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核心觀點(diǎn)
　　2023年下修轉(zhuǎn)債個(gè)數(shù)創(chuàng)新高，但發(fā)行人選擇下修的比例較2022年下降。數(shù)據(jù)顯示，下修博弈是勝率較大的策略，但是下修的不可預(yù)測(cè)性以及發(fā)行人下修邏輯的邊際變化，導(dǎo)致下修博弈策略的實(shí)施難度變大。
　　2023年下修轉(zhuǎn)債個(gè)數(shù)創(chuàng)新高，但發(fā)行人選擇下修的比例較2022年下降。
　　統(tǒng)計(jì)2018年至今的轉(zhuǎn)債下修次數(shù)，過去3年下修轉(zhuǎn)債個(gè)數(shù)逐年增加，2023年下修轉(zhuǎn)債個(gè)數(shù)創(chuàng)新高。選擇下修的轉(zhuǎn)債的比例不到10%，較2022年下降。
　　轉(zhuǎn)債“提議下修”公告，大概率會(huì)促進(jìn)次日價(jià)格上漲。在提議下修公告后的20個(gè)交易日內(nèi)，有63%的機(jī)會(huì)轉(zhuǎn)債價(jià)格會(huì)高于T+1日。
　?。?）公告日前10個(gè)交易日，轉(zhuǎn)債價(jià)格沒有明顯起伏。
　?。?）公告日次日，轉(zhuǎn)債價(jià)格上漲。自2018年的樣本數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，有79%的轉(zhuǎn)債次日上漲，平均漲幅2.0%，漲幅集中在0%~3%，占比50%。
　?。?）公告日次日到20日（T+1日~T+20日），轉(zhuǎn)債價(jià)格延續(xù)上漲趨勢(shì)，T+20日較T+1日平均漲幅為1.98%。自2018年的樣本數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，有63%的轉(zhuǎn)債漲幅為正，漲幅集中在0%~5%，占比39.4%。
　　2023年下修不到底的轉(zhuǎn)債比例走高。而發(fā)行人選擇下修不到底，轉(zhuǎn)債下修公告后的表現(xiàn)弱于下修到底。
　　導(dǎo)致下修到底比例在不同時(shí)間出現(xiàn)差異的主要原因是正股市場(chǎng)大環(huán)境的好壞。下修不到底的公告次日，轉(zhuǎn)債平均下跌0.1%，有46%的轉(zhuǎn)債價(jià)格下跌。下修到底的公告次日，轉(zhuǎn)債平均上漲1.1%，有78%的轉(zhuǎn)債價(jià)格上漲。
　　發(fā)行人下修邏輯的邊際變化，導(dǎo)致下修博弈策略的實(shí)施難度變大。
　　數(shù)據(jù)上看，下修博弈是勝率較大的策略，但是難以提前預(yù)測(cè)發(fā)行人是否會(huì)選擇下修，加大了下修博弈的難度。對(duì)于發(fā)行人來說，轉(zhuǎn)債下修邏輯似乎出現(xiàn)了一些變化：一方面選擇不下修的轉(zhuǎn)債增多，另一方面，即使下修，選擇下修不到底的轉(zhuǎn)債比例也在增加。
　　結(jié)合我們對(duì)未來一段時(shí)間，資金面大概率延續(xù)偏緊，債市短端收益率或?qū)⒄鹗幷{(diào)整的觀點(diǎn)，轉(zhuǎn)債估值預(yù)計(jì)仍有調(diào)整壓力。而后續(xù)轉(zhuǎn)債走勢(shì)的核心驅(qū)動(dòng)依然是權(quán)益修復(fù)的持續(xù)性。平衡型轉(zhuǎn)債在這一輪估值調(diào)整中，受到的影響最大，其配置的性價(jià)比也有所上升。建議優(yōu)先增配絕對(duì)價(jià)格較低，估值調(diào)整相對(duì)到位的平衡型轉(zhuǎn)債。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　經(jīng)濟(jì)基本面改善持續(xù)性不足；債市超預(yù)期調(diào)整；歷史經(jīng)驗(yàn)不代表未來。