>> 華金證券-資產(chǎn)配置周報(bào)：寬基輪動(dòng)，兩月累計(jì)跑贏滬深300逾4%-231008
| 上傳日期： |
2023/10/9 |
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| 格式： |
pdf 共19頁(yè) |
來源： |
華金證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
羅云峰,牛逸,楊斐然 |
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投資要點(diǎn)
一、國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表分析
負(fù)債端。按照穩(wěn)定宏觀杠桿率的目標(biāo)，實(shí)體部門負(fù)債增速趨勢(shì)下行，向名義經(jīng)濟(jì)增速靠攏，8月實(shí)體部門負(fù)債增速錄得9.6%，前值9.6%，7-8月平穩(wěn)運(yùn)行后，9月預(yù)計(jì)重回下行；金融部門方面，始于6月降息的資金面邊際收斂，在9月中旬附近或已基本到位，后續(xù)有望重回震蕩中性。
財(cái)政政策。節(jié)前最后一周政府債（包括國(guó)債和地方債）凈增加6450億元（大幅高于計(jì)劃的3435億元），節(jié)間一周政府債（包括國(guó)債和地方債）凈減少26億元（高于計(jì)劃的凈減少224億元），按計(jì)劃下周政府債凈增加835億元，8月末政府負(fù)債增速為9.9%，前值8.9%，9月末預(yù)計(jì)上升至10.6%，10月預(yù)計(jì)基本平穩(wěn)，按照兩會(huì)目標(biāo)估計(jì)，年末政府負(fù)債增速約為10.5%。年內(nèi)后續(xù)政府部門負(fù)債增速或?qū)⒃?0.5%附近窄幅震蕩，難以超過4月的高點(diǎn)（11.4%）。9月實(shí)體部門負(fù)債增速或低于8月，目前預(yù)計(jì)降至9.4%附近，10月或進(jìn)一步小幅下降。
貨幣政策。按周均計(jì)算，節(jié)前一周資金成交量環(huán)比下降，資金價(jià)格環(huán)比上升，考慮到月末季節(jié)效應(yīng)，我們傾向于認(rèn)為日度資金面先緊后松，全周合計(jì)整體平穩(wěn)。節(jié)前一周，一年期國(guó)債收益率沖高回落，均高于我們預(yù)計(jì)的區(qū)間上沿（2.10%），9月26日的極值高點(diǎn)達(dá)到2.23%，十年國(guó)債和一年國(guó)債的期限利差略有走闊，周末（9月28日）回到50個(gè)基點(diǎn)上方（仍大幅低于我預(yù)計(jì)的中樞，70個(gè)基點(diǎn)）。
資產(chǎn)端，8月經(jīng)濟(jì)較7月出現(xiàn)較為明顯的改善，預(yù)計(jì)9月有望繼續(xù)溫和改善，但改善幅度可能有所放緩。3月下旬開始環(huán)比走弱，目前預(yù)計(jì)底部在7月中下旬形成。我們目前尚維持之前的觀點(diǎn)，即對(duì)經(jīng)濟(jì)的整體走勢(shì)并不悲觀，二季度的環(huán)比走弱更多是沖高后的正?；芈?。
二、股債性價(jià)比和股債風(fēng)格
中期來看，我們對(duì)國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表兩端的判斷沒有變化，影響市場(chǎng)的核心變量是負(fù)債端收斂，資產(chǎn)端實(shí)際產(chǎn)出只要沒有下行，就會(huì)擠壓包括商品和各類金融資產(chǎn)在內(nèi)所有資產(chǎn)的價(jià)格，因此目前不存在任何一類資產(chǎn)價(jià)格具備持續(xù)上升的基礎(chǔ)，我們可以討論的更多是配置和結(jié)構(gòu)行情。
節(jié)前一周，資金面出現(xiàn)些許松動(dòng)，債漲股跌，但幅度都非常有限，股債性價(jià)比略偏債券。十債收益率基本穩(wěn)定在2.68%，一債收益率全周累計(jì)下行3個(gè)基點(diǎn)至2.17%，期限利差上升至51個(gè)基點(diǎn)；價(jià)值類寬基指數(shù)全面下跌，拖累全A指數(shù)小幅下挫，但成長(zhǎng)表現(xiàn)較好，我們重點(diǎn)推薦的科創(chuàng)50指數(shù)是各類寬基指數(shù)中走勢(shì)最強(qiáng)的一個(gè)，全周累計(jì)上漲0.56%，這種風(fēng)格的短暫切換，我們?cè)谏弦黄谫Y產(chǎn)配置周報(bào)中也有所提及。節(jié)日期間，海外包括股票、債券、商品等各類資產(chǎn)出現(xiàn)普跌，原油下跌幅度最大，美元指數(shù)基本平穩(wěn)，離岸人民幣匯率小幅貶值。但與國(guó)內(nèi)相關(guān)的資產(chǎn)表現(xiàn)較為堅(jiān)挺，香港恒生指數(shù)累計(jì)上漲0.65%，A50指數(shù)雖然在節(jié)日期間累計(jì)錄得下跌，但周一（10月9日）提前開盤期間錄得上漲，完全收復(fù)節(jié)日期間的跌幅。
短期來看，我們認(rèn)為可以順勢(shì)而為，積極看待權(quán)益市場(chǎng)的回暖，風(fēng)格在短期可能趨于均衡，甚至略偏成長(zhǎng)。債市方面，我們維持之前的觀點(diǎn)，決定債券價(jià)格的核心因素并不在資產(chǎn)端的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，而在上文分析的負(fù)債端供需，目前國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表兩端的情況，與今年2-3月類似，恰好是增配債券的黃金時(shí)期。綜合來看，債券目前已經(jīng)跌出了較好的配置價(jià)值，國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債邊際收縮背景下，久期策略占優(yōu)。權(quán)益市場(chǎng)方面，短期我們認(rèn)為可以繼續(xù)積極看待，價(jià)值板塊的安全性更高，上證50代表的價(jià)值板塊已有較好的介入價(jià)值。
從7月29日的資產(chǎn)配置周報(bào)開始，我們進(jìn)行寬基指數(shù)推薦，從9月9日的資產(chǎn)配置周報(bào)開始，我們加入了利率債ETF。我們認(rèn)為，這本質(zhì)上是一種自上而下的主觀配置策略，側(cè)重于倉(cāng)位選擇和風(fēng)格研判，策略可以容納較大規(guī)模的資金量，波動(dòng)較小，流動(dòng)性較好；在國(guó)家資產(chǎn)負(fù)債表邊際收斂的背景下，將得到市場(chǎng)越來越多的關(guān)注和青睞。策略運(yùn)行至今，合計(jì)2個(gè)月（8-9月）44個(gè)交易日，累計(jì)跑贏滬深300指數(shù)4.11%。本周我們繼續(xù)推薦上證50指數(shù)（倉(cāng)位50%）、科創(chuàng)50指數(shù)（倉(cāng)位50%）。
三、行業(yè)推薦
下周景氣度角度推薦紡織服裝、電子。政策角度方面看多醫(yī)藥、新能源。行業(yè)輪動(dòng)方面看多家用電器、農(nóng)林牧漁、基礎(chǔ)化工、美容護(hù)理。
四、轉(zhuǎn)債市場(chǎng)回顧展望與標(biāo)的推薦
估值偏高的債性、低價(jià)、雙高轉(zhuǎn)債繼續(xù)殺溢價(jià)，其中與前一周保持一致，低價(jià)轉(zhuǎn)債的殺溢價(jià)情況最為嚴(yán)重且成交量極低。轉(zhuǎn)股溢價(jià)率較低的雙低與股性轉(zhuǎn)債呈現(xiàn)價(jià)格與估值齊升。低評(píng)級(jí)、小盤、以及未轉(zhuǎn)股余額較低的轉(zhuǎn)債熱度偏高。此外，伴隨正股修復(fù)，前期正股較弱但估值偏高的債性轉(zhuǎn)債占比明顯下降，股性轉(zhuǎn)債占比提升，符合我們的預(yù)期。
我們認(rèn)為，在權(quán)益市場(chǎng)積極因素開始累積的背景下，未來轉(zhuǎn)債市場(chǎng)的核心看點(diǎn)應(yīng)是轉(zhuǎn)股價(jià)值跟隨正股修復(fù)。與此同時(shí)，轉(zhuǎn)債估值會(huì)跟隨被動(dòng)壓縮。所以近期偏債性轉(zhuǎn)債的主動(dòng)殺估值，可能是由于投資者預(yù)判未來被動(dòng)殺溢價(jià)，而提前逃離估值偏高的板塊。轉(zhuǎn)債估值受債券市場(chǎng)流動(dòng)性影響。預(yù)計(jì)短期內(nèi)，金融市場(chǎng)總體流動(dòng)性保持平穩(wěn)波動(dòng)。而轉(zhuǎn)債市場(chǎng)
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