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內(nèi)外預期差仍處于角力期，但積極因素正在累積
　　上周金融經(jīng)濟數(shù)據(jù)好于Wind一致預期、政策持續(xù)出臺刺激經(jīng)濟，但在海外擾動下，港股仍偏震蕩。短期內(nèi)美元指數(shù)難以快速回落、基本面階段性筑底但長期彈性待確認或指示港股反轉(zhuǎn)仍需時機，但大幅下行風險較小。向后看，積極因素正在累積：1）當前美元指數(shù)或已隱含較為極致的美歐利差及油價預期；2）美國居民超額儲蓄余量或有限，耗盡后失業(yè)率存在上行壓力→聯(lián)儲加息路徑或轉(zhuǎn)向；3）6月PPI同比見底→市場處于補庫預期交易前夕，港股上漲概率提升。配置方面，建議關(guān)注景氣位于筑底&爬坡品種的順周期行業(yè)（消費建材、工業(yè)金屬、鋼鐵）以獨立景氣行業(yè)（游戲、醫(yī)藥、電子）。
　　美國居民超額儲蓄余量或有限，耗盡后失業(yè)率或存在上行壓力
　　美元指數(shù)短期內(nèi)難以快速回落，向后看或存在轉(zhuǎn)機。1）美國的通脹數(shù)據(jù)呈現(xiàn)一定的復雜性：8月美國CPI同比（3.7%）高于彭博一致預期（3.6%），但核心CPI同比的回落指示通脹上行的廣度正在下降，F(xiàn)ed Watch預期11月聯(lián)儲加息概率回落至27.1%，但仍需關(guān)注9月FOMC會議后預期收斂的方向；2）9月歐央行加息25BP但暗示或已抵達加息終點；3）油價抬升→通脹預期提升→美元指數(shù)或上行。向后看，美國居民超額儲蓄余量或有限，截至7月，美國居民超額儲蓄約為5000億美元，對消費-就業(yè)循環(huán)的支撐作用減弱，未來半年或有就業(yè)市場數(shù)據(jù)的快速變化，聯(lián)儲加息路徑或出現(xiàn)轉(zhuǎn)向。
　　基本面階段性筑底，政策多目標并行下長期彈性仍有待觀察
　　8月經(jīng)濟數(shù)據(jù)好于市場預期，基本面或已階段性筑底，但后續(xù)仍需關(guān)注：1）地產(chǎn)數(shù)據(jù)的修復：7月底政策對二線城市銷售量有所拉動，但一線城市“認房不認貸”的政策效果仍在傳導中；2）經(jīng)濟好轉(zhuǎn)的持續(xù)性：當前經(jīng)濟恢復的彈性來源于密集的政策出臺，短期內(nèi)季節(jié)性效應有望帶來短期彈性，但修復彈性的持續(xù)性仍需觀察；3）政策刺激的效用鈍化：與歷史上政策底→市場底的傳導有所不同，近期市場對于政策刺激的反應出現(xiàn)鈍化，或主因目前政策多目標并舉。因此經(jīng)濟或仍處于波浪式運行的通道中，基本面上行是否具有長期彈性仍有待確認。
　　筑底和爬坡位品種向獨立景氣/順周期行業(yè)聚集
　　8月港股景氣中筑底和爬坡位品種向獨立景氣/順周期行業(yè)聚集：1）獨立景氣：①電子：6月半導體銷售額同比回升；②醫(yī)藥：新藥審批收緊，但7月醫(yī)藥利潤同比降幅收窄，前瞻指標Q2全球醫(yī)藥投融資額顯示拐點已現(xiàn)；③游戲：7月中國游戲銷售收入同比+37.5%連續(xù)三個月為正。2）順周期行業(yè)：①消費建材：8月竣工面積同比維持高增速，建材價格同比改善，開工端預期有所回升；②鋼鐵：8月鋼材價格同比回升，毛利率走平；③工業(yè)金屬：8月銅、鋁價格同比均轉(zhuǎn)正，全球銅新增產(chǎn)能有限，電解鋁庫存處于低位。目前市場處于“補庫預期”交易前夕，順周期配置邏輯強化。
　　市場處于主動補庫前夕，基本面&流動性為決定行業(yè)表現(xiàn)的主要因素
　　6月PPI同比見底，結(jié)合本輪PPI見底時間、歷次去庫時長及周期底部庫存水平，市場處于主動補庫前期。根據(jù)歷史復盤，恒生指數(shù)在6輪主動補庫中均取得上漲，強勢板塊受基本面和流動性環(huán)境的雙重驅(qū)動：1）基本面有所修復是行業(yè)上漲的必要但不充分條件；2）若海外流動性寬松，長久期資產(chǎn)較為受益，反之，則或會類似于2016-2017主動補庫階段資產(chǎn)反彈的格局。具體來看，1）2020年主動補庫階段中，軟件與服務、半導體行業(yè)表現(xiàn)相對較優(yōu)；2）2016-2017年中，房地產(chǎn)、汽車等地產(chǎn)鏈表現(xiàn)居前；3）2013年下半年，消費者服務、軟件與服務表現(xiàn)較優(yōu)。
　　風險提示：國內(nèi)經(jīng)濟復蘇不及預期；聯(lián)儲收水力度超預期。