>> 東吳證券-海外宏觀經(jīng)濟(jì)周報(bào)：弱經(jīng)濟(jì)VS強(qiáng)油價(jià)-230910
| 上傳日期： |
2023/9/10 |
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來(lái)源： |
東吳證券 |
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作者： |
陶川,邵翔 |
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“雙軌”經(jīng)濟(jì)在收斂的過(guò)程中開始企穩(wěn)回升。此前我們認(rèn)為美國(guó)超韌性的經(jīng)濟(jì)是在分化的制造業(yè)和服務(wù)業(yè)下進(jìn)行的，同時(shí)也指出這種分化的趨勢(shì)難以持續(xù)。8月美國(guó)制造業(yè)PMI受新訂單和招聘的提振開始企穩(wěn)反彈。其中由于受到美國(guó)制造業(yè)回流所帶動(dòng)的資本開支上漲的影響，商品消費(fèi)帶領(lǐng)著制造業(yè)訂單上漲，尤其是耐用品訂單增速開始觸底反彈。
非制造業(yè)PMI是本月最大“意外驚喜”：8月ISM非制造業(yè)在招聘和訂單分項(xiàng)的顯著回升帶領(lǐng)下大超預(yù)期，達(dá)54.5（預(yù)期52.5）。除此之外，投入成本也在加速上漲。超預(yù)期上行的非制造業(yè)PMI反映出的是美國(guó)需求并未被高利率嚴(yán)重壓制，一方面這意味著有韌性的經(jīng)濟(jì)增加了“軟著陸”的概率。但從另一方面來(lái)看，作為經(jīng)濟(jì)中占比較大的服務(wù)業(yè)，這一項(xiàng)的加速上漲也給通脹帶來(lái)壓力。
9月美聯(lián)儲(chǔ)大概率不加息，但11月的“鷹派”風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)存在。從最新公布的褐皮書來(lái)看，美國(guó)經(jīng)濟(jì)各地都在“溫和增長(zhǎng)”。在此基礎(chǔ)上，企穩(wěn)反彈的制造業(yè)PMI或是美國(guó)新一輪復(fù)蘇的信號(hào)。除此之外，油價(jià)的超預(yù)期上行給未來(lái)通脹的走勢(shì)再次蒙陰。雖然無(wú)論是美聯(lián)儲(chǔ)理事沃勒還是其他鷹派官員都表達(dá)出了“美聯(lián)儲(chǔ)在加息行動(dòng)中要謹(jǐn)慎行事”，這幾乎打消了美聯(lián)儲(chǔ)9月加息的可能性。但同時(shí)，柯林斯的講話中“也可能需要更多加息，這取決于數(shù)據(jù)未來(lái)的變化”也讓加息的懸念留到了11月。
相比之下，歐洲的情況“不容樂(lè)觀”。歐洲方面的軟硬數(shù)據(jù)持續(xù)指向惡化。首先是歐洲二季度經(jīng)濟(jì)增速被下修，從環(huán)比增速0.3%下修至0.1%，歐洲經(jīng)濟(jì)已處于衰退的重要邊界線。除此之外，8月服務(wù)業(yè)PMI從7月的50.9大幅下滑至47.9，這是2021年3月以來(lái)的最低水平。情緒方面，投資者對(duì)歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)信心再次超預(yù)期大幅下滑。經(jīng)濟(jì)+信心不足，通脹卻仍舊高位運(yùn)行，歐洲經(jīng)濟(jì)困難重重，多因素共同挑戰(zhàn)未來(lái)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。
油價(jià)是全球市場(chǎng)不可忽視的重要變量。原油價(jià)格本周三站上90美元/加侖的上方，給本已有所平靜的市場(chǎng)帶來(lái)了新的起伏。目前處于夏秋季節(jié)交替期，而隨著美國(guó)勞動(dòng)節(jié)的結(jié)束，其實(shí)是標(biāo)志著美國(guó)夏季駕車旺季的結(jié)束，這往往會(huì)帶領(lǐng)油價(jià)季節(jié)性的下跌。而從當(dāng)前來(lái)看，上行的原油價(jià)格主要是受到了來(lái)自于沙特牽頭的原油減產(chǎn)等供給方面的沖擊。油價(jià)的上行不僅給通脹帶來(lái)壓力，同時(shí)還有對(duì)通脹預(yù)期的影響。據(jù)美國(guó)汽車協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，美國(guó)加油站汽油售價(jià)達(dá)到3.811美元/加侖，突破2022年同期水平，并創(chuàng)1994年有數(shù)據(jù)記錄以來(lái)的第二高。
重點(diǎn)數(shù)據(jù)速覽后，我們不妨圍繞著高頻數(shù)據(jù)一覽海外經(jīng)濟(jì)全貌。根據(jù)跟蹤的高頻數(shù)據(jù)，我們將它們主要分為四大部分：經(jīng)濟(jì)活動(dòng)、需求、就業(yè)以及金融。
經(jīng)濟(jì)活動(dòng)：歐美經(jīng)濟(jì)“冰火兩重天”。截至9月3日當(dāng)周美國(guó)紐約聯(lián)儲(chǔ)WEI指數(shù)初值錄得1.58，前值被下修為1.78，和我們此前推測(cè)相吻合，當(dāng)前美國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)向好，但增長(zhǎng)動(dòng)能有所放緩。根據(jù)以往經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，通常加息對(duì)經(jīng)濟(jì)有1年左右的滯后影響，美聯(lián)儲(chǔ)必須謹(jǐn)慎權(quán)衡后續(xù)的政策路徑，以在降低通脹和經(jīng)濟(jì)過(guò)度放緩之間取得平衡。
歐洲方面，經(jīng)濟(jì)持續(xù)低迷。截至9月3日當(dāng)周德國(guó)WAI指數(shù)為0.13，前值被下修至-0.01，已經(jīng)連續(xù)兩周負(fù)增長(zhǎng)，本期或也難逃下修風(fēng)險(xiǎn)；瑞士WEI指數(shù)，截至8月20日當(dāng)周錄得-0.59，兩個(gè)多月以來(lái)持續(xù)負(fù)增，經(jīng)濟(jì)陷入衰退“泥沼”。經(jīng)濟(jì)衰退的持續(xù)擴(kuò)散使得歐央行不得不重新考慮原有政策路徑，加息進(jìn)程或?qū)⒎啪?，市?chǎng)對(duì)歐央行9月加息的預(yù)期進(jìn)一步下降。
需求：美國(guó)消費(fèi)表現(xiàn)依舊亮眼，地產(chǎn)需求復(fù)蘇受高利率“掣肘”。美國(guó)消費(fèi)表現(xiàn)依舊亮眼，截至9月3日當(dāng)周，美國(guó)紅皮書商業(yè)零售銷售同比錄得4.1%，持續(xù)上行，在高利率的影響下，消費(fèi)仍具有較強(qiáng)韌性，支撐經(jīng)濟(jì)不衰退，但也會(huì)使美聯(lián)儲(chǔ)在達(dá)成2%的通脹目標(biāo)上更加堅(jiān)決。出行方面，本周執(zhí)行航班數(shù)量以及交通擁堵指數(shù)均有所下行，隨著暑期出行高峰的結(jié)束，后續(xù)相關(guān)指標(biāo)或持續(xù)走弱。
地產(chǎn)方面，抵押貸款利率繼續(xù)下行，截至9月10日當(dāng)周錄得7.12%，但仍處于極端高位。地產(chǎn)需求邊際回落，近期申請(qǐng)抵押貸款的人數(shù)同比下降，雖然自年初以來(lái)該指標(biāo)持續(xù)改善，但近期高利率的拖累逐漸顯現(xiàn)，地產(chǎn)需求改善空間受阻。我們提到，本輪地產(chǎn)回暖主要是供給端影響，但地產(chǎn)如果要達(dá)到真正復(fù)蘇離不開需求的提振，而當(dāng)前這一條件恐難實(shí)現(xiàn)。
就業(yè)：勞動(dòng)力市場(chǎng)仍然“偏緊”。截至9月3日當(dāng)周，美國(guó)首次申請(qǐng)失業(yè)救濟(jì)人數(shù)下降1.3萬(wàn)人至21.6萬(wàn)人，低于預(yù)估的23.4萬(wàn)人，前值為22.8萬(wàn)人，達(dá)到了2月份以來(lái)的最低，進(jìn)一步證明勞動(dòng)力市場(chǎng)有韌性。截至8月27日當(dāng)周，續(xù)申失業(yè)救濟(jì)人數(shù)減少4萬(wàn)人至167.9萬(wàn)人，為自7月以來(lái)的最低水平。雖然美聯(lián)儲(chǔ)9月將短暫保持利率不變，但作為勞動(dòng)力市場(chǎng)冷熱程度的先行指標(biāo)，首次申請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)的持續(xù)下降說(shuō)明就業(yè)端依然緊張。美聯(lián)儲(chǔ)只有看到勞動(dòng)力市場(chǎng)以及消費(fèi)等經(jīng)濟(jì)指標(biāo)增長(zhǎng)進(jìn)一步放緩，才能減少未來(lái)進(jìn)一步加息的可能。
流動(dòng)性：美元流動(dòng)性邊際改善。本周美國(guó)凈流動(dòng)性（美聯(lián)儲(chǔ)總資產(chǎn)-TGA逆回購(gòu)）小幅回升。監(jiān)測(cè)美元流動(dòng)性的核心指標(biāo)Libor-OIS邊際回落，企業(yè)債利差小幅回升。截至9月6
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