事件：
10月13日，央行公布九月金融數(shù)據(jù)并召開三季度金融統(tǒng)計(jì)新聞發(fā)布會(huì)。
核心觀點(diǎn)：
九月，社融數(shù)據(jù)總量雖超預(yù)期，但主要依靠政府債券推動(dòng)，實(shí)體部門內(nèi)生動(dòng)力仍然偏弱。當(dāng)月，新增社融4.12萬億，同比多增5789億元；增速9.0%，與上月持平，低于WIND市場一致預(yù)期（9.1%）。結(jié)構(gòu)上，表內(nèi)信貸（社融口徑）新增2.5萬億元，政府債券新增9949億元，二者合計(jì)貢獻(xiàn)了當(dāng)月社融增量的85.7%；表外融資（委托貸款+信托貸款+未貼現(xiàn)承兌匯票）新增3007億元，同比多增1558億；企業(yè)直接融資（企業(yè)債券融資+企業(yè)境內(nèi)股票融資）新增989億元，同比少增378億，綜合來看，政府債券（尤其是國債）發(fā)行提速是推動(dòng)九月社融同比多增的主要因素，以信貸為代表的內(nèi)生動(dòng)力依舊不強(qiáng)。
九月，金融機(jī)構(gòu)人民幣信貸呈現(xiàn)“量少質(zhì)優(yōu)”的特點(diǎn)，中長期貸款（尤其是居民中長期貸款）成為當(dāng)月信貸數(shù)據(jù)的主要亮點(diǎn)。九月，金融機(jī)構(gòu)新增人民幣貸款2.3萬億元，同比少增1600億，不及市場預(yù)期；各項(xiàng)貸款增速10.9%，環(huán)比下行0.2個(gè)百分點(diǎn)。分項(xiàng)來看：中長期貸款新增1.8萬億，同比多增1070億元。其中，居民中長期貸款同比多增2014億元，創(chuàng)下3月以來的新高，增速反彈至5.1%（前值4.7%）。居民中長期貸款的修復(fù)，推測主要與季末沖量有關(guān)，而樓市政策的影響則有待繼續(xù)觀察。據(jù)央行披露，在存量房貸利率下調(diào)新政實(shí)施首周，有98.5%符合條件的房貸利率完成下調(diào)，調(diào)整后的加權(quán)平均利率為4.27%，平均降幅0.73個(gè)百分點(diǎn)。企業(yè)中長期貸款同比少增約940億，增速持續(xù)下行。相比之下，短期貸款新增8901億元，同比少增704億元；票據(jù)融資減少1500億元，同比少增約670億元。
值得一提的是，9月信貸總量的不及預(yù)期，與當(dāng)月末票據(jù)貼現(xiàn)利率高企，導(dǎo)致市場對(duì)信貸增長預(yù)期調(diào)高有關(guān)。之所以出現(xiàn)票據(jù)貼現(xiàn)利率指標(biāo)失靈的情況，則可能與銀行行為的異質(zhì)性有關(guān)（即：國有大型銀行信貸放量帶動(dòng)轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率走高，而中小銀行信貸規(guī)模仍然有限）。
M2增速連續(xù)第7個(gè)月下滑，由于M2增速降幅超過M1，貨幣活化指數(shù)邊際修復(fù)。自3月以來，M2增速開啟下滑趨勢。9月，M2同比增長10.3%（前值10.6%），繼續(xù)向名義GDP靠攏，符合“社融與M2增速與名義GDP基本匹配”的政策導(dǎo)向；M1同比增長2.1%（前值2.2%），M1-M2剪刀差錄得-8.2%，較上月小幅收斂，理論上對(duì)經(jīng)濟(jì)與權(quán)益市場形成邊際利好。具體來看，非金融企業(yè)存款同比少增是引發(fā)M2增速下降的主要因素；財(cái)政存款降幅不及歷史同期，亦對(duì)M2產(chǎn)生負(fù)面影響。
保持銀行合理利潤空間，意味利率政策更加突出協(xié)同性，貸款利率的進(jìn)一步下行應(yīng)以銀行負(fù)債端成本降低為基礎(chǔ)。新聞發(fā)布會(huì)上，有媒體提出保持商業(yè)銀行合理利潤空間，是否會(huì)限制未來降息空間的問題。對(duì)此，貨幣政策司鄒瀾司長表示“為兼顧實(shí)現(xiàn)銀行保持合理利潤和融資成本穩(wěn)中有降兩個(gè)目標(biāo)，必須提高利率政策的協(xié)同性”。所謂利率政策的協(xié)同性，本文理解是要平衡銀行資產(chǎn)、負(fù)債兩端利率的有序協(xié)調(diào)下行，維持合理適度的凈息差水平。實(shí)際上，央行在8月調(diào)降MLF利率15BP之后，5年期LPR并未隨之調(diào)整，而1年期LPR的降幅也不及政策利率，這一反?，F(xiàn)象即是“利率政策協(xié)同性”的體現(xiàn)。因此，四季度貸款利率仍有下行空間，但具體方式除了通過“MLF→LPR→貸款利率”這一傳導(dǎo)路徑之外，綜合運(yùn)用存款利率市場調(diào)節(jié)機(jī)制與存量房貸利率下調(diào)等方式，多措并舉推動(dòng)終端利率下行，亦存在較大可能。九月，社融數(shù)據(jù)總量雖超預(yù)期，但主要依靠政府債券推動(dòng)，實(shí)體部門內(nèi)生動(dòng)力仍然偏弱。當(dāng)月，新增社融4.12萬億，同比多增5789億元；增速9.0%，與上月持平，低于WIND市場一致預(yù)期（9.1%）。結(jié)構(gòu)上，表內(nèi)信貸（社融口徑）新增2.5萬億元，政府債券新增9949億元，二者合計(jì)貢獻(xiàn)了當(dāng)月社融增量的85.7%；表外融資（委托貸款+信托貸款+未貼現(xiàn)承兌匯票）新增3007億元，同比多增1558億；企業(yè)直接融資（企業(yè)債券融資+企業(yè)境內(nèi)股票融資）新增989億元，同比少增378億，綜合來看，政府債券（尤其是國債）發(fā)行提速是推動(dòng)九月社融同比多增的主要因素，以信貸為代表的內(nèi)生動(dòng)力依舊不強(qiáng)。
針對(duì)匯率市場，外匯政策的重點(diǎn)在于防止幣種錯(cuò)配與匯率投機(jī)，降息與否還是取決于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇形勢與實(shí)際需要。7月底以來，人民幣匯率在美元走強(qiáng)背景下，經(jīng)歷了新一輪貶值，并于9月8日創(chuàng)下“811匯改”以來的新高。此外，美債收益率上攻導(dǎo)致中美利差進(jìn)一步拉大，也被市場視為加劇人民幣貶值的又一因素。此次發(fā)布會(huì)上，媒體提問如何看待當(dāng)前中美利差擴(kuò)大對(duì)人民幣匯率的影響，意在試探中美利差是否會(huì)對(duì)國內(nèi)降息產(chǎn)生限制影響。對(duì)此，鄒司長從美債走勢與國內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇兩方面入手，指出中美利差走闊的趨勢難以持續(xù)。根據(jù)匯率決定因素框架，中美利差主要在中長期范圍內(nèi)發(fā)揮作用，而從該維度來看，其不構(gòu)成引發(fā)人民幣持續(xù)貶值的基礎(chǔ)；短期內(nèi)，影響匯率的主要因素在于外匯市場供求形勢，因此當(dāng)前外匯政策的重點(diǎn)在于防止幣種錯(cuò)配與匯率投機(jī)，降息與否還是取決于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇形勢與實(shí)際需要。
結(jié)論與展望：
