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事項(xiàng)：
　　公司發(fā)布2023年三季報(bào)，2023年Q1-3實(shí)現(xiàn)收入50.66億元，同比+ 0.77%；歸母凈利潤(rùn)4.59億元，同比-6.24%；扣非歸母凈利潤(rùn)4.43億元，同比-9.01%。單Q3來(lái)看，公司實(shí)現(xiàn)收入18.60億元，同比+2.08%；歸母凈利潤(rùn)1.68億元，同比+26.81%；扣非歸母凈利潤(rùn)1.62億元，同比+11.11%。
　　評(píng)論：
　　東北降幅收窄，收入增長(zhǎng)回正。公司單Q3收入同比+2.08%，在需求弱復(fù)蘇及基數(shù)壓力減輕下增速實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)正。分產(chǎn)品來(lái)看，公司單Q3主產(chǎn)品面包收入同比+0.25%，其中預(yù)計(jì)中保產(chǎn)品占比提升至20-30%。分地區(qū)看，Q3華北/東北/華東/華中/西南/西北/華南地區(qū)銷售收入分別實(shí)現(xiàn)收入4.14 /8.71 /5.56 /0.57 /1.87/1.10 /1.63億元，同比+2.45%/-0.73%/+3.61%/+9.20%/-1.72%/+4.12%/+14.78%，其中傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)地區(qū)東北降幅環(huán)比收窄，華中、華南區(qū)域表現(xiàn)相對(duì)較好。此外，截止2023Q3末期，公司經(jīng)銷商數(shù)量為988個(gè)，環(huán)比新增17個(gè)。
　　毛利率改善疊加套保損失影響減退，業(yè)績(jī)明顯修復(fù)。公司單Q3實(shí)現(xiàn)毛利率23.00%，同比+1.26pcts，環(huán)比-0.08pcts，推測(cè)主要系去年同期疫情點(diǎn)狀反復(fù)，公司返貨率處于較高水平及打折促銷增多，而今年返貨率及促銷均有所好轉(zhuǎn)。費(fèi)用方面，公司單Q3實(shí)現(xiàn)銷售/管理/研發(fā)/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為7.74%/1.96%/0.47%/0.37%，分別同比-0.37pcts/+0.17pcts/+0.04pcts/+0.25pcts，營(yíng)收承壓下整體費(fèi)率略有上行。此外，公司去年因套保產(chǎn)生虧損，去年同期投資收益約為-1800萬(wàn)元，而今年為200萬(wàn)元，對(duì)業(yè)績(jī)亦有一定增厚。最終公司單Q3凈利率同比+1.76pcts至9.01%，扣非歸母凈利率同比+0.71pcts至8.73%。
　　低基數(shù)下經(jīng)營(yíng)表現(xiàn)逐步企穩(wěn)，待需求進(jìn)一步回暖帶來(lái)經(jīng)營(yíng)彈性空間。年內(nèi)看，隨短保需求小幅復(fù)蘇疊加報(bào)表基數(shù)進(jìn)一步降低，預(yù)計(jì)Q4公司營(yíng)收小幅提速；而雖面粉成本仍處高位壓制盈利水平，但退損及折扣可控，低基數(shù)下利潤(rùn)亦有望正增，公司經(jīng)營(yíng)逐步企穩(wěn)。中期來(lái)看，短保需求復(fù)蘇偏弱、傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)渠道承壓及行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇等因素持續(xù)擾動(dòng)公司經(jīng)營(yíng)，但一是面對(duì)渠道結(jié)構(gòu)變化及行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇的現(xiàn)狀，公司正以包括適當(dāng)推廣休閑類/高性價(jià)比產(chǎn)品以匹配新興渠道、提升產(chǎn)能/管理效率等舉措應(yīng)對(duì)；二是短保行業(yè)空間廣闊、公司產(chǎn)能穩(wěn)步擴(kuò)張的核心邏輯未變（沈陽(yáng)、泉州新工廠即將投產(chǎn)置換），待經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇需求進(jìn)一步回暖，公司仍有彈性空間。
　　投資建議：經(jīng)營(yíng)逐步企穩(wěn)，壓力之下摸索求變，維持“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。公司經(jīng)營(yíng)逐步企穩(wěn)，而來(lái)年在需求復(fù)蘇、渠道及產(chǎn)品調(diào)整下營(yíng)收預(yù)期穩(wěn)健增長(zhǎng)，返貨率/貨折亦有望恢復(fù)至正常水平，盈利能力有望同步改善。我們維持23-25年EPS預(yù)測(cè)為0.39/0.45/0.53元，對(duì)應(yīng)PE20/18/15倍?？紤]公司全國(guó)化擴(kuò)張穩(wěn)步推進(jìn)，全國(guó)短保龍頭地位持續(xù)增強(qiáng)，且公司亦在積極摸索調(diào)整以應(yīng)對(duì)渠道變化及競(jìng)爭(zhēng)壓力，建議緊盯需求變化及24年中新一輪鎖價(jià)期，有望帶來(lái)積極催化，給予24年約22倍PE估值，對(duì)應(yīng)一年目標(biāo)價(jià)10元，維持“強(qiáng)推”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：需求恢復(fù)不及預(yù)期、產(chǎn)能投放不及預(yù)期、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇、原材料漲價(jià)、食品安全問題等。