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一、四季度債券供給測算
　　1、地方債：四季度凈融資或在1.75萬億附近，10月、11月、12月或分別在1.1萬億、4700億和1800億附近。（1）新增一般債：四季度或發(fā)行718億。（2）項(xiàng)目建設(shè)專項(xiàng)債：四季度或發(fā)行4036億。（3）中小銀行專項(xiàng)債：有2247億空間，可跨年發(fā)行。（4）特殊再融資債券：理論上限在2.6萬億，四季度或發(fā)行1.5萬億。（5）普通再融資債券：近年普通再融資債券發(fā)行量/地方債到期量接續(xù)比穩(wěn)定在86%附近，假設(shè)2023年繼續(xù)維持，四季度或發(fā)行1936億。
　　2、國債：四季度供給量需要分情景討論。（1）發(fā)行支數(shù)：安排符合預(yù)期。（2）中性情景：全年國債凈融資不突破中央財(cái)政赤字。四季度國債凈融資或在7911億。10-12月凈融資節(jié)奏或分別為1900億、3400億和2600億。（3）增發(fā)情景：運(yùn)用結(jié)存限額，四季度國債凈融資最高可達(dá)1.6萬億。明年上半年經(jīng)濟(jì)在高基數(shù)作用下讀數(shù)存在下行壓力，預(yù)計(jì)財(cái)政發(fā)力較為靠前，也不排除重現(xiàn)類似2020年國債運(yùn)用結(jié)余限額導(dǎo)致凈融資突破赤字的可能，2022年末國債限額-余額為8300億，11-12月貼現(xiàn)國債單只規(guī)模從470億上升至550億，其余期限國債單只規(guī)模維持不變的情境下即可實(shí)現(xiàn)，則10-12月凈融資節(jié)奏或分別為1900億、5100億和9200億。
　　3、政金債：發(fā)行規(guī)模“前高后低”的季節(jié)性規(guī)律較強(qiáng)，四季度凈融資或在0.7萬億附近。若月發(fā)行規(guī)模按2020年以來的月平均進(jìn)度測算，則10月、11月、12月凈融資或分別為2300億、2400億和2200億。
　　4、利率債：四季度中性情境下凈融資或在3.2萬億附近（10-12月：1.5萬億、1.1萬億和0.7萬億）；若進(jìn)一步考慮國債運(yùn)用結(jié)存限額，則四季度利率債凈融資可達(dá)4.1萬億附近（10-12月：1.5萬億、1.2萬億和1.3萬億），創(chuàng)歷史新高。
　　二、后續(xù)關(guān)注要點(diǎn)
　　1、供給放量對市場影響如何？（1）供給壓力的階段性擾動邊際有所加大，重點(diǎn)關(guān)注央行對沖情況，貨幣政策大概率配合財(cái)政協(xié)同發(fā)力。（2）10月以來多地再次地方債出現(xiàn)“發(fā)飛”現(xiàn)象，福建、吉林、云南等地多支債券單支規(guī)模超100億，供給量較大，發(fā)行利差大幅上調(diào)14-28bp。在基本面主線暫無增量信息的時(shí)間窗口，地方債持續(xù)“發(fā)飛”、傳遞配置力量減弱的信號可能會對二級交易情緒形成擾動。
　　2、關(guān)注特殊國債是否落地。歷史上特殊類型的國債發(fā)行放量，資金可用于支持基建、購買資產(chǎn)等重要用途，穩(wěn)增長目標(biāo)下用于基建的可能性更高。根據(jù)預(yù)算調(diào)整流程，人大常委會召開是判斷特殊國債是否落地的重要時(shí)點(diǎn)。目前全國人大常委會委員長會議披露的10月下旬人大常委會議程尚未涉及特別國債及預(yù)算調(diào)整，后續(xù)需持續(xù)跟蹤正式議程情況。
　　3、地方債提前批額度有望延續(xù)，寬信用擾動仍在。10月人大的常委會審議是地方債提前批授權(quán)期在2022年到期后的正常延續(xù)。額度上看，明年上半年經(jīng)濟(jì)在高基數(shù)作用下經(jīng)濟(jì)讀數(shù)存在下行壓力，預(yù)計(jì)財(cái)政發(fā)力較為靠前，地方債提前批額度60%頂格下達(dá)的可能性較高，規(guī)模有望達(dá)到2.71萬億。從節(jié)奏上來看，除了2021年下達(dá)較晚外，其余年份提前批額度多在11-12月份下達(dá)至地方，以確保來年1月份提前批地方債能順利發(fā)行。明年地方債前置發(fā)行的特征或維持，關(guān)注政策預(yù)期對市場情緒的擾動。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：債券供給大幅放量，資金超預(yù)期收緊。