>> 國盛證券-周期進(jìn)化論(二)：從宏觀到中觀，庫存周期的道與術(shù)-230915
| 上傳日期： |
2023/9/15 |
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pdf 共17頁 |
來源： |
國盛證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
張峻曉 |
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前言：上一篇《庫存周期三底與A股熊牛六段》中，我們從宏觀視角構(gòu)造了一個(gè)具有領(lǐng)先性的預(yù)期-價(jià)格-庫存周期，提示了本輪庫存周期價(jià)格底已至、A股熊牛周期邁向第二段。而在價(jià)格拐點(diǎn)確認(rèn)后，從總量視角我們似乎只能得到一些“模糊的正確”的結(jié)論。于是，對(duì)于下一階段的庫存周期，從總量視角到行業(yè)視角的“下沉”就有了必要，這也是本文的重心從宏觀切換至中觀的原因。本文主要針對(duì)以下問題展開討論：1、從宏觀到中觀，如何下沉？2、庫存周期的適用邊界；3、當(dāng)下庫存周期的行業(yè)線索。
從宏觀到中觀：庫存周期的道與術(shù)。庫存周期的“道”，歸根結(jié)底就是需求和供給的錯(cuò)配情況。從庫存周期的“道”出發(fā)，在“術(shù)”的層面，我們從需求、供給兩端尋找線索，并結(jié)合上市公司財(cái)報(bào)、工業(yè)企業(yè)兩個(gè)視角綜合評(píng)判。財(cái)報(bào)指標(biāo)跟A股對(duì)應(yīng)更好，是研究的主要抓手，但其存在披露滯后、頻率低的問題，且單一維度的財(cái)務(wù)指標(biāo)也難以綜合反映需求、供給情況，因此仍需結(jié)合工企數(shù)據(jù)綜合評(píng)判。工企數(shù)據(jù)具有披露快、頻率高、維度多的優(yōu)勢(shì)，可以作為財(cái)報(bào)視角的補(bǔ)充印證。
如何下沉并刻畫行業(yè)的需求和供給？具體指標(biāo)選取上：需求端，財(cái)報(bào)視角下，營業(yè)收入、資本開支可以反映行業(yè)的需求變化。工企視角下，除工企營收外，產(chǎn)能利用率回升、PPI回升往往也代表（上游）需求回暖。且分板塊看，上游看價(jià)，中下游看量。供給端，庫存與產(chǎn)能可以反映供給側(cè)的情況，兩者是存量與增量的關(guān)系。財(cái)報(bào)視角下，我們使用存貨同比和固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率來代表庫存水平和產(chǎn)能情況。工企視角下，我們使用工企產(chǎn)成品庫存同比和工企產(chǎn)能利用率來代表庫存水平和產(chǎn)能情況。此外，我們通過營收占比的方式構(gòu)建一個(gè)工業(yè)企業(yè)vs申萬行業(yè)的映射矩陣。
關(guān)于庫存周期的適用邊界。需要說明的是，不是所有的行業(yè)都適用于庫存周期。“庫存-景氣”的傳導(dǎo)看，庫存周期對(duì)于上游資源行業(yè)、制造業(yè)適用性更強(qiáng)，而對(duì)于服務(wù)業(yè)、下游消費(fèi)行業(yè)的適用性較弱；“庫存-景氣-股價(jià)”傳導(dǎo)看，較為順暢的行業(yè)有電力設(shè)備、軍工、汽車、電子、有色金屬等，也有部分行業(yè)“庫存-景氣”鏈條順暢，而“景氣-股價(jià)”并不能有效傳導(dǎo)。
當(dāng)下庫存周期的行業(yè)線索。1、有對(duì)應(yīng)工企的申萬行業(yè)（工業(yè)企業(yè)&公司財(cái)報(bào)交叉印證，置信度更高）中，需求指標(biāo)改善比例較高的行業(yè)有有色金屬（工業(yè)金屬）、電子、醫(yī)藥生物、鋼鐵（普鋼）；供給約束較強(qiáng)的行業(yè)有紡織制造、石油石化（煉化與貿(mào)易）。綜合看，需求改善+供給約束偏緊的行業(yè)有電子、紡織制造、有色金屬（工業(yè)金屬）、服裝家紡、家具用品、白酒、造紙、鋼鐵（普鋼）。2、無對(duì)應(yīng)工企的申萬行業(yè)（有財(cái)報(bào)線索但無對(duì)應(yīng)工企數(shù)據(jù)的行業(yè)，置信度相對(duì)低）中，需求改善靠前+供給約束較強(qiáng)的行業(yè)有紡織服飾、廣告營銷、照明設(shè)備、家電零部件。
風(fēng)險(xiǎn)提示：1、并非所有行業(yè)都有庫存周期；2、庫存不一定能傳導(dǎo)到股價(jià)。
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