>> 東吳證券-美聯(lián)儲(chǔ)9月會(huì)議：加息終局的弦外之音-230920
| 上傳日期： |
2023/9/20 |
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pdf 共5頁(yè) |
來(lái)源： |
東吳證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
陶川,邵翔 |
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美聯(lián)儲(chǔ)9月議息會(huì)議的召開(kāi)意味著加息已經(jīng)進(jìn)入終局，但市場(chǎng)對(duì)于終局之外的“弦外之音”仍有困惑。這無(wú)疑增加了市場(chǎng)的不確定性，而為了降低這一不確定性，我們預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)將釋放如下信號(hào)：
一是承認(rèn)經(jīng)濟(jì)增速比預(yù)計(jì)的強(qiáng)勁。我們預(yù)計(jì)，會(huì)議上將顯著上調(diào)對(duì)2023年GDP同比增長(zhǎng)的預(yù)期，從6月預(yù)測(cè)的1%上調(diào)至9月的1.8%。這與9月美國(guó)褐皮書(shū)所傳達(dá)的“經(jīng)濟(jì)在溫和增長(zhǎng)”所相匹配。
二是暗示通脹確有放緩。由于季調(diào)后的核心通脹連續(xù)3個(gè)月環(huán)比增速小于0.3%，美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議上通過(guò)調(diào)降對(duì)今明兩年核心PCE的預(yù)測(cè)來(lái)暗示通脹確實(shí)呈現(xiàn)良性放緩的跡象。
三是增加對(duì)“軟著陸”的預(yù)期，保留再次加息的空間。在增加經(jīng)濟(jì)預(yù)期以及通脹放緩的情形下，美聯(lián)儲(chǔ)并未對(duì)2023年的點(diǎn)陣圖做出實(shí)質(zhì)性調(diào)整，仍舊保留一次加息的可能性。所以在看到更多緊縮數(shù)據(jù)之前，美聯(lián)儲(chǔ)給加息仍留有一定騰挪的空間。
雖然市場(chǎng)對(duì)于是否仍有一次加息比較糾結(jié)，但事實(shí)是美聯(lián)儲(chǔ)大舉加息525bp后，美國(guó)經(jīng)濟(jì)當(dāng)前依舊保持良好的韌性。因此是否有額外的25bp并非是當(dāng)前的核心矛盾，也并不是經(jīng)濟(jì)所“不能承受之重”。
更關(guān)鍵的在于，如何消除加息終局以后的不確定性？在我們看來(lái)，這無(wú)非是從加息終點(diǎn)往開(kāi)啟降息的路還有多遠(yuǎn)的問(wèn)題。那么降息將會(huì)何時(shí)開(kāi)啟？
回答這一問(wèn)題的關(guān)鍵在于，在尚未觸發(fā)衰退下，核心通脹何時(shí)觸發(fā)3%的門(mén)檻：
基準(zhǔn)情形是在當(dāng)前通脹良性放緩的模式下，2024年5月觸及3%，降息周期將在二季度就此開(kāi)啟。根據(jù)我們測(cè)算，倘若核心通脹能夠維持住6個(gè)月以上<0.2%-0.3%的增速，那么2024年5月核心CPI將觸及同比接近3%的降息門(mén)檻。在此情形下，美聯(lián)儲(chǔ)將在明年二季度開(kāi)始漸進(jìn)式降息(圖2)。
但基準(zhǔn)情形外，核心通脹也存在上行風(fēng)險(xiǎn)。美聯(lián)儲(chǔ)曾在去年年底誤判通脹的走勢(shì)（圖3），而如今考慮到房?jī)r(jià)企穩(wěn)、商品價(jià)格的卷土重來(lái)、以及汽車(chē)行業(yè)大罷工的風(fēng)險(xiǎn)可能破壞降低通脹的努力。如果9月往后公布的核心通脹環(huán)比再次回升，那么到2024年年底，核心通脹都尚難回到3%。在此情形下，美聯(lián)儲(chǔ)首次降息的時(shí)間將從二季度往后延長(zhǎng)。
從資產(chǎn)層面看，上述兩種情景對(duì)于市場(chǎng)有著截然不同的影響，也對(duì)應(yīng)著市場(chǎng)不同的走勢(shì)。
在第一種情形下，隨著通脹的良性放緩，在經(jīng)濟(jì)衰退尚未被觸發(fā)下，這將讓市場(chǎng)開(kāi)始期待貨幣政策的“轉(zhuǎn)彎”，美股及美債也將受益于此。而美元?jiǎng)t受到降息預(yù)期的逐漸兌現(xiàn)開(kāi)始溫和貶值。值得注意的是，倘若通脹回落后衰退的壓力加大，降息預(yù)期將提前兌現(xiàn)，介時(shí)美債的表現(xiàn)將好于美股。
但在第二種情形下意味著利率“更高、更久”。對(duì)于投資者而言，短期內(nèi)將“享受”經(jīng)濟(jì)彈性的樂(lè)觀，但通脹上行壓力的抬頭導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)保持“鷹派”，且保留降息的可能性。這對(duì)美債收益率來(lái)講，利率水平將橫在高位且下行空間收窄。而對(duì)于美元來(lái)講，將繼續(xù)保持偏強(qiáng)增長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。除了美國(guó)自身因素，未來(lái)半年內(nèi)中國(guó)和歐洲經(jīng)濟(jì)共振向上的可能性不大，這也有助于美元的強(qiáng)勢(shì)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：全球通脹超預(yù)期上行，美國(guó)經(jīng)濟(jì)提前進(jìn)入顯著衰退，俄烏沖突局勢(shì)失控造成大宗商品價(jià)格的劇烈波動(dòng)，美國(guó)銀行危機(jī)再起金融風(fēng)險(xiǎn)暴露
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