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事件概述
　　2023財(cái)年集團(tuán)總收入/主營(yíng)業(yè)務(wù)收入/歸母凈利/經(jīng)調(diào)整歸母凈利分別為25.27/21.19/7.03/7.28億元、同比增長(zhǎng)11.7%/10.3%/13.4%/10.1%，經(jīng)調(diào)凈利增速低于歸母凈利主要由于調(diào)整項(xiàng)目美元銀團(tuán)貸款匯兌損失同比下降41%。期末派息0.096元、結(jié)合中期派息0.119元，派息率維持50%，股息率為11.4%（1人民幣=1.09420港元）。2023財(cái)年末公司賬上現(xiàn)金為8.5億元。
　　分析判斷: 
　　學(xué)費(fèi)收入增長(zhǎng)9%，調(diào)結(jié)構(gòu)下更多來(lái)自價(jià)增貢獻(xiàn)，多元化收入占比進(jìn)一步提升。2023財(cái)年公司其他收益為4.08億元，同比增長(zhǎng)19.7%、占比為16%、同比提升1PCT，增長(zhǎng)主要原因?yàn)椋海?）疫情后各院校利用自身專業(yè)優(yōu)勢(shì)加強(qiáng)校企合作，校企合作捐贈(zèng)收入同比增長(zhǎng)246.6%；（2）發(fā)揮集團(tuán)化運(yùn)營(yíng)的優(yōu)勢(shì)，積極拓展可出租面積，租金收入同比增長(zhǎng)24.7%；（3）集團(tuán)整合其多年積累的培訓(xùn)資源，挖掘最佳實(shí)踐，積極向社會(huì)及學(xué)生提供職業(yè)技能提升培訓(xùn)服務(wù)，服務(wù)收入同比增長(zhǎng)15.1%。2023財(cái)年學(xué)費(fèi)/住宿費(fèi)收入分別為18.98/2.22億元，同比增長(zhǎng)9%/23%，占比分別為90%/10%；公司持續(xù)調(diào)結(jié)構(gòu)，即增加本科和高職占比、降低中職占比，增長(zhǎng)更多來(lái)自價(jià)增貢獻(xiàn)。
　　投入持續(xù)加大導(dǎo)致毛利率下降，凈利率提升受益于其他開(kāi)支減少。2023財(cái)年毛利率為38.0%、同比下降1PCT，主要由于師資成本/折舊攤銷/教學(xué)成本增長(zhǎng)10.9%/19.3%/9.5%；歸母凈利率/經(jīng)調(diào)歸母凈利率分別為33.2%/34.3%,同比增加0.9/-0.6PCT，歸母凈利率提升主要由于其他開(kāi)支下降。（1）其他開(kāi)支/收入同比下降1.5PCT至4.4%，主要由于1）公司如期償還16百萬(wàn)美元銀團(tuán)貸款，同時(shí)財(cái)年末美元升值幅度小于上年同期，導(dǎo)致集團(tuán)需計(jì)提的匯兌損失由人民幣41.0百萬(wàn)元降至人民幣24.2百萬(wàn)元，同比下降41.0%。如剔除上述匯兌損失影響，其他開(kāi)支為人民幣68.6百萬(wàn)元，較去年同期減少4.1%；2）東北學(xué)校食堂運(yùn)營(yíng)模式改變，由自運(yùn)營(yíng)改為出租收取租金，不再發(fā)生食堂成本。（2）行政開(kāi)支/收入為4.5%，同比持平；銷售開(kāi)支/收入為1.7%、同比增加0.2PCT，主要由于公司持續(xù)強(qiáng)化品牌建設(shè)，提升學(xué)校品牌形象，該開(kāi)支約占比1.4%；融資成本/收入增加0.8PCT至6.8%，融資成本同比下降19%至1.15億元，主要由于公司美元銀團(tuán)貸款為浮動(dòng)利率，受美聯(lián)儲(chǔ)加息影響，貸款利率上升，導(dǎo)致本期美元銀團(tuán)貸款融資成本增加。（3）所得稅/收入同比上升0.6PCT至6.7%。
　　學(xué)生維持高就業(yè)率，本科學(xué)生占比持續(xù)提升。截至23年8月31日集團(tuán)的初次就業(yè)率達(dá)到達(dá)到90.65%，較去年同期提升了1.24PCT，其中，就職于世界五百?gòu)?qiáng)、全國(guó)百?gòu)?qiáng)及A股上市公司等名企就業(yè)人數(shù)較去年同期提升67%。
　　投資建議
　　我們預(yù)計(jì)：（1）調(diào)結(jié)構(gòu)背景下，預(yù)計(jì)學(xué)費(fèi)收入更多來(lái)自價(jià)增：23/24學(xué)年在校生人數(shù)約14萬(wàn)人，同比增長(zhǎng)2.7%，但學(xué)費(fèi)收入增長(zhǎng)9%；多元化業(yè)務(wù)度過(guò)高增階段后預(yù)計(jì)保持略高于學(xué)費(fèi)收入的增速，預(yù)計(jì)未來(lái)公司收入增長(zhǎng)有望維持10%以上；（2）公司持續(xù)增加投入，預(yù)計(jì)凈利增速可能略低于收入增速；（3）CAPEX23年為7.5億元，我們預(yù)計(jì)未來(lái)有望降至4-5億元；（4）未來(lái)若美元進(jìn)入降息階段匯兌貢獻(xiàn)有望為正。此外，公司貴州、廣西、東北、云南學(xué)校正在根據(jù)相關(guān)省級(jí)主管部門的指引辦理分類登記手續(xù)。
　　考慮口徑影響、由總收入改為以主營(yíng)業(yè)務(wù)收入列示，調(diào)整24/25財(cái)年收入預(yù)測(cè)30.97/35.62至24.59/27.73億元，新增26年收入預(yù)測(cè)30.85億元；下調(diào)24/25財(cái)年歸母凈利預(yù)測(cè)8.63/9.96億元至7.72/8.46億元，新增26財(cái)年歸母凈利預(yù)測(cè)9.23億元，對(duì)應(yīng)下調(diào)24/25財(cái)年EPS 0.55/0.64元至0.50/0.54元，新增26財(cái)年對(duì)應(yīng)EPS為0.59元。2023年11月29日收盤價(jià)2.13港元對(duì)應(yīng)PE分別為4/3/3X（1港元=0.91元人民幣），看好公司長(zhǎng)期學(xué)費(fèi)增長(zhǎng)空間、高股息率的吸引力，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　招生情況低于預(yù)期、學(xué)費(fèi)提升低于預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)、系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)