>> 開(kāi)源證券-2024年1月流動(dòng)性展望：資金面可能難有再進(jìn)一步的寬松-240105
| 上傳日期： |
2024/1/5 |
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來(lái)源： |
開(kāi)源證券 |
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作者： |
陳曦 |
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12月資金面轉(zhuǎn)松，帶動(dòng)債市短端收益率顯著下行
12月收官之月，多項(xiàng)宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)進(jìn)一步回落，政治局會(huì)議和中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議刺激信號(hào)較為溫和，年末央行加大對(duì)資金面的呵護(hù)力度，萬(wàn)億國(guó)債資金下發(fā)回補(bǔ)流動(dòng)性，加之12月下旬存款掛牌利率再次下調(diào)打開(kāi)了市場(chǎng)對(duì)降息的想象空間，債市情緒升溫，機(jī)構(gòu)提前布局。債券短端下行幅度更大，期限利差持續(xù)收窄，長(zhǎng)端利率再次觸及歷史最低。
流動(dòng)性方面，12月央行加大呵護(hù)力度，資金面由緊轉(zhuǎn)松。月初央行公開(kāi)市場(chǎng)操作回籠資金，市場(chǎng)對(duì)資金面較為謹(jǐn)慎。月中央行超量續(xù)作MLF，大幅凈投放流動(dòng)性，加之萬(wàn)億國(guó)債資金下達(dá)后逐漸回補(bǔ)流動(dòng)性，資金面轉(zhuǎn)松。下旬后，央行重啟14D逆回購(gòu)，并加大資金投放力度，跨年資金面整體寬松。12月DR001中樞1.61%，較11月1.79%下降18bp，DR007中樞1.84%，比11月1.98%下行14bp。
1月流動(dòng)性缺口存在一定壓力
對(duì)于政府債融資，一季度政府債供給節(jié)奏可能有所放緩。根據(jù)財(cái)政部2024年一季度國(guó)債發(fā)行計(jì)劃，我們預(yù)計(jì)1月國(guó)債凈融資約-30億元；截至1月3日，已有12個(gè)省市公布2024年一季度地方債發(fā)行計(jì)劃，從1月發(fā)行計(jì)劃來(lái)看，整體發(fā)行節(jié)奏可能稍慢于2023年，1月地方政府債供給規(guī)模可能略低于2023年同期。因此，我們預(yù)計(jì)1月政府債凈融資規(guī)模為4000億元；對(duì)于財(cái)政收支差額，財(cái)政收支具有明顯的季節(jié)性，1月是傳統(tǒng)繳稅大月，往往財(cái)政收大于支，穩(wěn)增長(zhǎng)主基調(diào)下，財(cái)政在邊際上可能較為積極，我們假設(shè)1月財(cái)政凈收入2500億元。綜上，綜合考慮政府融資和財(cái)政收支的潛在變化，我們預(yù)計(jì)2024年1月財(cái)政存款規(guī)模約6500億元，對(duì)流動(dòng)性產(chǎn)生一定壓力。
其他方面，年初信貸投放規(guī)模較大，1月繳準(zhǔn)壓力往往環(huán)比上升，但在平滑信貸投放的要求下，參考過(guò)去三年同期，我們預(yù)計(jì)環(huán)比增加2500億元；1月雙節(jié)交替，居民和企業(yè)取現(xiàn)需求上升，參考過(guò)去五年均值，我們預(yù)計(jì)M0占用流動(dòng)性約1.2萬(wàn)億元左右；近期隨著海外加息周期轉(zhuǎn)向，人民幣匯率壓力大幅緩解，外匯占款擾動(dòng)較弱。
資金面可能難有再進(jìn)一步的寬松
央行方面，12月資金面轉(zhuǎn)松后，后續(xù)央行的操作再次成為市場(chǎng)的焦點(diǎn)。資金面的利好上來(lái)看，首先，平滑信貸投放的總體要求下，我們預(yù)計(jì)一季度信貸投放將更加平穩(wěn)，對(duì)銀行超儲(chǔ)的消耗壓力可能將有所緩解。其次，截至2023年12月23日，萬(wàn)億元增發(fā)國(guó)債已下達(dá)8025億元，剩余1975億元可能將在1月下達(dá)，增發(fā)國(guó)債的陸續(xù)投放也將對(duì)流動(dòng)性形成回補(bǔ)。資金面壓力方面來(lái)看，首先，1月流動(dòng)性面臨一定的缺口；其次，近期PSL再次重啟，央行通過(guò)PSL投放基礎(chǔ)貨幣，在邊際上降低了降準(zhǔn)的可能性，由于PSL有資金成本而降準(zhǔn)釋放的是0成本資金，因此對(duì)資金面是潛在利空；再次，跨年后，本周央行凈回籠逆回購(gòu)24230億元，創(chuàng)有記錄以來(lái)的新高，我們認(rèn)為，防止資金空轉(zhuǎn)依然是央行的主要目標(biāo)，12月中旬后質(zhì)押式回購(gòu)規(guī)模再次上行，不排除央行控制貨幣投放以進(jìn)一步防止資金空轉(zhuǎn)的可能性。
綜合來(lái)看，我們認(rèn)為，雖然12月中旬后資金面逐漸轉(zhuǎn)松，但是央行對(duì)流動(dòng)性的態(tài)度并未出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性變化，未來(lái)一段時(shí)間里可能仍將以防止資金空轉(zhuǎn)作為重要目標(biāo)之一。因此，我們認(rèn)為1月流動(dòng)性可能將保持平穩(wěn)，難有進(jìn)一步顯著下行。
降息能否落地對(duì)債市的可能影響
12月中旬后，隨著資金面轉(zhuǎn)松、政策較為溫和、降息預(yù)期升溫等多因素催化，債市跨年期間配置力量表現(xiàn)較為積極，收益率較為陡峭。
展望后市，年末行情可能已經(jīng)接近尾聲，在沒(méi)有利好催化的情況下，收益率進(jìn)一步下行可能面臨較大阻力。預(yù)期1月基本面難見(jiàn)明顯起色，市場(chǎng)所期待的降息能否落地是1月債市收益率走勢(shì)的關(guān)鍵。如果降息沒(méi)有落地，市場(chǎng)提前布局的降息交易落空，屆時(shí)可能將面臨一定的止盈壓力；如果降息如期落地，根據(jù)過(guò)往經(jīng)驗(yàn)，穩(wěn)增長(zhǎng)預(yù)期下，由于很難形成連續(xù)降息預(yù)期，債市收益率可能會(huì)在短時(shí)下行后存在反彈上行的風(fēng)險(xiǎn)。
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