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如何理解年末存款利率的再次下調(diào)？我們認(rèn)為直接原因依舊是銀行體系負(fù)債成本持續(xù)承壓。2023年第三季度商業(yè)銀行凈息差環(huán)比降1pct至1.73%，連續(xù)三季度低于1.80%銀行自律監(jiān)管合意水平，考慮到后續(xù)存量房貸降息以及地方化債開(kāi)展，年末銀行凈息差難言邊際改善。
　　定期存款增速水平仍居高位，廣義資金空轉(zhuǎn)現(xiàn)象持續(xù)。11月住戶(hù)定期存款余額同比增速19.9%，持續(xù)處于近十年以來(lái)的高位，M2-M1剪刀差持續(xù)走闊，其中非銀存款增速在匯率貶值壓力下呈回落態(tài)勢(shì)，反映實(shí)體資金活化水平不足，更多高定價(jià)的長(zhǎng)定期存款拖累銀行負(fù)債端成本。
　　貸款利率定價(jià)持續(xù)下行。今年6、8月LPR兩次調(diào)降疊加貸款需求有限，三季度金融機(jī)構(gòu)對(duì)企業(yè)貸款加權(quán)平均利率環(huán)比回落13bp至3.82%。與此同時(shí)近期房企出險(xiǎn)問(wèn)題持續(xù)，國(guó)有大行陸續(xù)表態(tài)擬支持房企融資，若最終方案落地，地產(chǎn)供給問(wèn)題將邊際緩解，但也勢(shì)必增加銀行的風(fēng)險(xiǎn)敞口與負(fù)擔(dān)。部分住房貸款利率寬松也將在年初重定價(jià)，進(jìn)一步擠壓銀行資產(chǎn)端收益。當(dāng)下存款降息以提升銀行負(fù)債成本管控及抗風(fēng)險(xiǎn)能力的迫切性上升。
　　存款利率下調(diào)會(huì)是央行降息的“序幕”嗎？
　　以史為鑒，近兩年的三次存款降息與央行政策利率降息均有緊密的時(shí)間關(guān)系：
　?、僖咔槌掷m(xù)擾動(dòng)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)下行壓力增大，2022年8月中旬MLF與LPR先后調(diào)降，約一個(gè)月后的9月15日國(guó)股銀行下調(diào)存款掛牌利率，是自2015年10月以及存款利率市場(chǎng)化調(diào)整機(jī)制落地后的首次調(diào)降。
　?、谠谝吆蠼?jīng)濟(jì)復(fù)蘇放緩以及銀行凈息差邊際大幅收窄背景下，2023年6月8日國(guó)股銀行再次下調(diào)存款掛牌利率，僅5天后央行即下調(diào)OMO利率開(kāi)啟新一輪降息以加強(qiáng)逆周期調(diào)節(jié)。
　?、勰曛姓尉謺?huì)議后政策加碼，2023年8月中旬央行年內(nèi)二次降息，三季度銀行凈息差依舊在歷史低位徘徊，且存款定期化、長(zhǎng)期化現(xiàn)象持續(xù)，僅半個(gè)月后的9月4日國(guó)股銀行即“補(bǔ)降”存款掛牌利率。
　　而當(dāng)下內(nèi)部訴求不減，外部壓力趨緩，我們認(rèn)為明年年初降息的空間正在逐步打開(kāi)，不排除2024年1月MLF利率調(diào)降的可能：一方面，四季度經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的動(dòng)能尚不牢固，近期投資與價(jià)格數(shù)據(jù)波動(dòng)，制造業(yè)PMI、出口同比增速已經(jīng)回到6月降息前的格局，反映實(shí)體對(duì)持續(xù)的逆周期調(diào)節(jié)訴求仍高。
　　另一方面，12月美聯(lián)儲(chǔ)轉(zhuǎn)向信號(hào)下外部匯率壓力邊際緩解。美元指數(shù)與中美利差視角下的人民幣匯率貶值超調(diào)現(xiàn)象逐漸收斂，匯率波動(dòng)趨近于正常彈性水平，“穩(wěn)匯率”對(duì)央行貨幣寬松的制約或有減輕。
　　存款利率下調(diào)對(duì)債市有何影響？短期來(lái)看，存款降息一定程度上已經(jīng)帶動(dòng)廣譜利率下行，也可能推動(dòng)居民儲(chǔ)蓄向理財(cái)?shù)荣Y管產(chǎn)品轉(zhuǎn)化，改善資金市場(chǎng)供需，推動(dòng)利率回落。明年年初來(lái)看，受投放平滑指導(dǎo)的信貸“開(kāi)門(mén)紅”或仍具有一定季節(jié)性前置，專(zhuān)項(xiàng)債提前批支持“三大工程”可能不小，明年一季度資金面尚存趨緊壓力。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：貨幣政策定力超預(yù)期；海外提前進(jìn)入衰退導(dǎo)致出口超預(yù)期萎縮；信貸投放節(jié)奏超預(yù)期