>> 東吳證券-宏觀點(diǎn)評(píng)：11月出口，增速轉(zhuǎn)正背后的三個(gè)關(guān)注點(diǎn)-231207
| 上傳日期： |
2023/12/7 |
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pdf 共8頁(yè) |
來(lái)源： |
東吳證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
陶川,邵翔 |
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該如何客觀理解11月出口增速轉(zhuǎn)正？時(shí)隔7個(gè)月，11月出口同比增速?gòu)纳显碌?6.4%回升至0.5%，確實(shí)是一個(gè)積極的信號(hào)。不過(guò)我們知道出口數(shù)據(jù)的波動(dòng)極大，單月數(shù)據(jù)的信號(hào)噪音很多。結(jié)合海內(nèi)外的出口情況以及今年以來(lái)我國(guó)出口的特點(diǎn)，我們認(rèn)為有三點(diǎn)值得關(guān)注：
一是，三季度以來(lái)全球的出口復(fù)蘇中我國(guó)未能“領(lǐng)跑”，由此可能導(dǎo)致的結(jié)果是出口份額下滑，這是影響明年出口強(qiáng)弱的重要因素；二是，11月的同比“正增長(zhǎng)”存在一定的水分，去年11月本身增速偏低，而今年7月進(jìn)一步下調(diào)了基數(shù)，若按照調(diào)整之前的數(shù)據(jù)計(jì)算，同比增速仍為負(fù)值，而且明年第一季度出口依然要面臨高基數(shù)的考驗(yàn)；三是，出口價(jià)格偏低的問(wèn)題沒(méi)有明顯好轉(zhuǎn)、呈現(xiàn)出量不出利的特點(diǎn)，這是今年出口企業(yè)利潤(rùn)率偏低的重要原因，也是明年值得我們重點(diǎn)關(guān)注的領(lǐng)域——哪些行業(yè)最有可能在價(jià)格提升中獲利。具體數(shù)據(jù)如下：
第一，復(fù)蘇偏緩，這可能導(dǎo)致后續(xù)中國(guó)占全球的出口份額承壓。自7月出口增速見底以來(lái)，出口端逐步修復(fù)，降幅持續(xù)收窄，但是復(fù)蘇程度要明顯落后于韓、越等國(guó)，尤其是韓國(guó)出口11月同比錄得7.8%的亮眼成績(jī)，其中芯片出口1年多首次正增，更進(jìn)一步拉開了中韓兩國(guó)出口差距（圖2）。如果說(shuō)韓國(guó)出口的復(fù)蘇反映的是制造業(yè)的企穩(wěn)復(fù)蘇以及半導(dǎo)體周期的修復(fù)，那么中國(guó)在復(fù)蘇的道路上未免有些偏緩，意味著后續(xù)中國(guó)占全球的出口份額可能持續(xù)波動(dòng)。
第二，出口增速更多是受到去年低基數(shù)影響帶來(lái)的技術(shù)性轉(zhuǎn)正。如果綜合兩年復(fù)合增速來(lái)看，中國(guó)出口增速由10月的-4%左右下降至11月的-5%，出口狀況仍不容樂(lè)觀。
從國(guó)別上來(lái)看，對(duì)發(fā)達(dá)國(guó)家出口增速的改善不及新興經(jīng)濟(jì)體。如果僅關(guān)注當(dāng)月增速的話，對(duì)美出口同比轉(zhuǎn)正（同比7.3%）無(wú)疑是本期出口的最大亮眼。但是由于去年基數(shù)大幅下降的影響，綜合兩年復(fù)合來(lái)看，對(duì)美出口仍然維持-10%左右的同比負(fù)增，基本持平上期，對(duì)歐日韓出口降幅則繼續(xù)擴(kuò)大。新興經(jīng)濟(jì)體表現(xiàn)上則更加亮眼，對(duì)俄羅斯出口兩年復(fù)合增速保持在25%左右的同比增速，持平上期，東盟雖有所下降，但降幅遠(yuǎn)低于歐美等發(fā)達(dá)國(guó)家（圖3）。
從產(chǎn)品上來(lái)看，汽車、船舶依然是主要支撐，消費(fèi)電子產(chǎn)品并未出現(xiàn)明顯改善。兩年復(fù)合來(lái)看，汽車依然保持50%以上的同比增速。而半導(dǎo)體領(lǐng)域，相比于韓國(guó)芯片出口的改善，中國(guó)消費(fèi)電子產(chǎn)品的表現(xiàn)正尋企穩(wěn)，液晶平板顯示模組、集成電路、音視頻設(shè)備、自動(dòng)處理設(shè)備等降幅均有所擴(kuò)大（圖4）。
第三，價(jià)格拖累仍未出現(xiàn)明顯緩解，多數(shù)行業(yè)仍處在“以價(jià)謀量”的境地。拆分出口主要產(chǎn)品量?jī)r(jià)同比（兩年復(fù)合），主要制造業(yè)產(chǎn)品中，除汽車、船舶量?jī)r(jià)齊升外，其余產(chǎn)品價(jià)格仍處于較大拖累，處于“以價(jià)謀量”的階段，但對(duì)于大多數(shù)產(chǎn)品來(lái)說(shuō)，價(jià)格拖累要遠(yuǎn)大于數(shù)量的回升，尤其是對(duì)于集成電路、液晶平板顯示模組等半導(dǎo)體產(chǎn)品和鞋靴、箱包、陶瓷等勞動(dòng)密集型產(chǎn)品（圖5）。
我們提到，當(dāng)前中國(guó)似乎享受更多的是全球制造業(yè)復(fù)蘇前期帶來(lái)的數(shù)量“紅利”，而非價(jià)格“紅利”，中國(guó)出口尤其是工業(yè)制品出口的價(jià)格仍處于較低的水平，未跟隨PPI反彈，導(dǎo)致眾多商品出口的同比表現(xiàn)是走弱的（圖6）。我們通過(guò)拆分HS產(chǎn)品的出口價(jià)格指數(shù)，截止至10月，絕大多數(shù)產(chǎn)品價(jià)格拖累整體出口表現(xiàn)，尤其是機(jī)電類、賤金屬、化工、紡織等中國(guó)優(yōu)勢(shì)制造業(yè)（圖7）。
出口價(jià)格和PPI為何出現(xiàn)明顯背離？通過(guò)細(xì)分行業(yè)可以看到，當(dāng)前PPI回升的行業(yè)主要集中在上游部門，采礦行業(yè)和原料加工行業(yè)為本次PPI同比觸底回升的主要拉動(dòng)，而中下游設(shè)備制造業(yè)和消費(fèi)品PPI同比并未出現(xiàn)明顯修復(fù)，而我國(guó)出口主要行業(yè)和產(chǎn)品集中在中下游制造業(yè)如機(jī)電、化工、勞動(dòng)密集型產(chǎn)品，因此也就導(dǎo)致了PPI在回升、出口價(jià)格指數(shù)持續(xù)下行的局面（圖8）。
出口價(jià)格拖累何時(shí)得到扭轉(zhuǎn)？當(dāng)前由于國(guó)內(nèi)價(jià)格修復(fù)尚未從上游完全傳導(dǎo)至中下游，因此出口價(jià)格指數(shù)尚未完成觸底，但通常從歷史規(guī)律來(lái)看，PPI上游向下游的傳導(dǎo)大約在3-6個(gè)月，因此未來(lái)一個(gè)季度是重要的觀測(cè)期，哪些行業(yè)能在價(jià)格復(fù)蘇中受益值得關(guān)注。
風(fēng)險(xiǎn)提示：美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)緊張導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)緊縮程度高于市場(chǎng)預(yù)期；東盟、俄羅斯及其他新興經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)不及預(yù)期，對(duì)外需拉動(dòng)不足。
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