>> 中泰證券-招商銀行(600036)詳解招商銀行2024年報：營收降幅繼續(xù)收窄；凈利潤增速轉(zhuǎn)正；分紅率小幅提升-250326
| 上傳日期： |
2025/3/26 |
大小： |
4805KB |
| 格式： |
pdf 共19頁 |
來源： |
中泰證券 |
| 評級： |
增持 |
作者： |
戴志鋒,鄧美君,楊超倫 |
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營收降幅延續(xù)收窄趨勢，凈利潤增速轉(zhuǎn)正。招行2024累積營收同比-0.7%（3Q24同比-3.2%），凈利息、凈非息收入回暖共同支撐。凈利潤同比+1.2%（3Q24同比-0.6%）。凈利息收入同比-1.6%（3Q24同比-3.1%），降幅收窄。凈非息收入同比+0.8%（3Q24同比-3.4%）增速轉(zhuǎn)正。
單季凈利息收入環(huán)比+2.1%：資產(chǎn)端拖累息差環(huán)比下行，負(fù)債端有所支撐。單季日均凈息差環(huán)比下降3bp至1.94%。資產(chǎn)端：單季年化生息資產(chǎn)收益率環(huán)比下降16bp至3.33%，主要是貸款利率環(huán)比下行21bp，拖累資產(chǎn)端收益率13bp。負(fù)債端：單季年化計息負(fù)債付息率環(huán)比下行14bp至1.50%，主要是單季存款付息率環(huán)比下降14bp，帶動負(fù)債成本下降12bp。
資產(chǎn)負(fù)債增速及結(jié)構(gòu)：信貸增速平穩(wěn)；存款實現(xiàn)高增。單季日均貸款同比增5.2%，單季新增貸款1146億，高于二三季度，投放積極。存貸細(xì)拆：全年存量信貸結(jié)構(gòu)同比變化——對公上、零售穩(wěn)、票據(jù)下；Q4活期環(huán)比同比均高增。（1）信貸端新增結(jié)構(gòu)占比：對公新增占比大幅提升，按揭同比顯著回暖。對公新增占比69.5%，同比2023年增加20.5個點，大幅提升。具體信貸新增占比絕對值來看：政信、制造業(yè)、消費貸新增占比均在20%以上，為前三大貢獻貸款類別。同比2023年新增投放占比提升幅度來看：按揭、信息技術(shù)、批零、政信類、地產(chǎn)提升較大。（2）信貸端存量結(jié)構(gòu)占比：零售占比同比穩(wěn)定，對公提升、票據(jù)下降。對公存量占比41.6%，同比2023年增加1.6個點；零售占比52.9%，同比基本維持穩(wěn)定；票據(jù)占比下降。信貸存量占比絕對值來看：按揭（20.6%）、政信（17.8%）、信用卡（13.8%）、經(jīng)營貸（12%）、制造業(yè)（9.7%）、消費貸（6.6%）為前6名。同比2023年變化來看：消費貸、制造業(yè)提升幅度較大。（3）存款結(jié)構(gòu)：年度維度看24年活期占比同比23年小幅下降，但Q4活期同比環(huán)比均實現(xiàn)高增。
凈非息同比降幅收窄：手續(xù)費降幅連續(xù)三個季度收窄，受托理財收入維持高增，代理基金降幅收窄。財富管理方面占比來看：受托理財、代理基金、保險、信托分別貢獻手續(xù)費9.7%、5.1%、7.9%、2.6%，代理理財收入占比繼續(xù)上升，穩(wěn)坐財富管理業(yè)務(wù)收入第一位；代理保險占比環(huán)比下降1.3個點。同比增速來看：代理保險、代理基金分別同比負(fù)增52.7%、19.6%，代理基金下降幅度邊際收窄6.9個點。AUM方面：總AUM近15萬億，金葵花和私行客戶分別同比增12.8%和13.6%，在高基數(shù)基礎(chǔ)上維持兩位數(shù)增長。
資產(chǎn)質(zhì)量：總體穩(wěn)定，對公繼續(xù)好轉(zhuǎn)，地產(chǎn)不良率連續(xù)4季度改善，零售略有承壓。1、整體情況：不良率0.95%，環(huán)比提升1bp。逾期率為1.33%，環(huán)比提升8bp。撥備覆蓋率411.98%、環(huán)比下降20.17個點。2、各業(yè)務(wù)條線資產(chǎn)質(zhì)量情況：對公關(guān)注、逾期、不良均有好轉(zhuǎn)，對公不良率環(huán)比下降4bp至1.01%，對公房地產(chǎn)不良率環(huán)比下降6bp至4.74%，同比下降27bp。不良率環(huán)比提升4bp至0.98%，整體仍較低，測算零售貸款單季不良生成率環(huán)比持平，小微、按揭、信用卡和消費貸不良率分別環(huán)比變化+15bp、+3bp、-3bp、4bp，其中信用卡不良率連續(xù)兩個季度下降。
分紅及股息率：分紅率達35.32%，較2023年小幅提升31bp。假設(shè)25E凈利潤增速1.7%，靜態(tài)測算A/H股息率（免稅）分別為4.59%、4.63%，且資本充足，高級法下核心一級資本為14.86%，環(huán)比+0.13%，無資本補充壓力，股息率仍有吸引力。
根據(jù)外部經(jīng)濟形勢、行業(yè)政策變化以及公司基本面情況，我們微調(diào)盈利預(yù)測，預(yù)計25E-26E歸母凈利潤為1509億、1546億（前值為1506億、1530億）。
投資建議：公司2025E、2026E、2027EPB 1.02X/0.94X/0.86X；PE 7.62X/7.43X、7.36X。招行在零售和財富管理賽道，逐漸積累起來“商業(yè)模式的護城河”；在于長期形成的內(nèi)部市場化、外部客戶導(dǎo)向的“企業(yè)文化”（在銀行業(yè)內(nèi)里是稀缺的）；在于一大批務(wù)實勤奮、專業(yè)和進取正派的中高層和業(yè)務(wù)骨干形成的“團隊人員”。這些底層價值并未發(fā)生變化，仍是行業(yè)中稀缺優(yōu)秀的銀行，值得長期持有。維持“增持”評級。
風(fēng)險提示：經(jīng)濟下滑超預(yù)期、公司經(jīng)營不及預(yù)期、研報信息更新不及時。
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