>> 信達證券-再談?wù)畟鶝_擊下的銀行負債壓力-231030
| 上傳日期： |
2023/10/30 |
大小： |
1105KB |
| 格式： |
pdf 共11頁 |
來源： |
信達證券 |
| 評級： |
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作者： |
李一爽 |
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上周債券市場維持震蕩格局，盡管1萬億特別國債確定于四季度發(fā)行，投資者對于政府債供給壓力的擔憂升溫，但周三之后，隨著稅期影響減弱，在央行大規(guī)模逆回購?fù)斗胖拢Y金面明顯轉(zhuǎn)松，推動利率逐步走低。但是存單一級仍在持續(xù)提價，顯示銀行負債壓力尚未緩解，這也限制了利率下行的空間。
特別國債于四季度發(fā)行，顯示了在化債基調(diào)下，中央財政對于經(jīng)濟增長的重視程度加強。從靜態(tài)角度看，1萬億的特別國債大約能拉動全年固定資產(chǎn)投資1%-1.5%，但考慮城投平臺舉債受到的約束，以及經(jīng)濟恢復(fù)正常循環(huán)需要的時間，特別國債的發(fā)行能否對沖相關(guān)投資的下滑壓力仍然需要觀察。
本次特別國債大概率采用公開發(fā)行的方式，而9月以來單期關(guān)鍵期限國債發(fā)行規(guī)模的增大，大概率也是為了特別國債的發(fā)行讓路。我們預(yù)計特別國債在11月與12月各發(fā)行約5000億，但特別國債發(fā)行期間普通國債的發(fā)行規(guī)模會明顯下降，我們預(yù)計11/12月政府債凈融資規(guī)模分別為10500億、9900億，總計2.04萬億。四季度可能的3.6萬億的政府債券凈融資的規(guī)模也將創(chuàng)下單季的歷史新高。其對于流動性乃至于銀行負債端的沖擊仍然需要央行應(yīng)對。
上周在央行持續(xù)大規(guī)模逆回購的投放后，隨著稅期結(jié)束及政府債繳款規(guī)模的下降，銀行體系的超儲得到了補充，融出意愿有所恢復(fù)，因此資金面在上半周有所轉(zhuǎn)松。但是，逆回購的投放能補充商業(yè)的超儲，但難以從根本上解決商業(yè)銀行的負債壓力。在銀行大規(guī)模買入長期限政府債券的背景下，這些資產(chǎn)需要銀行穩(wěn)定的負債來承接，但前期流動性持續(xù)趨緊又限制了商業(yè)銀行傳統(tǒng)渠道擴張負債的能力，這樣的壓力只有流動性維持寬松一段時間之后才會緩解。
盡管上周資金面轉(zhuǎn)松，但存單一級提價的過程尚未結(jié)束，顯示當前存單利率持續(xù)上行的核心并不在需求端，主要還是銀行的負債壓力所致。這一壓力的緩解仍然有待于央行使市場對流動性形成穩(wěn)定預(yù)期。
盡管從近期央行表態(tài)看，貨幣政策大方向上未調(diào)整。10月DR007的均值1.96%，已經(jīng)明顯偏離了1.8%的政策利率，央行四季度后半段仍存在較大的可能采取額外措施來維持資金面平穩(wěn)，但現(xiàn)階段在經(jīng)濟整體修復(fù)的狀態(tài)下貨幣政策還在觀察期，寬松具體時點目前仍難判斷。尤其是現(xiàn)階段，面對外生的政府債發(fā)行沖擊，央行更多的還是被動應(yīng)對而非主動管理，尤其是2.82萬億逆回購到期后，央行如何對沖，這還是會增加短期資金面的不確定性。
盡管上周中短端利率有所回落，但2.3%左右的一年期國債，2.4%左右的1Y期政金債相對于資金利率的合意水平都已經(jīng)出現(xiàn)了顯著的超調(diào)，后續(xù)仍然存在修復(fù)的機會。但是銀行負債壓力的減輕可能需要資金面維持一段時間的平穩(wěn)之后才會出現(xiàn)，因此盡管上周五存單一級出現(xiàn)放量跡象，其后續(xù)上行空間有限，但趨勢性的拐點仍然需要等待央行態(tài)度的進一步明確。而高頻數(shù)據(jù)也顯示基本面修復(fù)的勢頭尚未出現(xiàn)拐點。在收益率曲線明顯趨平的狀態(tài)下，長端利率的趨勢性機會仍需等待。因此，在目前狀態(tài)下，建議投資者仍然采取偏防御的策略，聚焦于中短端利率，而存單后續(xù)更大幅度的回落，可能還需要看到央行的政策態(tài)度進一步明朗。
風險因素：貨幣政策不及預(yù)期、資金面波動超預(yù)期
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