>> 浦銀國(guó)際-百濟(jì)神州(688235)一季度提前實(shí)現(xiàn)GAAP OP及凈盈利-250508
| 上傳日期： |
2025/5/8 |
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pdf 共10頁(yè) |
來(lái)源： |
浦銀國(guó)際 |
| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
胡澤宇,陽(yáng)景 |
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公司1Q25收入符合預(yù)期，提前實(shí)現(xiàn)季度GAAPOP及凈盈利略好于預(yù)期。維持“買入”評(píng)級(jí)，維持美股、港股和A股目標(biāo)價(jià)基本不變。
1Q25收入符合預(yù)期，提前實(shí)現(xiàn)季度GAAPOP盈利及凈盈利略好于預(yù)期，公司維持全年指引不變：1Q25總收入為11.2億美元（+48.6% YoY, -0.9% QoQ），包括產(chǎn)品收入11.1億美元（+48.4% YoY, -0.9% QoQ），大致符合我們預(yù)期和VA（Visible Alpha）一致預(yù)期。GAAP口徑實(shí)現(xiàn)凈盈利127萬(wàn)美元（vs.1Q24: 2.51億美元凈虧損，4Q24: 1.52億美元凈虧損），好于我們之前預(yù)期的輕微虧損和VA一致預(yù)期的凈虧損，主要由于經(jīng)營(yíng)費(fèi)用低于我們及VA一致預(yù)期，使得公司于1Q25提早實(shí)現(xiàn)GAAPOP（經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)）1,110萬(wàn)美元(vs.1Q24: 2.61億美元虧損，4Q24：7,943萬(wàn)美元虧損）。因此，1Q25成功成為公司首個(gè)實(shí)現(xiàn)GAAPOP和凈盈利的季度，早于市場(chǎng)預(yù)期。此外，得益于收入持續(xù)增長(zhǎng)及經(jīng)營(yíng)效率持續(xù)提升，1Q25公司產(chǎn)生4,408萬(wàn)美元的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流入。展望2025年全年，公司維持全年?duì)I收和費(fèi)用指引不變（即總收入為49-53億美元，毛利率預(yù)計(jì)在80%-90%區(qū)間中位，GAAP經(jīng)營(yíng)費(fèi)用為41-44億美元，全年GAAP經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)為正，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生現(xiàn)金流為正）。
澤布替尼海外銷售持續(xù)高速增長(zhǎng)。澤布替尼1Q25銷售額達(dá)到7.92億美元（+62.1% YoY，-4.4% QoQ），同比提升明顯，環(huán)比略微下降主要由于4Q24存在約3千萬(wàn)美元提前購(gòu)藥的影響。按地區(qū)來(lái)看，澤布替尼美國(guó)銷售額為5.63億美元（+60.2% YoY, -8.6% QoQ），主要得益于CLL適應(yīng)癥的擴(kuò)大使用（超過(guò)60%的季度環(huán)比增長(zhǎng)由此貢獻(xiàn)），市場(chǎng)份額持續(xù)提升。公司表示，盡管美國(guó)供貨端1Q25由于4Q24提前購(gòu)藥略有下降，但需求端仍然在1Q25看到6%的環(huán)比增速，好于其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手；歐洲銷售額為1.16億美元（+73.5% YoY, +2.3% QoQ），主要得益于歐洲主要市場(chǎng)份額提升（德國(guó)、意大利、西班牙、法國(guó)和英國(guó)）；中國(guó)銷售額為81.1億美元（+41.3% YoY, +17.0% QoQ）。另外，替雷利珠單抗一季度亦實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)的銷售增長(zhǎng)，達(dá)到1.71億美元（+17.8% YoY, +11.3% QoQ）。
毛利率符合預(yù)期，經(jīng)營(yíng)效率持續(xù)提升。如我們所料，產(chǎn)品毛利率為85.1%，同比上升明顯，環(huán)比較為穩(wěn)定（vs.1Q24: 83.3%,4Q24: 85.6%），主要受益于澤布替尼海外銷售持續(xù)增長(zhǎng)推動(dòng)，以及生產(chǎn)效率的提升。另外，在收入大幅同比提升背景下，公司經(jīng)營(yíng)費(fèi)用繼續(xù)維持強(qiáng)有力的控制，整體僅增長(zhǎng)6% YoY（即使剔除1Q243,500萬(wàn)美元相關(guān)的BD研發(fā)費(fèi)用，整體經(jīng)營(yíng)費(fèi)用仍僅增長(zhǎng)10% YoY），其中研發(fā)費(fèi)用增長(zhǎng)5% YoY至4.8億美元，銷售及管理費(fèi)用增長(zhǎng)7%至4.6美億元（主要由于對(duì)澤布替尼美國(guó)歐洲商業(yè)化拓展的持續(xù)投入）。
主要管線產(chǎn)品研發(fā)進(jìn)展順利，近期重點(diǎn)關(guān)注ASCO大會(huì)即將公布的B7H4 ADC和CDK2抑制劑首次人體數(shù)據(jù)及1H25將公布的CDK4抑制劑POC數(shù)據(jù)讀出，2H25有望迎來(lái)Sonrotoclax全球2期MCL數(shù)據(jù)讀出及多項(xiàng)早期資產(chǎn)POC數(shù)據(jù)讀出。（1）Sonrotoclax (BCL2抑制劑)：目前中國(guó)已遞交R/RCLL適應(yīng)癥的NDA申請(qǐng)（基于2期試驗(yàn)數(shù)據(jù)），預(yù)計(jì)有望于1H26獲得中國(guó)藥監(jiān)局加速批準(zhǔn)上市。此外，全球三期CELESTIAL-TNCLL入組目前已完成（N=640），第二項(xiàng)三期試驗(yàn)CELESTIAL-RRMCL已開展（1Q25已完成首例患者入組），第三項(xiàng)三期試驗(yàn)CELESTRIAL-RRCLL有望于6月開始病人招募，符合公司此前指引。2H25有望公布全球R/RMCL二期數(shù)據(jù)讀出，并進(jìn)行對(duì)應(yīng)的全球加速審批NDA申請(qǐng)（若數(shù)據(jù)支持），最快有望于2026年全球上市。（2）BGB-16673（BTKCDAC）已啟動(dòng)R/RCLL三期CaDAnce-302臨床試驗(yàn)，預(yù)計(jì)將于2H25啟動(dòng)三期在R/RCLL適應(yīng)癥上和Pirtobrutinib頭對(duì)頭臨床試驗(yàn)（CaDAnce-304），將于2026年讀出二期R/RCLL數(shù)據(jù)，若數(shù)據(jù)積極，最快有望于2027年全球上市（通過(guò)加速審批路徑）。（3）澤尼達(dá)妥單抗（HER2雙抗）：2H25有望讀出1LHER2+胃食管腺癌3期PFS數(shù)據(jù)。（4）澤布替尼：2H25預(yù)計(jì)將讀出MANGROVETNMCL 3期PFS中期分析數(shù)據(jù)。（5）TEVIMBRA: 2H25有望獲得1LNPC歐洲獲批，（新）輔助肺癌歐洲獲批，2026年有望獲得日本1LGC獲批。（6）早期資產(chǎn)方面，BG-68501（CDK2抑制劑）和BG-C9074（B7H4 ADC）將于ASCO大會(huì)讀出首次人體數(shù)據(jù)，BGB-43395(CDK4抑制劑)預(yù)計(jì)將于6月底公司研發(fā)日讀出POC數(shù)據(jù)（主要是緩解率及PK安全性數(shù)據(jù)），其余多款早期資產(chǎn)均預(yù)計(jì)于2H25公布POC數(shù)據(jù)，包括泛KRAS抑制劑、B7H4 ADC、EGFRCDAC、CDK2抑制劑、B7H3 ADC、CEAADC、FGFR2b ADC、IRAK4 CDAC和PRMT5抑制劑。
重申“買入”評(píng)級(jí)，維持美股、港股和A股目標(biāo)價(jià)基本不變。我們將2025E凈盈利略微提升至1.1億美元，主要由于輕微下調(diào)銷售行政費(fèi)用預(yù)測(cè)，維持2026E/2027E凈盈利預(yù)測(cè)基本不變?；贒CF估值方法（WACC：7.6%，永續(xù)增長(zhǎng)率：3%），維持“買入”評(píng)級(jí)，維持美股、港股和A股目標(biāo)價(jià)基本不變（美股目標(biāo)價(jià)324美元，港股目標(biāo)價(jià)194港元
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