>> 光大證券-仙鶴股份(603733)2023年三季報點評：三季度毛利率環(huán)比改善，夏王并表收益顯著增加-231101
| 上傳日期： |
2023/11/2 |
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| 679KB |
| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
光大證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
姜浩,聶博雅 |
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事件：
公司發(fā)布2023年三季報，前三季度實現(xiàn)營收為62.1億元，同比+12.8%，實現(xiàn)歸母凈利潤3.8億元，同比-32.7%；3Q2023實現(xiàn)營收24.5億元，同比+27.9%，實現(xiàn)歸母凈利潤2.0億元，同比-5.5%，環(huán)比+243.9%。
點評：
營收有所增長，夏王噸紙凈利大幅提升：我們認(rèn)為公司2023前三季度營收實現(xiàn)增長的主要原因是：隨著新增產(chǎn)能投產(chǎn)和產(chǎn)能利用率提升，公司的總銷量增加。公司的聯(lián)營企業(yè)夏王2Q/3Q貢獻的報表投資收益為4506/9219萬元，3Q2023同比+264.1%，環(huán)比+104.6%。我們根據(jù)夏王的總產(chǎn)能，估計夏王3Q2023的噸紙凈利為2000元左右。而仙鶴本部受新投產(chǎn)食品白卡項目影響，噸均價約8150元左右，噸凈利約370元左右（均包括白卡紙）。
低價木漿入庫+紙價提漲，毛利率環(huán)比改善：2023前三季度公司毛利率為9.2%，同比-3.4pcts，其中3Q2023毛利率為9.3%，同比-2.5pcts，環(huán)比+1.1pcts。我們認(rèn)為公司三季度毛利率同比下滑的主要原因是：一方面，目前國內(nèi)特種紙行業(yè)的景氣度應(yīng)仍低于去年同期；另一方面，新投產(chǎn)的30萬噸食品卡紙毛利率較低，從結(jié)構(gòu)角度拉低了綜合毛利率。而由于低價木漿逐步入庫，以及部分紙種從7月開始提價，公司三季度毛利率環(huán)比改善。
展望4Q，我們預(yù)計公司毛利率將延續(xù)環(huán)比改善趨勢。一方面，隨著30萬噸食品卡紙項目產(chǎn)能利用率提升以及食品卡紙價格上調(diào)，預(yù)計4Q食品卡紙項目的盈利能力有望繼續(xù)環(huán)比改善，另一方面，特種紙產(chǎn)品于11月繼續(xù)提價，而考慮到公司尚在使用低價木漿庫存，我們預(yù)計4Q公司的木漿成本上升幅度較小。
2023前三季度公司期間費用率為5.7%，同比+1.3pcts。分項目看，銷售/管理/研發(fā)/財務(wù)費用率分別為0.3%/1.7%/1.2%/2.5%，分別同比持平/持平/-0.2/+1.5pcts；3Q2023公司期間費用率為5.1%，同比+0.8pcts，分項目看，銷售/管理/研發(fā)/財務(wù)費用率分別為0.3%/1.6%/1.1%/2.1%，分別同比持平/-0.2/-0.4/+1.4pcts。
湖北、廣西基地投產(chǎn)在即，木漿產(chǎn)能投放助力競爭力提升：2024年，公司在廣西和湖北的新基地將逐步投產(chǎn)，公司的主力產(chǎn)能將逐漸從高成本的浙江轉(zhuǎn)向中國的中、西部地區(qū)，不僅如此，公司的自備漿產(chǎn)能亦將逐漸投產(chǎn)，令公司的纖維成本進入下行通道。我們認(rèn)為，從中長期的角度看，以仙鶴為首的國內(nèi)特種紙頭部企業(yè)，將憑借新一輪的成本優(yōu)勢，再度拉開與同行之間的差距。
至暗時刻已過，改善逐步落地，維持“買入”評級：鑒于行業(yè)景氣度筑底回升，公司各紙種紛紛開始提價，且公司自備漿產(chǎn)能將逐漸投產(chǎn)，為公司成本端賦能，我們將2023-2025年歸母凈利潤分別上調(diào)至6.28/9.46/13.09億元（上調(diào)幅度分別為2%/1%/10%），對應(yīng)2023-2025年EPS分別為0.89/1.34/ 1.85元，當(dāng)前股價對應(yīng)2023-2025年P(guān)E分別為21/14/10倍。我們認(rèn)為行業(yè)基本面最差的時候已經(jīng)過去，公司新的基地和木漿產(chǎn)能投產(chǎn)在即，將構(gòu)建起更強的競爭力，當(dāng)前估值水平已經(jīng)較為便宜，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示：人民幣繼續(xù)貶值，國內(nèi)宏觀經(jīng)濟增速低于預(yù)期，原材料價格波動風(fēng)險。
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