>> 德邦證券-神州泰岳(300002)首次覆蓋報告：游戲出海頭部廠商，精于大單品長線運營-231011
| 上傳日期： |
2023/10/12 |
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| 3123KB |
| 格式： |
pdf 共25頁 |
來源： |
德邦證券 |
| 評級： |
買入（首次） |
作者： |
馬笑,劉文軒 |
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神州泰岳：老牌ICT運維龍頭、頭部游戲出海廠商。神州泰岳成立于2001年，早期聚焦ICT運維業(yè)務(wù)，曾在2006年承接了中國移動飛信項目，并在2009年于創(chuàng)業(yè)板上市。上市后公司進行了一系列的投資并購，其中于2013年收購殼木游戲，開始涉足游戲賽道。此后，在重點產(chǎn)品《War and Order》（戰(zhàn)火與秩序）、《Age of Origins》（旭日之城）分別于2016年、2018年上線的支持下，殼木游戲逐步發(fā)展為國內(nèi)頭部的手游出海廠商，也使得上市公司成為了計算機+游戲的雙主業(yè)公司。
游戲業(yè)務(wù)：專注SLG出海，大單品長線運營帶來流水階梯式積累。游戲業(yè)務(wù)通過子公司殼木游戲開展，過去幾年均為利潤中心。殼木游戲成立于2009年，是專注于SLG手游出海的研發(fā)、發(fā)行廠商。根據(jù)Sensor Tower發(fā)布的《2022年中國手游出海年度盤點》，殼木游戲在中國手游發(fā)行商海外收入榜中排名第8。殼木游戲的經(jīng)營特點在于專精SLG賽道、產(chǎn)品數(shù)量少但單款貢獻大，當前90%以上的收入來自于《Age of Origins》和《War and Order》兩款產(chǎn)品。其核心能力在于單款產(chǎn)品的長線運營，使得總流水體量得以基于一款款新產(chǎn)品的上線而提升，進而形成一種類似于“上階梯”的流水走勢圖，擺脫高波動、依賴成功率的項目制。
核心產(chǎn)品流水穩(wěn)中有升能見度較高，利潤釋放能力還有提升空間?！禬ar and Order》上線于2016年3月，根據(jù)Sensor Tower，在2023年7月所有出海的國產(chǎn)手游中收入排名第26。該產(chǎn)品已經(jīng)進入成熟期，持續(xù)釋放利潤。具體而言，活躍用戶大盤基本穩(wěn)定，付費用戶總數(shù)逐步減少，但單個用戶的付費量增加，流水、利潤率均較為穩(wěn)定。《Age of Origins》上線于2018年10月，2023年7月位列國產(chǎn)手游出海收入排行榜第7位，是當前最大體量產(chǎn)品，且季度流水仍處于爬坡期——付費用戶數(shù)與單用戶付費金額“量價齊升”?！禔ge of Origins》的經(jīng)營利潤隨流水體量快速擴展，后續(xù)逐步進入穩(wěn)態(tài)期后，利潤率仍然有提升空間。
計算機業(yè)務(wù)：基于ICT運維，拓展物聯(lián)網(wǎng)與人工智能。包含三大業(yè)務(wù)線：ICT運營管理、物聯(lián)網(wǎng)及人工智能。過去幾年計算機業(yè)務(wù)完成了降本增效，人效提升顯著。公司是國內(nèi)ICT運維管理領(lǐng)域先行者，市占率常年領(lǐng)先，技術(shù)、客戶積累豐富，加之云轉(zhuǎn)售業(yè)務(wù)仍在增長期，物聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)、創(chuàng)新業(yè)務(wù)在細分領(lǐng)域產(chǎn)品優(yōu)勢明顯，收入有望穩(wěn)定提升。
盈利預(yù)測與投資建議：我們預(yù)計公司2023-2025年實現(xiàn)收入59/67/74億元，同比增長24%/12%/11%；實現(xiàn)歸母凈利潤8.4/9.4/11.0億元，同比增長53%/12%/17%。我們給予公司24年目標PE 27x，對應(yīng)目標市值255億元，目標價12.98元，首次覆蓋，給予“買入”評級。
風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟波動風(fēng)險；存量產(chǎn)品用戶流失風(fēng)險；行業(yè)競爭加劇風(fēng)險。
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