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房地產“收儲”半年度回顧：政策不斷升級，框架逐步清晰
　　5月17日中央首次提出收購存量商品房用作保障房以來政策不斷升級，央行將保障性住房再貸款央行資金支持比例由60%提高至100%；財政部亦表態(tài)支持地方用專項債“收儲”。目前至少32個城市已發(fā)布收儲細則，在房源、配套、戶型、定價等層面框架基本明確。但整體落地進展有限，資金使用方面，截至2024Q3，央行保障性住房再貸款已使用額度約162億元，較24Q2增加41億，使用率約5%。項目落地方面，至少14個城市披露收購存量房共計15.6萬套，但扣除試點的8個城市后項目較為有限。我們認為政策推進偏慢主要在于實際“收儲”操作過程中，地方政府會對商品房庫存進行“再配置”和“再定價”，使得實際效果與市場預期的“去庫存”有一定偏差。 
　　存量房“收儲”過程中可能面臨的幾個約束
　　我們認為存量房“收儲”過程中仍有一些約束需要厘清：1）價格匹配機制：地方政府訴求在于“商業(yè)模式可持續(xù)”和國有資產保值增值，而開發(fā)商訴求在于回籠資金足以覆蓋債務，或導致雙方價格存在分歧。2）房源匹配機制：地方政府收購存量房對房源的配套、區(qū)位、戶型都有明確要求，實際上提高了收購門檻，也考驗當地市場是否存在相對應的足量房源。3）責任匹配機制：在“自愿參與”、“以需定購”、“確保商業(yè)可持續(xù)”等要求下，參與主體對于收購存量房項目的合規(guī)性與盈利性要求或更高，亦會使地方政府和銀行傾向于以謹慎的態(tài)度去推進收購存量房。4）市場隔斷機制：存量房收購后“再配置”的市場與商品房市場存在重疊，其出售價格、出租價格、供應量均或會對當地商品房市場產生沖擊，從而影響地方政府推進意愿。 
　　對于房地產“收儲”未來方向的再思考
　　存量房“收儲”政策未來或進一步加碼，我們認為有以下思路：1）“收儲”后配租為主配售為輔或者“先租后售”或更有利于“去庫存”；2）“收儲”重心或可向高能級城市聚焦；3）“以需定購”可以降低“商業(yè)可持續(xù)”風險；4）或可提高對市場閑置商業(yè)、公寓等多元業(yè)態(tài)的收購比例；5）關注是否加大貨幣政策或者財政政策等金融政策支持力度；6）關注是否鼓勵相關銀行盡職免責，提高銀行積極性；7）優(yōu)先收購地方城投的庫存可能是阻力最小的方向，以合肥為代表的城市目前已經在實際落地，更利好地方城投平臺。 
　　投資建議
　　從全市場角度，房地產“收儲”是促進行業(yè)“止跌回穩(wěn)”的重要手段，需關注后續(xù)政策是否加碼及落地進展，考慮到“收儲”在核心城市的落地效果或更好，我們看好在核心城市擁有更多資源并且運營穩(wěn)健的房企；同時業(yè)績具備韌性、現金流穩(wěn)健的物管公司亦將受益于市場止跌回穩(wěn)。重點推薦：1） A股開發(fā)：城投控股、城建發(fā)展、濱江集團、招商蛇口、建發(fā)股份、新城控股；2）港股開發(fā)：華潤置地、中國海外發(fā)展、龍湖集團、建發(fā)國際集團、越秀地產；3）物管公司：華潤萬象生活、綠城服務、中海物業(yè)、保利物業(yè)、招商積余。 
　　風險提示：行業(yè)政策不確定性、行業(yè)基本面下行風險、部分房企經營風險。