖美聯(lián)儲(chǔ)ONRRP及貨幣基金可提供一定安全墊，但總體仍將對(duì)貨幣市場(chǎng)流動(dòng)性形成擾動(dòng)。截至8月30日，美國(guó)財(cái)政部TGA賬戶余額為5007億美元。雖美國(guó)CPI數(shù)據(jù)將逐步告別高基數(shù)的保護(hù)，但美國(guó)加息周期已近尾聲，年內(nèi)總體有望實(shí)現(xiàn)軟著陸。雖2024年仍存不確定性,考慮8月失業(yè)率數(shù)據(jù)已明顯回升3個(gè)百分點(diǎn)至3.8%，為近兩年最高值。據(jù)經(jīng)濟(jì)周期規(guī)律，方向上美國(guó)經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)和降息的開啟或終會(huì)“雖遲但到”，美元與美債收益率或已處于頂部區(qū)間。
債市仍有參與空間，但賠率可能收斂。本周部分商業(yè)銀行存款利率下調(diào)、地產(chǎn)需求端優(yōu)化政策密集出臺(tái)，印花稅減征等多空博弈下，利率債市場(chǎng)整體略有調(diào)整。中債國(guó)債十年期收益率上行并收于2.59%附近。展望而言，年內(nèi)寬貨幣周期開啟下仍有“降準(zhǔn)”可能，寬松預(yù)期下，債市仍有參與空間，但賠率空間或收斂。但長(zhǎng)期而言，從橫向回溯歷史，我國(guó)名義利率水平顯然已處相對(duì)低位，但在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)中長(zhǎng)期轉(zhuǎn)型高質(zhì)量發(fā)展下，地產(chǎn)動(dòng)能有所收斂，利率水平中樞或有望下移，10年期國(guó)債利率可能很難再回到3%以上的以往周期的高點(diǎn)。
鴿派預(yù)期升溫，商品整體回暖，權(quán)益市場(chǎng)順周期或占優(yōu)。本周CRB指數(shù)收漲2.21%。近五周美國(guó)原油庫(kù)存連續(xù)下降，市場(chǎng)預(yù)期OPEC+將深化減產(chǎn)，疊加中國(guó)內(nèi)需修復(fù)預(yù)期，支撐ICE布油升至88美元/桶上方。近期財(cái)政部發(fā)布，8月28日起證券交易印花稅減征融資保證金最低比例放寬、股份減持行為進(jìn)一步規(guī)范、房企再融資限制放寬及IPO節(jié)奏階段收緊等多重利好，有望提振近期市場(chǎng)。中期而言，美國(guó)加息周期或近尾聲，而國(guó)內(nèi)已處新一輪寬貨幣周期，且四季度有望結(jié)束去庫(kù)周期，對(duì)應(yīng)往后復(fù)蘇預(yù)期下，當(dāng)下或?yàn)闄?quán)益布局的較佳時(shí)點(diǎn)。A股與港股已處歷史底部區(qū)間，疊加政策底、情緒底、股債比底部當(dāng)前或均已現(xiàn)。長(zhǎng)久期角度機(jī)會(huì)大于風(fēng)險(xiǎn)，勝率仍然較高，不必悲觀。配置方面，順周期板塊于復(fù)蘇初期可能相對(duì)占優(yōu)，此外美債收益率見頂亦將為貴金屬提供逢低布局機(jī)會(huì)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：美國(guó)通脹回落速度不及預(yù)期、海外銀行業(yè)危機(jī)蔓延、國(guó)際地緣摩擦超預(yù)期。
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