>> 中信證券-禾賽科技(HSAI.US)投資價值分析報告：技術(shù)與量產(chǎn)實力并舉的激光雷達龍頭-230915
| 上傳日期： |
2023/9/15 |
大?。?/td>
| 3792KB |
| 格式： |
pdf 共47頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
-- |
作者： |
徐濤,丁奇,雷俊成 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
|
|
2023年，車載激光雷達發(fā)展進入新階段，即市場關(guān)注邏輯從過去的“技術(shù)領先”主導轉(zhuǎn)向當前的“量產(chǎn)交付能力和規(guī)?！敝鲗А：藤惪萍甲鳛槿蜍囕d激光雷達量產(chǎn)龍頭，在芯片化方案帶來的降本能力以及新品持續(xù)推出加持下，我們看好公司產(chǎn)能釋放和交付能力持續(xù)提升，國內(nèi)外客戶拓展有望加速，為營收增長提供充足動力。我們預計公司2023/24/25年營收為18.03/30.17/45.97億元人民幣，給予目標市值144億元人民幣，對應目標價16美元，首次覆蓋，給予“買入”評級。
▍硅谷氣體檢測儀起家的LiDAR龍頭，有望引領行業(yè)規(guī)模進入快速增長期。禾賽科技于2014年創(chuàng)立于中國上海，是全球自動駕駛激光雷達的領軍企業(yè)，產(chǎn)品廣泛應用于支持ADAS的乘用車和商用車、自動駕駛汽車以及無人配送車和機器人，客戶覆蓋全球主流的OEMs、Tier 1供應商、自動駕駛和機器人公司。公司股東包括光速、博世、小米、美團、百度、高瓴、CPE、啟明、遠瞻等多家明星機構(gòu)。經(jīng)營層面，受益AT128量產(chǎn)，公司營收大幅增長，2022全年實現(xiàn)營收12.03億元人民幣，同比+66.9%；出貨量看，公司自成立以來已累計交付超過19萬臺激光雷達，2022年總出貨量為8.05萬臺，同比+467.5%，其中ADAS激光雷達出貨6.19萬臺；23H1激光雷達出貨8.69萬臺，其中ADAS激光雷達出貨7.39萬臺，已超2022年全年水平，量產(chǎn)實力得到充分證明。
▍行業(yè)成長可期：激光雷達需求短期確定性高，長期展望百億美元空間。受益于規(guī)模化量產(chǎn)和產(chǎn)業(yè)鏈的完善，車載激光雷達成本正在持續(xù)下探。2022年作為激光雷達“上車元年”，出貨量整體略遜預期。短期來看，城市NOA成為行業(yè)催化亮點，伴隨更多新車型的落地，我們認為車載激光雷達需求的快速成長具有較高確定性，預計2023年全球乘用車載激光雷達出貨量將達45萬臺，禾賽、速騰和圖達通仍將是出貨主力；我們預計搭載激光雷達的乘用車銷量在40萬臺以上，對應8300萬臺新車銷量滲透率約0.5%；2024年出貨量則有望在2023年的基礎上進一步翻倍。中期來看，此前消費者對智能駕駛的體驗感尚有不足，但隨著城區(qū)NOA功能的逐步落地，L3政策密集落地，輔助駕駛體驗逐漸成為剛需；而由于其他車企在BEV、柵格網(wǎng)絡、數(shù)據(jù)閉環(huán)等領域與特斯拉仍存在較大差距，想要實現(xiàn)相同乃至更優(yōu)的智駕效果，大概率仍需激光雷達的助力。長期來看，我們對2030年全球車載激光雷達市場空間進行預估，悲觀/中性/樂觀情況下分別有望達83/152/242億美元。
▍行業(yè)技術(shù)收斂：ToF前向激光雷達架構(gòu)趨同，助力國內(nèi)廠商百尺竿頭。（1）方案層面：“多樣性與冗余性”要求下，激光雷達不可或缺。激光雷達具有分辨率高、精度高、視角大、測距范圍廣等優(yōu)點，可以彌補攝像頭和毫米波雷達在感知方面的缺陷。高階自動駕駛方面，特斯拉FSD最早有望2024年進入國內(nèi)，但其“數(shù)據(jù)飛輪”在中國能否轉(zhuǎn)動仍待觀察；在留給國內(nèi)主機廠的時間窗口可能收窄的預期下，激光雷達可在感知端提供更為豐富的三維點云數(shù)據(jù)，對元素感知的精度和穩(wěn)定性較視覺高一個數(shù)量級，或可從硬件端一定程度助力國內(nèi)主機廠彌補與特斯拉在軟件和工程層面的差距。（2）技術(shù)層面：掃描方式逐漸收斂，“轉(zhuǎn)鏡+905nm”技術(shù)漸成主流?！稗D(zhuǎn)鏡+905nm”在成本、性能、量產(chǎn)等主要指標綜合能力突出，2023年4月，禾賽、圖達通先后推出“轉(zhuǎn)鏡+905nm”新品。我們認為，ToF前向激光雷達的基礎架構(gòu)正在逐漸趨同，而成本控制和量產(chǎn)交付能力的重要性開始凸顯。（3）降本層面：收發(fā)單元芯片化和集成化，成為降本主要路徑。傳統(tǒng)激光雷達內(nèi)部有數(shù)百個分立器件，給量產(chǎn)性、可靠性、成本控制都帶來了極大的挑戰(zhàn)，而激光雷達的芯片化就是將數(shù)百個收發(fā)分立器件集成于一顆或幾顆芯片上，助力激光雷達持續(xù)降本，并且可大幅提高產(chǎn)品質(zhì)量及優(yōu)化制造工藝。我們認為，收發(fā)系統(tǒng)的集成是當前激光雷達芯片化的關(guān)鍵。
▍公司：技術(shù)與量產(chǎn)實力并舉的激光雷達龍頭。公司基于“905nm+一維轉(zhuǎn)鏡”方案的ADAS激光雷達AT128已量產(chǎn)上車，并于2022年11月推出固態(tài)激光雷達FT120、2023年4月推出超薄艙內(nèi)激光雷達ET25，進一步完善產(chǎn)品矩陣。我們認為，公司在激光雷達行業(yè)中取得領先地位的主要原因為：（1）量產(chǎn)實力獲證明，定點打開通往百萬臺之路。產(chǎn)能角度，AT128于22H2量產(chǎn)，截至23H1累計出貨達13.58萬臺，目前月產(chǎn)能約2萬臺。新工廠方面，公司位于上海嘉定的“Maxwell”超級工廠預計將于23Q3上線，位于杭州的“Hertz”中心（生產(chǎn)升級款AT128）預計于23Q3-Q4上線，規(guī)劃產(chǎn)能合計達200萬臺。我們預計公司2023年ADAS激光雷達出貨量有望超20萬臺。（2）自研芯片化方案，打開降本路徑，助力激光雷達飛入尋常百姓家。公司并不簡單通過規(guī)模效應降本，而是以自研芯片化方案開辟降本路徑，通過零部件自研提高系統(tǒng)集成度，減少供應鏈中間環(huán)節(jié)。目前，公司已完成了V1.0到V3.0的激光雷達芯片化架構(gòu)，包含發(fā)射端驅(qū)動芯片和接收端模擬前端芯片，并已量產(chǎn)供貨Pandar/XT/AT128等項目，驗證了芯片化方案的先進性和可靠性，接收端的模擬數(shù)字轉(zhuǎn)換芯片也已進入開發(fā)后期。（3
|
|
