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本報(bào)告導(dǎo)讀：我們在8月19日公開發(fā)布證券研究報(bào)告《再度關(guān)注大行凈融出縮量的持續(xù)性》后持續(xù)提示資金趨緊，年內(nèi)銀行間流動(dòng)性依然易緊難松。
　　摘要：
　　本輪資金趨緊的邏輯演變是遞進(jìn)的，不同階段銀行間流動(dòng)性的主導(dǎo)變量是變化的。8月中旬至9月底，銀行間流動(dòng)性的主要影響變量是外部均衡限制了央行貨幣寬松空間，同時(shí)8月和9月商業(yè)銀行信貸投放改善對超儲有所消耗。10月份，特殊再融資債當(dāng)月發(fā)行量破萬億，發(fā)行節(jié)奏大幅快于預(yù)期，財(cái)政“抽水”是銀行間流動(dòng)性趨緊的主導(dǎo)變量。
　　對應(yīng)，我們在8月19日公開發(fā)布證券研究報(bào)告《再度關(guān)注大行凈融出縮量的持續(xù)性》，開始提出了對資金利率上行的擔(dān)憂，8月27日《“不緊但貴”或持續(xù)至9月底》、9月3日《9月銀行間流動(dòng)性的三大變量》、9月10日《九月流動(dòng)性還將承壓》等持續(xù)跟蹤外部均衡、信貸投放情況、政府債券發(fā)行等，建議杠桿保持在中性偏低。
　　年內(nèi)銀行間流動(dòng)性的利多因素在于外部均衡壓力下降、商業(yè)銀行信貸投放中性和特殊再融資債發(fā)行高峰已過并開始撥付。利空因素在于剔除央行逆回購?fù)獾暮诵某瑑ζ汀⒃霭l(fā)國債尚未開始。
　　年內(nèi)銀行間流動(dòng)性依然易緊難松，長期資金缺口在1.5萬億左右。公開市場化發(fā)行的1萬億國債資金考慮在2023年安排使用5000億元、結(jié)轉(zhuǎn)2024年使用5000億元，按此安排年底銀行間流動(dòng)性將被“凍結(jié)”5000億元。同時(shí)，以過去一周（11月6日到11月10日）為例，央行逆回購余額在1萬億位置是“剛需”。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：寬信用進(jìn)程快于預(yù)期；同業(yè)業(yè)務(wù)迎來新一輪嚴(yán)監(jiān)管；美聯(lián)儲維持高政策利率時(shí)間超預(yù)期。