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央行近期表態(tài)，稱將為保障性住房等“三大工程”建設(shè)提供中長(zhǎng)期低成本資金支持，未來(lái)PSL或是其中關(guān)鍵工具之一。作為兼具寬貨幣和寬信用雙重屬性的結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，通過(guò)回顧歷史，我們發(fā)現(xiàn)PSL的寬信用作用往往大于其寬貨幣的影響，主要有兩個(gè)核心結(jié)論：（1）PSL投放利多和利空債市，很難根據(jù)投放量單獨(dú)判斷，取決于整個(gè)寬信用過(guò)程是否順暢以及傳導(dǎo)時(shí)間。PSL使用的早期，往往是經(jīng)濟(jì)正處在下行周期，通常也伴隨降準(zhǔn)、降息等寬貨幣工具，PSL對(duì)債市的影響相對(duì)不明顯。中長(zhǎng)期維度來(lái)看，隨著PSL投放，微觀主體信用擴(kuò)張顯現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)預(yù)期明顯改善，將對(duì)債市造成不利影響。（2）PSL投放本身和貨幣寬松，并不是替代關(guān)系，兩者往往并行。背后的主要原因在于，同樣是釋放基礎(chǔ)貨幣，PSL難以產(chǎn)生乘數(shù)效應(yīng)。
　　當(dāng)前，地產(chǎn)鏈仍處于下行通道，我們認(rèn)為2024年P(guān)SL使用的可能性較高，尤其是可能投向城中村改造和保障房建設(shè)兩大地產(chǎn)相關(guān)領(lǐng)域。城中村方面，由于城中村項(xiàng)目啟動(dòng)周期較長(zhǎng)，預(yù)計(jì)前兩年投資規(guī)模不會(huì)太大，2024年城中村改造仍然屬于項(xiàng)目啟動(dòng)前期時(shí)間段，預(yù)計(jì)2024年城中村改造投資規(guī)?？赡懿坏?000億，在2027-2030年左右達(dá)到約1萬(wàn)億元的高峰。保障房方面，2024年投資體量可能約4000億元。
　　后續(xù)PSL資金每年支持城中村改造和保障房建設(shè)的規(guī)?？赡茉?000-7000億元左右。從PSL的撬動(dòng)作用來(lái)看，根據(jù)上一輪棚改的經(jīng)驗(yàn)，PSL對(duì)棚改投資的撬動(dòng)作用約為1：2，即發(fā)放1筆PSL資金可以帶來(lái)約兩倍的投資額的增長(zhǎng)，從年均投資額6000億元-1.4萬(wàn)億元的規(guī)模測(cè)算出發(fā)，所需的PSL資金的投放可能在3000-7000億元左右，若全部用于地產(chǎn)領(lǐng)域，對(duì)地產(chǎn)投資的拉動(dòng)作用可能在2%-5%。
　　整體來(lái)看，本次城中村改造和保障房建設(shè)對(duì)房地產(chǎn)的影響或小于上輪棚改貨幣化。一方面可能主要帶動(dòng)地產(chǎn)投資和基建投資，對(duì)于居民購(gòu)房需求和新房銷售提升的影響取決于價(jià)格和預(yù)期傳導(dǎo)；另一方面城中村改造的周期較長(zhǎng)、規(guī)模相對(duì)較小，短期內(nèi)效應(yīng)或不明顯。
　　總體而言，PSL投放對(duì)債市的影響應(yīng)當(dāng)拉長(zhǎng)維度來(lái)看，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)仍處于弱修復(fù)狀態(tài)，政策基調(diào)強(qiáng)調(diào)跨周期與逆周期并重，2024年貨幣政策有望延續(xù)寬松，即使PSL集中發(fā)力投放，利率上行的風(fēng)險(xiǎn)也相對(duì)可控。比PSL投放量更為重要的是，中長(zhǎng)期維度內(nèi)，在其他寬信用政策配合下的經(jīng)濟(jì)整體寬信用進(jìn)程是否順暢，以及對(duì)微觀主體信用和經(jīng)濟(jì)基本面預(yù)期的改善情況，在寬信用未見(jiàn)起色之前，PSL對(duì)債市難言利空。
　　核心假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)。財(cái)政政策出現(xiàn)超預(yù)期調(diào)整。貨幣政策出現(xiàn)超預(yù)期調(diào)整。