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事件：公司發(fā)布2023年三季報(bào)，前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入32.37億元，同比下降6.24%，歸母凈利潤(rùn)4.72億元，同比下降10.89%，扣非凈利潤(rùn)4.62億元，同比下降7.32%。
　　集采壓力下Q3環(huán)比保持增長(zhǎng)，看好困境反轉(zhuǎn)。前三季度公司受部分集采品種（黃體酮膠囊、羅庫(kù)溴銨注射液）以及行業(yè)政策影響，業(yè)績(jī)短期承壓，但Q3環(huán)比來(lái)看保持增長(zhǎng)，集采壓力進(jìn)一步消化。單季度看，2023Q3營(yíng)業(yè)收入11.19億元（同比-8.62%，下同），歸母凈利潤(rùn)1.70億元（同比-14.30%，環(huán)比+0.65%），扣非凈利潤(rùn)1.65億元（同比-12.17%，環(huán)比+0.67%）。公司在克服羅庫(kù)集采的短期壓力之下，制劑新產(chǎn)品如已銷售的舒更葡糖鈉注射液、庚酸炔諾酮注射液等以及管線布局的黃體酮緩釋凝膠、地屈孕酮片、潛力重磅創(chuàng)新藥奧美克松鈉等品種有望陸續(xù)發(fā)力。在API、制劑深化布局下，我們看好公司迎來(lái)困境反轉(zhuǎn)，預(yù)計(jì)未來(lái)幾年公司業(yè)績(jī)有望恢復(fù)快速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。
　　費(fèi)用率：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)影響毛利率，期間費(fèi)用率下降，研發(fā)投入占比穩(wěn)定。毛利率：前三季度毛利率51.25%（-6.19pp），2023Q3毛利率50.43%（-5.67pp），毛利率波動(dòng)我們預(yù)計(jì)主要受產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整影響。費(fèi)用率：前三季度銷售費(fèi)用率22.45%（-6.54pp），管理費(fèi)用率7.18%（+1.41pp），財(cái)務(wù)費(fèi)用率-0.61%（-0.04pp），三項(xiàng)費(fèi)用率合計(jì)29.02%（-5.17pp）。2023Q3銷售費(fèi)用率23.90%（-4.53pp），管理費(fèi)用率6.59%（+2.10pp），財(cái)務(wù)費(fèi)用率-0.92%（+0.16pp），三項(xiàng)費(fèi)用率合計(jì)29.58%（-2.28pp）。我們預(yù)計(jì)銷售費(fèi)用率下降主要因?yàn)槭袌?chǎng)推廣費(fèi)減少。研發(fā)投入：前三季度研發(fā)費(fèi)用1.39億元（-7.54%），占收入比例4.31%（-0.06pp），研發(fā)投入略有下降，占比保持穩(wěn)定；2023Q3研發(fā)費(fèi)用4606萬(wàn)元（-14.31%），占收入比例4.12%（-0.27pp）。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議：根據(jù)三季報(bào)，綜合考慮集采影響、新產(chǎn)品節(jié)奏，我們調(diào)整盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司2023-2025年收入44.95、51.52和59.79億元，同比增長(zhǎng)2.6%、14.6%和16.1%；歸母凈利潤(rùn)6.51、8.14、10.18億元（調(diào)整前7.03、8.50和10.63億元），同比增速-13.2%、25.1%和25.1%。當(dāng)前股價(jià)對(duì)應(yīng)2023-2025年P(guān)E為15/12/10倍?？紤]公司是甾體激素優(yōu)質(zhì)賽道原料藥制劑一體化龍頭，高壁壘原料藥、制劑品種布局不斷深化，在逐步克服集采短期壓力之后，將迎來(lái)困境反轉(zhuǎn)，業(yè)績(jī)有望恢復(fù)快速增長(zhǎng)，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示事件：產(chǎn)品降價(jià)風(fēng)險(xiǎn)、匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)、海外收購(gòu)整合失敗風(fēng)險(xiǎn)、公開資料信息滯后或更新不及時(shí)風(fēng)險(xiǎn)。