>> 國(guó)盛證券-房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)行業(yè)2024年行業(yè)策略報(bào)告：凜冬已至，洗牌時(shí)刻-231224
| 上傳日期： |
2023/12/24 |
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| 4657KB |
| 格式： |
pdf 共67頁(yè) |
來(lái)源： |
國(guó)盛證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
看好 |
作者： |
金晶,周卓君,肖依依 |
| 行業(yè)名稱： |
房地產(chǎn) |
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本輪政策進(jìn)入深水區(qū)耗時(shí)過(guò)久，且仍未達(dá)到2014周期最大的放松力度。需求端：2023年各地雖頻頻放松政策，但多數(shù)效果不大。中央政策及核心城市政策節(jié)奏始終偏慢，錯(cuò)過(guò)上半年市場(chǎng)回暖窗口期，且各地分散發(fā)力、單一政策很難扭轉(zhuǎn)市場(chǎng)信心。融資端：房企新增銀行信貸規(guī)模較小，意向性授信額度實(shí)際作用有限；債券市場(chǎng)經(jīng)歷大幅波動(dòng)后，民企信用債新發(fā)仍未恢復(fù)，中債增信擔(dān)保發(fā)債幫助有限；定增逐步落地但偏慢，實(shí)際完成募集資金的僅招蛇華發(fā)兩家，對(duì)全局融資環(huán)境幫助有限。
供需兩弱疊加庫(kù)存高企，行業(yè)基本面尚未觸底。銷(xiāo)售中樞不斷下移，城市分化仍是主旋律。全年銷(xiāo)售前高后低，Q1積壓需求釋放迎來(lái)短暫弱復(fù)蘇，Q2逐漸回落展現(xiàn)真實(shí)市場(chǎng)情緒，下半年二次探底，雖然9、10月在政策催化下有所反彈，但政策效果持續(xù)時(shí)間較短，市場(chǎng)信心修復(fù)仍需政策持續(xù)加碼。土地市場(chǎng)成交跌至冰點(diǎn)，限價(jià)取消后地塊冷熱分化加劇。銷(xiāo)售承壓疊加房企出清，土地市場(chǎng)繼續(xù)大幅下跌，我們預(yù)計(jì)將對(duì)2024年供貨和銷(xiāo)售形成結(jié)構(gòu)性制約。17城取消土拍限價(jià)后，優(yōu)質(zhì)地塊溢價(jià)率提升、但郊區(qū)依然低迷，若限售價(jià)同步打開(kāi)則利好品質(zhì)房企，若存在先后順序，將導(dǎo)致熱門(mén)地塊收益率下行。新房庫(kù)存跌后反彈，當(dāng)前庫(kù)存仍然偏高亟待提振需求去消化。截止2023年10月，70城新房庫(kù)存4.8億平，相當(dāng)于歷史高點(diǎn)88%；去化周期23個(gè)月，創(chuàng)歷史新高。庫(kù)存高企影響房企拿地積極性，且對(duì)房?jī)r(jià)形成壓制。
房企走向出險(xiǎn)的真正拐點(diǎn)為資金鏈條變化。本輪房企出險(xiǎn)最先出現(xiàn)的是現(xiàn)金流危機(jī)而非資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，現(xiàn)金流危機(jī)的真正拐點(diǎn)為資金鏈條變化，即融資端（房企出險(xiǎn)爆發(fā)周期與境內(nèi)外發(fā)債停滯關(guān)鍵時(shí)間點(diǎn)相契合）及銷(xiāo)售端（2023年Q1短暫小陽(yáng)春后市場(chǎng)再次下行，融資枯竭疊加銷(xiāo)售款難以回流再次帶來(lái)新一輪洗牌）的雙向傾覆?，F(xiàn)金流危機(jī)后出險(xiǎn)房企因資產(chǎn)價(jià)格大幅下跌等原因面臨資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。本輪供給側(cè)房企出清幅度近50%，競(jìng)爭(zhēng)格局短期已相對(duì)穩(wěn)定，剩下玩家以部分國(guó)央企、高信用民企、區(qū)域龍頭民企為主。下半年行業(yè)延續(xù)下行趨勢(shì)，引發(fā)新一輪房企現(xiàn)金流危機(jī)；同時(shí)，類似萬(wàn)科等行業(yè)僅存的優(yōu)質(zhì)龍頭開(kāi)發(fā)商儼然已成為我國(guó)房企債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)蔓延至國(guó)央企前的最重要防線，對(duì)行業(yè)融資環(huán)境修復(fù)及信心重塑至關(guān)重要，候?qū)嶋H支持落地。
展望2024年，預(yù)計(jì)銷(xiāo)售、開(kāi)竣工、投資繼續(xù)承壓。我們中性預(yù)期2024年商品房銷(xiāo)售金額同比-7.4%至10.77萬(wàn)億元，面積同比-7.8%至10.37億方。我們預(yù)計(jì)新開(kāi)工面積同比降幅收窄至12%，面積為8.1億方。新開(kāi)工在銷(xiāo)售低迷、融資尚未恢復(fù)下繼續(xù)承壓，但“三大工程”作為新變量或產(chǎn)生正向拉動(dòng)作用。我們預(yù)計(jì)竣工面積同比-10%至9.2億方。伴隨新房銷(xiāo)售、新開(kāi)工等轉(zhuǎn)弱，后續(xù)保交樓中資不抵債項(xiàng)目推進(jìn)速度將放緩，竣工面積將面臨壓力。我們預(yù)計(jì)施工面積69.6億方，同比13.8%。目前施工面積正發(fā)生趨勢(shì)性萎縮，將在中周期拖累投資。施工、土地兩端投資都將對(duì)開(kāi)發(fā)投資產(chǎn)生負(fù)向影響，我們預(yù)計(jì)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資額10.16萬(wàn)億元，同比-10.3%。
市場(chǎng)變化符合我們上年的三大周期框架邏輯演繹的下限，真正的底部需要大量政策夯實(shí)和信心的修復(fù)。大級(jí)別周期趨勢(shì)線陡峭向下壓力較大底部遲遲未現(xiàn)，至少2024Q1甚至H1依然向下；中級(jí)別周期中庫(kù)存絕對(duì)值和相對(duì)值依舊處于高位且有結(jié)構(gòu)性問(wèn)題，對(duì)于行業(yè)玩家而言，時(shí)隔一年多，出險(xiǎn)房企越來(lái)越多，坐實(shí)供給側(cè)出清；小級(jí)別周期趨勢(shì)中的復(fù)蘇力度偏弱導(dǎo)致沒(méi)能改變大趨勢(shì)運(yùn)行方向。底部需大量政策夯實(shí)和信心修復(fù)，講究天時(shí)地利人和。
房地產(chǎn)行業(yè)出了什么問(wèn)題？如何打破負(fù)反饋？我們認(rèn)為房地產(chǎn)行業(yè)真正的問(wèn)題在于居民端-開(kāi)發(fā)商-金融機(jī)構(gòu)-地方政府鏈條上的循環(huán)體系被打破了。如何打破負(fù)反饋？我們認(rèn)為可能有效的政策組合包有：1、居民端：保交樓配套資金加碼、推進(jìn)新房質(zhì)量提升。2、市場(chǎng)需求端：進(jìn)一步下調(diào)房貸利率、一線限購(gòu)限貸放松、降低交易稅費(fèi)等刺激政策加快推出，而非擠牙膏式出政策。3、企業(yè)端：做好風(fēng)險(xiǎn)阻隔化解房企流動(dòng)性危機(jī)，推進(jìn)房企債務(wù)重組，盤(pán)活存量資產(chǎn)。4、政府：加強(qiáng)樓宇質(zhì)量管理，適度放松預(yù)售資金監(jiān)管。5、城市更新發(fā)力，不建議房票大規(guī)模鋪開(kāi)使用。
投資建議：維持行業(yè)“增持”評(píng)級(jí)。我們認(rèn)為配置房地產(chǎn)相關(guān)股票有以下理由：1、機(jī)構(gòu)持倉(cāng)占比較低。2、地產(chǎn)作為早周期指標(biāo)，具備指向性作用，配置地產(chǎn)相當(dāng)于配置經(jīng)濟(jì)風(fēng)向標(biāo)。3、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局改善邏輯依舊適用，出險(xiǎn)房企有增無(wú)減，拿地和銷(xiāo)售表現(xiàn)頭部的房企依然是這些。4、我們?cè)谏夏晏岢龅摹安豢春每偭?，只看好一線+2/3二線+極少量城市”依然奏效，這個(gè)城市組合反彈時(shí)表現(xiàn)更好也得到了印證。5、城中村改造的推進(jìn)成為2024年主要看點(diǎn)，預(yù)計(jì)實(shí)際上整個(gè)城市更新維度都會(huì)有提速，同時(shí)政策性資金到位的體量是關(guān)鍵。基于以上的配置邏輯，在股票層面我們推薦幾個(gè)維度：1、若政策到位的相關(guān)基本面股票：1）開(kāi)發(fā)：華發(fā)股份、濱江集團(tuán)、招商蛇口、保利發(fā)展、建發(fā)股份；H股的綠城中國(guó)、越秀地產(chǎn)、華潤(rùn)置地、中國(guó)海外發(fā)展、建發(fā)國(guó)際集團(tuán)等；2）物業(yè)：A股關(guān)注招商積余。H股關(guān)注華
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