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核心觀點(diǎn)
　　FY24Q3（23年9-11月）公司直營(yíng)及批發(fā)總銷售額同比增長(zhǎng)低雙位數(shù)，其中直營(yíng)增長(zhǎng)高雙位數(shù)，主要系線下客流恢復(fù)下店效提升驅(qū)動(dòng)。新品售罄率提高帶動(dòng)折扣率同比改善低單位數(shù)，F(xiàn)Y24Q3庫(kù)銷比略低于4個(gè)月，庫(kù)存及折扣表現(xiàn)優(yōu)于行業(yè)。后續(xù)展望，預(yù)計(jì)Nike等主力品牌增速穩(wěn)健，新品牌Hoka、凱樂(lè)石等快速增長(zhǎng)。（公司財(cái)年截至每年2月底，F(xiàn)Y24為2023/3/1-2024/2/29）
　　事件
　　公司發(fā)布FY24第三季度營(yíng)運(yùn)表現(xiàn)公告（2023年9月1日至11月30日）：FY24Q3單季度公司直營(yíng)及批發(fā)總銷售額同比增長(zhǎng)10%-20%低段。截至11月30日，直營(yíng)門店毛銷售面積較8月底季度環(huán)比增加0.5%，同比減少1.7%。
　　簡(jiǎn)評(píng)
　　FY24Q3店效增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)下直營(yíng)銷售額同增高雙位數(shù)，主力品牌增速回升。公司FY24Q3直營(yíng)及批發(fā)總銷售額同比增加低雙位數(shù)，其中直營(yíng)增長(zhǎng)高雙位數(shù)，主要系同店店效增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)。分品牌，主力和非主力品牌銷售額均實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)，主力品牌較非主力品牌增速差環(huán)比收窄，Neo關(guān)店、Yeezy限售等影響持續(xù)減弱。11月底直營(yíng)毛銷售面積同比-1.7%，環(huán)比8月底+0.5%，若剔除Neo關(guān)店，門店數(shù)環(huán)比8月底實(shí)現(xiàn)凈增長(zhǎng)，渠道調(diào)整逐步回歸常態(tài)。
　　新品售罄率提升帶動(dòng)折扣率同比改善，庫(kù)銷比略低于4個(gè)月，表現(xiàn)優(yōu)于行業(yè)。折扣率FY24Q3同比改善低單位數(shù)，環(huán)比基本持平，折扣率改善主要系新品售罄提升及庫(kù)存管控良好；庫(kù)銷比FY24Q3略低于4個(gè)月，同比及環(huán)比均有所改善，表現(xiàn)優(yōu)于行業(yè)，11月底庫(kù)存金額同比下降雙位數(shù)，環(huán)比8月底基本持平。
　　后續(xù)展望：在折扣率改善、直營(yíng)占比提升等帶動(dòng)下FY24H2利潤(rùn)率有望延續(xù)改善；FY25渠道調(diào)整預(yù)計(jì)有望逐步回歸常態(tài)；公司持續(xù)增加新品牌布局，23年新增與Hoka、凱樂(lè)石等品牌合作，其均處于快速成長(zhǎng)期，持續(xù)貢獻(xiàn)增量；投資戶外零售商冷山、內(nèi)容機(jī)構(gòu)山系文化，布局戶外，11月首家戶外集合店GOEASY開業(yè)。
　　盈利預(yù)測(cè)：預(yù)計(jì)FY2024-2026年公司營(yíng)業(yè)收入為302.6、335.6、371.9億元，同比增長(zhǎng)11.8%、10.9%、10.8%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)23.0、26.6、29.9億元，同比增長(zhǎng)25.4%、15.4%、12.5%；對(duì)應(yīng)最新估值P/E為15.0x、13.0x、11.6x，維持“買入”評(píng)級(jí)。（公司財(cái)年截至每年2月底，F(xiàn)Y24為2023/3/1-2024/2/29）
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：
　　零售折扣率加深，影響品牌利潤(rùn)率：23年底運(yùn)動(dòng)服飾行業(yè)庫(kù)存普遍處于高位，若部分品牌通過(guò)加深折扣率進(jìn)行庫(kù)存去化，將加劇行業(yè)價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)，進(jìn)而影響公司旗下銷售品牌的折扣率水平，折扣率加深將對(duì)品牌的利潤(rùn)率造成影響。
　　流水復(fù)蘇進(jìn)展及幅度不及預(yù)期：預(yù)計(jì)隨著消費(fèi)的逐步復(fù)蘇，公司各品牌的流水表現(xiàn)也將直接受益，如果公司各品牌的流水復(fù)蘇進(jìn)展或幅度不及預(yù)期，將影響公司的營(yíng)運(yùn)表現(xiàn)。
　　與新品牌合作進(jìn)度不及預(yù)期：與新品牌增加合作是公司重要的營(yíng)收及利潤(rùn)增量來(lái)源，或與新品牌合作進(jìn)度不及預(yù)期，將直接影響公司業(yè)績(jī)表現(xiàn)。