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事件：公司公布2023年三季報(bào)，前三季度實(shí)現(xiàn)收入62.13億元，同比增長(zhǎng)12.75%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.82億元，同比下降32.65%；單三季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收24.46億元，同比、環(huán)比分別增長(zhǎng)27.94%、26.82%，同期實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.01億元，同比下降5.45%、環(huán)比增長(zhǎng)243.86%。
　　三季度營(yíng)收環(huán)比增長(zhǎng)，業(yè)績(jī)有所改善。三季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收24.46億元，環(huán)比增長(zhǎng)27%，伴隨新增產(chǎn)能于二季度陸續(xù)投產(chǎn)，同時(shí)下游需求逐步企穩(wěn)回升，預(yù)計(jì)公司出貨量環(huán)比有所提升，帶動(dòng)整體營(yíng)收增長(zhǎng)。利潤(rùn)端，三季度公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.01億元，環(huán)比增長(zhǎng)244%，推測(cè)主要系用漿成本環(huán)比顯著下降。拆分本部、夏王來(lái)看，剔除對(duì)聯(lián)營(yíng)企業(yè)和合營(yíng)企業(yè)的投資收益后，預(yù)計(jì)三季度公司本部噸凈利約400元/噸，較二季度有明顯改善；三季度對(duì)聯(lián)營(yíng)企業(yè)和合營(yíng)企業(yè)的投資收益（主要來(lái)源于夏王紙業(yè)）約0.91億元，環(huán)比增長(zhǎng)107%，在地產(chǎn)竣工的帶動(dòng)下，裝飾原紙需求維持高景氣，預(yù)計(jì)裝飾原紙?jiān)谠牧铣杀鞠滦须A段仍表現(xiàn)出較強(qiáng)的價(jià)格韌性。
　　原材料價(jià)格下行釋放成本壓力，三季度盈利環(huán)比提升。三季度公司實(shí)現(xiàn)毛利率9.32%，環(huán)比提升約1.1pct，主要系前期采購(gòu)的低價(jià)紙漿逐步投入使用，釋放成本壓力，同時(shí)紙價(jià)在需求回暖的背景下逐步企穩(wěn)回升。同期公司持續(xù)加強(qiáng)費(fèi)用管控，三季度期間費(fèi)用率環(huán)比下降約2.6pct。三季度公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利率8.22%，環(huán)比提升5.2pct。
　　需求支撐下四季度業(yè)績(jī)改善可期，漿紙一體化項(xiàng)目落地提升綜合競(jìng)爭(zhēng)力。短期來(lái)看，四季度下游轉(zhuǎn)入傳統(tǒng)旺季，需求支撐下紙價(jià)有望延續(xù)小幅提漲的態(tài)勢(shì)，帶動(dòng)四季度盈利持續(xù)改善。新增產(chǎn)能方面，公司湖北、廣西基地紙漿與原紙產(chǎn)能將陸續(xù)投產(chǎn)，其中一期60萬(wàn)噸原紙產(chǎn)能和配套漿線預(yù)計(jì)將于2024年逐步釋放，預(yù)計(jì)未來(lái)3年公司產(chǎn)量年均復(fù)合增速超30%（不含夏王），同時(shí)自制漿線的投產(chǎn)有助于公司進(jìn)一步挖潛成本優(yōu)勢(shì)，提升抵御原材料價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)的能力。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議
　　預(yù)測(cè)2023-2025年歸母凈利潤(rùn)為6.41/9.76/13.58億元(此前預(yù)測(cè)2023-2025年為10.54/15.36 /17.96億元)，給予DCF目標(biāo)估值26.51元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　原材料價(jià)格上漲超過(guò)預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；新建產(chǎn)能建設(shè)不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)