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2023年行業(yè)指數(shù)震蕩下行，估值處于歷史低位。（1）行情：2023年以來，光伏板塊主要呈現(xiàn)下跌趨勢，市場擔(dān)憂供需關(guān)系惡化，導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格競爭，盈利下滑，市場悲觀情緒較為濃重。（2）估值：截至2023年12月5日，申萬二級行業(yè)中光伏設(shè)備PE（TTM）為11.4倍，位于歷史底部位置。
　　需求預(yù)測：高基數(shù)背景下，2024年新增裝機(jī)增速或?qū)⒎啪?。?）國內(nèi)：產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格回落刺激需求，2023年國內(nèi)光伏裝機(jī)需求持續(xù)旺盛?？紤]第一批大基地項(xiàng)目搶裝結(jié)束，消納問題限制部分地區(qū)戶用裝機(jī)，工商業(yè)光伏收益率提升等因素影響，預(yù)計(jì)2024年國內(nèi)新增光伏裝機(jī)約210-220GW，同比增長14%-19%。（2）歐洲：電價(jià)回落疊加歐元區(qū)加息，2023年歐洲庫存壓力較大。隨著歐洲庫存逐步消化，能源轉(zhuǎn)型需求下，預(yù)計(jì)2024年歐盟新增光伏裝機(jī)有望達(dá)到70-80GW，同比增長35%左右。（3）美國：貿(mào)易摩擦疊加利率上行，拖累2023年美國光伏項(xiàng)目建設(shè)節(jié)奏。若貿(mào)易摩擦因素改善，同時(shí)考慮東南亞免稅到期搶裝、IRA細(xì)則落地、利率回落等因素，2024年美國光伏裝機(jī)規(guī)模存在較大彈性。我們預(yù)計(jì)2024年美國光伏裝機(jī)可達(dá)45-55GW，同比增長約38%~69%。（4）全球：2024年全球新增光伏裝機(jī)有望繼續(xù)增長。預(yù)計(jì)2024年全球新增光伏裝機(jī)420-455GW，同比增長13%-22%。
　　產(chǎn)業(yè)鏈供給階段性寬松，落后產(chǎn)能或?qū)⒂瓉沓銮?。?）產(chǎn)能：產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)產(chǎn)能快速擴(kuò)張。主材方面，預(yù)計(jì)2024年底硅料、硅片、電池、組件等主材環(huán)節(jié)名義產(chǎn)能均將來到1300-1500GW區(qū)間，其中電池環(huán)節(jié)正處于N型迭代期，2024年底N型產(chǎn)能有望超900GW，產(chǎn)能占比約65%。輔材方面，光伏玻璃環(huán)節(jié)受政策端調(diào)控，新增產(chǎn)能投放速度放緩，預(yù)計(jì)至2024年底名義產(chǎn)能達(dá)12.6-13.1萬噸/d，考慮成品率影響，對應(yīng)可支撐組件產(chǎn)出600+GW。各膠膜企業(yè)產(chǎn)能快速擴(kuò)張，2024年底名義產(chǎn)能有望達(dá)90-94億平，對應(yīng)可支撐組件產(chǎn)出800GW左右。（2）產(chǎn)出：我們預(yù)計(jì)2024年組件需求約550GW，從各環(huán)節(jié)可產(chǎn)出規(guī)模來看，供給相對充裕。由于硅料具有化工屬性，不能隨意啟停，產(chǎn)出彈性小，硅料環(huán)節(jié)競爭或?qū)⒆顬榧ち摇Ｈ舾髌髽I(yè)擴(kuò)產(chǎn)順利，預(yù)計(jì)2024年可產(chǎn)出規(guī)模達(dá)1080GW左右，前三大企業(yè)+海外硅料可支撐組件產(chǎn)出約560-600GW。測算2024年N型電池可產(chǎn)出規(guī)模達(dá)500-550GW左右，暫未完全覆蓋需求，預(yù)計(jì)仍可以與P型保持一定溢價(jià)。由于光伏玻璃產(chǎn)能啟停成本高，產(chǎn)出相對剛性，2024年供應(yīng)預(yù)計(jì)整體充裕。
　　TOPCon漸成主流，HJT、xBC等路線持續(xù)推進(jìn)。2024年TOPCon電池產(chǎn)出預(yù)計(jì)將超過PERC達(dá)到450GW左右，占比約50%-60%；HJT電池產(chǎn)出預(yù)計(jì)40-50GW，占比約5%；2024年HPBC+ABC電池產(chǎn)出預(yù)計(jì)40GW左右，占比約5%；整體來看，N型電池產(chǎn)出占比有望達(dá)到60%。
　　投資建議：經(jīng)過近幾年行業(yè)快速擴(kuò)產(chǎn)，產(chǎn)業(yè)鏈大部分環(huán)節(jié)面臨競爭加劇風(fēng)險(xiǎn)，價(jià)格預(yù)計(jì)仍將低位運(yùn)行，盈利能力承壓。激烈競爭下，預(yù)計(jì)資金充沛、技術(shù)領(lǐng)先、管理規(guī)范等綜合實(shí)力強(qiáng)的公司有望穿越周期。另一方面，產(chǎn)業(yè)處于技術(shù)迭代窗口期，也將孕育新的機(jī)遇。展望2024年，（1）建議關(guān)注可能超預(yù)期的市場，美國產(chǎn)業(yè)鏈公司有望受益。隨著組件價(jià)格下降，疊加政策端刺激和利率下降預(yù)期，美國需求有望實(shí)現(xiàn)高增長，或有較大彈性。建議關(guān)注美國市場占比較高的公司，如阿特斯、晶科能源、天合光能、陽光電源、德業(yè)股份等。（2）行業(yè)下行周期中，自身有α、盈利韌性強(qiáng)的企業(yè)有望穿越周期。建議關(guān)注成本優(yōu)勢領(lǐng)先的龍頭企業(yè)，如通威股份等；量增利穩(wěn)的輔材環(huán)節(jié)，如福萊特、福斯特等。（3）電池新技術(shù)趨勢下，技術(shù)創(chuàng)新布局領(lǐng)先企業(yè)有望受益。建議關(guān)注前瞻性布局儲(chǔ)備HJT、鈣鈦礦量產(chǎn)技術(shù)的公司，以及新技術(shù)相關(guān)材料和設(shè)備企業(yè)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：終端需求不及預(yù)期，貿(mào)易摩擦影響海外供應(yīng)鏈，市場競爭加劇，相關(guān)測算具有一定主觀性等。