>> 中泰證券-軍貿(mào)行業(yè)專題報告：軍貿(mào)“高端化和體系化”提升行業(yè)發(fā)展空間，核心軍工資產(chǎn)估值有望重塑-250707
| 上傳日期： |
2025/7/7 |
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| 格式： |
pdf 共47頁 |
來源： |
中泰證券 |
| 評級： |
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作者： |
陳鼎如,馬夢澤 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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商業(yè)模式：“本土+海外”雙輪驅(qū)動有效對沖國內(nèi)需求波動，體系化解決方案&全周期運(yùn)維管理打開增長空間
海外業(yè)務(wù)為軍工企業(yè)提供較高毛利貢獻(xiàn)，拉長周期看軍貿(mào)業(yè)務(wù)能夠有效平衡內(nèi)需波動、突破單一市場約束。1）在2009年后的軍費(fèi)低增速時期，美國軍貿(mào)轉(zhuǎn)讓量指標(biāo)近15年CAGR保持4.3%增速，海外業(yè)務(wù)增長強(qiáng)化本土軍工企業(yè)穿越周期能力。2）F-35軍貿(mào)在手訂單量占比超30%，且單機(jī)價格顯著高于當(dāng)期美軍采購單價，高附加值軍貿(mào)產(chǎn)品成為盈利能力重要支撐。
軍貿(mào)訂單有助于裝備產(chǎn)量提升，強(qiáng)化企業(yè)規(guī)模效應(yīng)及按時交付率。1）F-35A是該項目中1/2/3級合作伙伴以及對外軍售客戶(FMS)的主要采購機(jī)型，其批產(chǎn)規(guī)模效應(yīng)顯著。2）學(xué)習(xí)效應(yīng)同步提升主力按時交付率提升以實(shí)現(xiàn)降本增效。以F-35為例，當(dāng)總產(chǎn)量由45架提升至90架時，每架飛機(jī)裝配工時已降低到約70000小時，平均裝配工時下降22%左右。
多產(chǎn)品及體系化解決方案&全周期運(yùn)維管理打開增長空間。1）洛馬公司搭建起“一平臺多負(fù)載”和“一負(fù)載多平臺”的自有產(chǎn)品體系，實(shí)現(xiàn)模塊化和通用化，同時通過與其他防務(wù)公司合作，打造通用、開放和范圍更廣的產(chǎn)品體系。2）從全生命周期視角看，軍貿(mào)產(chǎn)品運(yùn)維投入遠(yuǎn)高于采購成本，且運(yùn)營維護(hù)的毛利率高于整機(jī)銷售。3）我國軍貿(mào)維保歷經(jīng)“事后響應(yīng)保障”、“綜合后勤體系保障”和“全生命周期持續(xù)保障”三個階段。
◆需求驅(qū)動：地緣拉動全球軍貿(mào)周期上行，國內(nèi)軍工集團(tuán)搶抓軍貿(mào)歷史機(jī)遇
全球軍費(fèi)開支持續(xù)上行，地緣政治趨緊刺激全球裝備交易量快速增長。1）2024年全球軍費(fèi)開支再創(chuàng)新高，歐洲及中東軍費(fèi)開支高達(dá)17.1%/15.3%；近二十年全球軍貿(mào)交易量進(jìn)入上升通道，俄烏沖突以來快速增長。2）俄烏局勢不穩(wěn)定下俄羅斯軍貿(mào)出口量顯著減少，軍機(jī)、裝甲車及航發(fā)出現(xiàn)較大供給缺口。
“十四五”收官之年，國內(nèi)持續(xù)推動構(gòu)建軍品“內(nèi)需+外貿(mào)”雙循環(huán)新格局。1）各大軍工集團(tuán)搶抓軍貿(mào)機(jī)遇，十四五末對軍貿(mào)業(yè)務(wù)發(fā)展做出部署規(guī)劃。2）國內(nèi)軍貿(mào)迎來歷史機(jī)遇，2000-2023年中國軍貿(mào)出口量CAGR達(dá)10.4%、軍貿(mào)出口量占全球比例從1.6%提升至10.0%。
◆供給格局：近十年美國軍貿(mào)累計出口量份額全球第一，國產(chǎn)裝備百花齊放全球競爭優(yōu)勢凸顯
2015-2024年，軍貿(mào)累計出口量中美國份額全球第1達(dá)39%，中國軍貿(mào)累計出口量位列全球第4份額6%，俄烏沖突后烏克蘭武器裝備進(jìn)口量激增，烏克蘭軍貿(mào)進(jìn)口占比由2021年的0.2%提升至2024年的18.1%。
軍機(jī)：美歐市場份額優(yōu)勢明顯，先進(jìn)國產(chǎn)裝備有望后來居上。1）全球主要出口機(jī)型中美國F-35為五代機(jī)代表，其他如F-16、Su30、米格-29、陣風(fēng)、幻影2000等以四代機(jī)為主。2010-2024年美俄有人機(jī)出口額占全球比重居前兩名。2）我國批量出口戰(zhàn)機(jī)以三代機(jī)為主，三代半航空主戰(zhàn)裝備J-10CE已成體系成建制出口，殲35A、運(yùn)20有望突破國際軍貿(mào)市場成為我國新一代出口裝備。
無人機(jī)：裝備無人化趨勢加速需求釋放，我國已處于第一梯隊。1）伴隨智能化及無人化作戰(zhàn)趨勢明顯，軍貿(mào)主要參與者以美國、中國、土耳其、以色列為主，2010-2024年，我國無人機(jī)軍貿(mào)出口數(shù)量全球第2、軍貿(mào)出口額占比全球第1。2）我國察打一體先進(jìn)機(jī)型市占率處于全球前列，主力機(jī)型為“翼龍”和“彩虹”系列無人機(jī)。以中航工業(yè)、航天科技和航天科工集團(tuán)為代表的國有科研院所是軍用無人機(jī)研制生產(chǎn)的主力軍，型號研制工程化程度較高、實(shí)用性較強(qiáng)，產(chǎn)品大量出口和國內(nèi)列裝；以西工大、北航和南航為代表的高校更多聚焦于無人機(jī)前沿課題研究，也有工程化產(chǎn)品投入使用。
遠(yuǎn)火：型號豐富市場需求持續(xù)擴(kuò)大，我國遠(yuǎn)火在軍貿(mào)市場具備優(yōu)勢。1）遠(yuǎn)火因低成本和高性能優(yōu)勢得到國際市場青睞，同時遠(yuǎn)火向更遠(yuǎn)射程、更大威力和更高精度目標(biāo)發(fā)展，軍貿(mào)主要參與者以中、美、俄、韓為主。2010-2024年我國遠(yuǎn)火軍貿(mào)出口市占率全球第1。2）我國遠(yuǎn)火裝備具有“總體技術(shù)、彈箭共架、一體化火控、自裝填”等特點(diǎn)，在軍貿(mào)市場中具備優(yōu)勢。“衛(wèi)士”系列、03式火箭炮、16式火箭炮等等拳頭產(chǎn)品已遠(yuǎn)銷全球，形成了遠(yuǎn)、中、近相結(jié)合，遠(yuǎn)火洗地與精確打擊相結(jié)合的完善軍貿(mào)產(chǎn)品體系。
雷達(dá)：電子對抗與防御需求拉動雷達(dá)裝備貿(mào)易，我國自研雷達(dá)步入世界前列。1）雷達(dá)是現(xiàn)代軍事信息化中的關(guān)鍵裝備，其在預(yù)警探測、精確制導(dǎo)以及電子對抗等多個領(lǐng)域發(fā)揮重要作用，2010-2024年美國雷達(dá)軍貿(mào)出口市占率全球第1。2）“十四五”期間我國雷達(dá)產(chǎn)業(yè)國產(chǎn)替代進(jìn)程加速，伴隨中東等地區(qū)對防空預(yù)警雷達(dá)需求增長，我國雷達(dá)技術(shù)走向國際舞臺。中國電科14所作為國內(nèi)雷達(dá)工業(yè)發(fā)源地，也是我國雷達(dá)軍貿(mào)重點(diǎn)單位，通過成功鍛造“YLC系列”情報雷達(dá)、“SLC系列”要地防御雷達(dá)等國際知名品牌，助力實(shí)現(xiàn)市場快速突破的雙贏局面。
◆投資建議
軍機(jī)整機(jī)及配套：中航成飛、中航沈飛、中航西飛、航發(fā)動力、洪都航空、中航高科
軍用無人機(jī)整機(jī)及配套：航天彩虹、中無人機(jī)、航天電子、縱橫股份、廣聯(lián)航空、利君股份
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