>> 招商證券-9月流動性月報：貨幣財政協(xié)同重要性提升-230930
| 上傳日期： |
2023/10/1 |
大小： |
594KB |
| 格式： |
pdf 共10頁 |
來源： |
招商證券 |
| 評級： |
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作者： |
張靜靜，張一平，馬瑞超 |
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九月，流動性緊張程度加劇，帶動債市呈現(xiàn)“熊平”走勢。對于流動性收緊的原因，市場莫衷一是。本文認為，相比總量的實際收縮，“穩(wěn)增長”與地方化債背景下，政府債券增量政策所產(chǎn)生的不確定性，或許是引發(fā)九月資金面偏緊的重要因素。十月，流動性邊際上呈偏緊態(tài)勢。如果政府發(fā)行特殊債券，則需要央行緊密配合，方能保證資金面的平穩(wěn)過渡。信用方面，實體部門債務(wù)增速在政府債影響下小幅反彈，但由于缺乏內(nèi)生性支撐，下行趨勢難改?？傮w來看，債市將進入盤整階段，貨幣財政的協(xié)同程度將對短期走勢產(chǎn)生重要影響。
核心觀點：
1.回顧八月，狹義流動性總體寬松，但節(jié)奏上“前松后緊”，波動劇烈。當月末，受地方債發(fā)行節(jié)奏影響，流動性明顯收緊，并延續(xù)至九月。從影響?yīng)M義流動性的兩大分項來看：政府存款環(huán)比減少約450億（歷史同期多為增長），財政“收支兩旺”對流動性影響總體偏正面，其中地方債發(fā)行提速是收入主力；央行投放環(huán)比增加1.1萬億，保持較大投放力度（過去五年同期平均增加1100億元），其中結(jié)構(gòu)性政策工具出現(xiàn)重新發(fā)力跡象。
2.展望十月，在不出增量政策的情況下，超額準備金預(yù)計將凈回籠3000億，資金面邊際偏緊。結(jié)合五因素模型來看，政府存款是引發(fā)流動性回籠的主項，其余四項則將起到正面貢獻。
首先，政府存款預(yù)計回籠流動性約6000億元。其中，根據(jù)部分地區(qū)地方債發(fā)行計劃，且在九月國債發(fā)行加速得以延續(xù)的條件下，預(yù)計政府債凈融資約2000億；由于十月財政收支通常表現(xiàn)為順差，并結(jié)合當前“落實好減稅降費政策”、“保持必要支出強度”等政策導(dǎo)向，預(yù)計廣義財政凈回籠資金約4000億。合并來看，在不發(fā)行再融資債的前提下，10月政府存款項將回籠流動性6000億元。
其次，央行投放預(yù)計投放流動性500億元。通常，在三季度末足量投放之后，10月央行投放通常以凈回籠為主。但根據(jù)三季度貨幣政策例會中“加大已出臺貨幣政策實施力度，保持流動性合理充裕，保持信貸合理增長、節(jié)奏平穩(wěn)”、“落實好調(diào)增的再貸款再貼現(xiàn)額度，實施好存續(xù)結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具”等表述，十月資金回籠的力度與節(jié)奏將會精細化控制，央行仍將秉持“保持銀行體系流動性和貨幣市場利率平穩(wěn)運行”（Q2《貨執(zhí)報告》）的原則。預(yù)計該項目將對流動性產(chǎn)生500億左右的正向貢獻。
最后，預(yù)計貨幣發(fā)行與法定準備金合計補充流動性2400億，外匯占款影響不大。節(jié)日效應(yīng)之后，貨幣發(fā)行通常表現(xiàn)為凈回籠，過去五年平均約1200億元，預(yù)計今年貨幣發(fā)行回籠規(guī)模與之相近。繳準方面，根據(jù)季節(jié)性規(guī)律，十月需繳準一般性存款平均減少1.6萬億左右，結(jié)合9月降息后的存款準備金計算，可回吐法定存款準備金1150億。
3.信用方面，八月實體部門債務(wù)增速小幅反彈，政府債發(fā)行提速是主要驅(qū)動因素。從九月高頻數(shù)據(jù)來看，政府債務(wù)融資仍將延續(xù)支持作用，但由于經(jīng)濟內(nèi)生擴張依然乏力。展望十月，實體部門債務(wù)增速仍處于下行通道，在沒有增量政策的引導(dǎo)下，實體債務(wù)收縮仍是大概率事件，債市供給端增長缺少持續(xù)性動力。
風險提示：房地產(chǎn)風險、全球衰退及主要經(jīng)濟體貨幣政策超預(yù)期
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