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 2023年，美元市場處于加息的下半程，四次加息將美國政策利率推升至5.25%-5.50%，美元指數(shù)維持在101-106的區(qū)間做箱體運動。2024年，強美元周期可能進入余波回蕩階段，美元指數(shù)或在現(xiàn)實與預期反復交鋒中維持高位震蕩。目前美國去通脹的關鍵在于從商品通脹切換到核心通脹，后續(xù)需觀察核心CPI環(huán)比能否持續(xù)處于相對低位。
　　美聯(lián)儲是否進入降息周期，除了通脹之外，很大程度上還取決于美國經(jīng)濟是否明顯放緩。進入2024年，美國可能進入補庫存周期，加息也進入尾聲，這兩者對美國經(jīng)濟的拖累效應相應減小。美元的持續(xù)強勢與波動為全球資產(chǎn)定價帶來較大的不確定性，因此我們復盤了過去三輪美元走強對其他經(jīng)濟體帶來的影響以及資產(chǎn)配置領域的風險與機會。
　　在美元強勢期中，資產(chǎn)表現(xiàn)的排序普遍呈現(xiàn)出美股>美債>商品>黃金的規(guī)律。從整個周期來看，美股普遍是表現(xiàn)最優(yōu)的資產(chǎn)之一；黃金和大宗商品價格與美元指數(shù)的負聯(lián)動性較為顯著，但其對沖屬性仍會受到商品本身供需關系的擾動；美債作為波動較小的固收類資產(chǎn)，其在美元加息周期中的資本利得表現(xiàn)則處于權益與商品資產(chǎn)之間。
　　在2021年來的第四輪強美元周期中，美股>商品>黃金的規(guī)律仍在延續(xù)，但黃金及大宗商品的對沖屬性明顯減弱。商品方面，供需變化或為近幾年大宗商品價格主導因素，間接削弱美元走強的影響力；黃金方面，各國央行強需求的支撐推動金價中樞與美元同向上行。
　　美元走強主要通過三個途徑對外部經(jīng)濟產(chǎn)生影響：一是資金回流美國，二是提升其他國家及地區(qū)的外債償還成本，三則是影響出口國的貿(mào)易順差。美元走強通常也會伴隨著其他國家及地區(qū)的金融風險事件發(fā)生。
　　本輪周期中，我國面臨的風險或多集中于外資配置力度的下滑，外債因素所帶來的風險相對較小。2021年底以來外資持股在A股流通市值的占比也在持續(xù)下滑，外資在我國境內(nèi)的債券托管規(guī)模也同步下降。不過2023年起，外資持債規(guī)模逐漸穩(wěn)定在3.2萬億元。外債風險方面，目前我國人民幣外債占比、中長期外債占比均穩(wěn)定在45%水平附近，且外債在外儲中占比可保持在安全點位以內(nèi)。
　　美聯(lián)儲加息期間，外資在中國債券市場的二級配置主要以短端資產(chǎn)為主，該現(xiàn)象背后的原因，或與美債市場的嚴重倒掛相關，杠桿策略短期內(nèi)在美債市場失去應用場景，而豐厚的Carry回報及人民幣升值預期提供的保護屬性，提升了外資配置中國短期限債券的動力。
　　風險提示。海外政策出現(xiàn)超預期調(diào)整。國內(nèi)貨幣政策出現(xiàn)超預期調(diào)整。流動性出現(xiàn)超預期變化。
　　備注：本文數(shù)據(jù)主要來自于Wind。