>> 華泰證券-固收視角：價格筑底，彈性有待觀察-250709
| 上傳日期： |
2025/7/9 |
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| 格式： |
pdf 共9頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
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作者： |
張繼強(qiáng),吳宇航,吳靖 |
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此報告為加密報告 |
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2025年6月通脹點(diǎn)評
中國6月CPI同比上漲0.1%，預(yù)期持平，前值降0.1%。
中國6月PPI同比下降3.6%，預(yù)期降3.2%，前值降3.3%。
?。ū疚氖袌鲱A(yù)期均指Wind一致預(yù)期）
CPI同比強(qiáng)于預(yù)期
6月CPI同比0.1%，較上月上行0.2pct，表現(xiàn)略超市場預(yù)期。環(huán)比-0.1%，強(qiáng)于可比季節(jié)性（2012-2024年環(huán)比季節(jié)性為-0.2%，后同）。八大項(xiàng)中，食品飲料、生活用品和服務(wù)、衣著與其他用品及服務(wù)表現(xiàn)強(qiáng)于季節(jié)性，其余分項(xiàng)持平或弱于可比季節(jié)性。核心CPI環(huán)比為0%，持平季節(jié)性。
食品項(xiàng)價格強(qiáng)于可比季節(jié)性，對CPI的拉動基本持平，內(nèi)部結(jié)構(gòu)有所分化。具體來看，豬肉價格震蕩偏弱，疊加基數(shù)效應(yīng)影響，對同比拉動率首次轉(zhuǎn)負(fù)，鮮菜鮮果價格表現(xiàn)強(qiáng)于季節(jié)性。非食品方面，能源價格在國際油價上漲下略有修復(fù)，家用器具、通信工具等商品價格上漲可能與618降價后價格回補(bǔ)與國補(bǔ)階段性暫停相關(guān)；核心服務(wù)表現(xiàn)有所分化，房租延續(xù)弱于季節(jié)性，醫(yī)療服務(wù)偏強(qiáng)。
分項(xiàng)來看：
6月CPI食品同比-0.3%，較上月上升0.1pct；環(huán)比-0.4%，較上月下行0.2pct，強(qiáng)于環(huán)比季節(jié)性水平-0.8%。
?。?）豬價環(huán)比-1.2%，較上月下行-0.5pct，弱于可比季節(jié)性1.1%。5月豬肉平均批發(fā)價在20.35元/公斤左右，豬肉價格全月震蕩下行，6月豬肉進(jìn)入傳統(tǒng)消費(fèi)淡季，夏季高溫抑制消費(fèi)需求，供給端養(yǎng)殖戶因高溫主動降重出欄增多。5月末，能繁母豬存欄量4042萬頭，較正常保有量3900萬頭高3.6%，較此前略有上行，豬肉仍有去產(chǎn)能壓力。7月至今豬價有所上行。
?。?）菜價環(huán)比0.7%，強(qiáng)于季節(jié)性-4.9%；蔬菜價格震蕩上行，北方降雨與氣溫波動對供給端產(chǎn)量與運(yùn)輸成本有所影響，終端需求量有所增大。水果環(huán)比-3.3%，表現(xiàn)強(qiáng)于季節(jié)性。
（3）雞蛋環(huán)比-2.9%。在產(chǎn)蛋雞存欄量相對較高，雞蛋供應(yīng)較為充足，而需求處于季節(jié)性淡季，庫存消化進(jìn)度較慢，疊加豬肉等替代品價格走低的影響，蛋價表現(xiàn)整體偏弱。
6月CPI非食品同比0.1%，較前值升高0.1pct；環(huán)比0%，持平可比季節(jié)性。CPI非食品項(xiàng)環(huán)比修復(fù)，能源與核心商品偏強(qiáng)，核心服務(wù)分化，交通工具燃料、家用器具與通信工具等超季節(jié)性。
具體來看，交通工具燃料（環(huán)比0.3%,季節(jié)性0.14%，后同）強(qiáng)于季節(jié)性，地緣政治擾動下，國際油價震蕩偏強(qiáng)，對國內(nèi)價格有所傳導(dǎo)；水電燃料（0.31%，季節(jié)性-0.25%）強(qiáng)于季節(jié)性，夏季電力需求提升與市場化改革推進(jìn)對價格有支撐；家用器具（0%，季節(jié)性-0.46%）、通信工具（-0.2%，季節(jié)性-0.35%）強(qiáng)于季節(jié)性，或與部分地區(qū)國補(bǔ)暫停、618后價格的修復(fù)有關(guān)；旅游（-0.8%，季節(jié)性0.2%）弱于季節(jié)性，端午假期偏早，節(jié)假日過后出行回落，后續(xù)關(guān)注暑期旅游數(shù)據(jù)；房租（0.1%，季節(jié)性0.19%）持續(xù)弱于季節(jié)性，內(nèi)生動能有待觀察；交通工具使用與維修與家庭服務(wù)表現(xiàn)弱于季節(jié)性，通信服務(wù)、郵遞服務(wù)與醫(yī)療服務(wù)表現(xiàn)強(qiáng)于季節(jié)性。
PPI同比下行
6月PPI同比-3.6%，較上月下行0.3pct；環(huán)比-0.4%，與上月持平。
分項(xiàng)來看：
PPI生產(chǎn)資料環(huán)比-0.6%，同比-4.4%。能源、黑色與建材是主要拖累。結(jié)合高頻來看，關(guān)稅擾動降溫之后，多數(shù)商品價格開始回歸自身供需交易邏輯。黑色系走勢震蕩分化，下游強(qiáng)于上游，建筑業(yè)施工淡季、地產(chǎn)尚待企穩(wěn)與鋼制家電關(guān)稅升級等基本面邏輯未改，但庫存延續(xù)去化、制造業(yè)需求與政府債發(fā)行進(jìn)度等對價格底部有所支撐。上游供給端擾動較為明顯，鐵礦石到港量與國內(nèi)供應(yīng)修復(fù)對價格形成壓制。黑色開采（環(huán)比-2%，后同）與黑色加工（-1.8%）環(huán)比下行。原油價格先上后下，地緣因素為核心主導(dǎo)，俄烏談判僵局、以色列與伊朗沖突升溫等推動價格上行，特別是霍爾木茲海峽封鎖預(yù)期將油價推升至高位，隨后雙方達(dá)成階段性?；饏f(xié)議，價格明顯回調(diào)，此外，OPEC+減產(chǎn)、中美關(guān)稅等對價格亦有擾動。油氣開采（2.6%）環(huán)比上行，能化加工（-0.6%）環(huán)比跌幅收窄。銅價震蕩偏強(qiáng)，232條款引發(fā)的套利交易有所延續(xù)，且美國衰退擔(dān)憂、降息預(yù)期升溫與國際供應(yīng)收緊等邏輯對銅價皆有支撐，有色開采（1.3%）、有色加工（0.2%）環(huán)比上行。水泥價格延續(xù)下行，建筑業(yè)供需偏弱、天氣影響下施工減緩等因素拖累非金屬價格表現(xiàn)，非金屬開采（-0.7%）、非金屬制造（-1.4%）。整體看基本面因素對內(nèi)需價格仍有制約，外部資產(chǎn)價格表現(xiàn)相對偏強(qiáng)。
PPI生活資料環(huán)比-0.1%，同比-1.4%。其中，一般日用品（0.1%）與耐用品(-0.1%)表現(xiàn)強(qiáng)于季節(jié)性，食品（-0.3%）、衣著（0%）表現(xiàn)弱于季節(jié)性。
行業(yè)層面看，PPI環(huán)比漲幅前三的行業(yè)分別是油氣開采（+2.6%）、有色開采（+1.3%）、水生產(chǎn)（0.3%），后三的行業(yè)是黑色加工（-1.8%）、黑色開采(-2%)、煤炭開采（-3.4%）。
價格完成筑底，繼續(xù)觀察彈性
整體來看，6月價格信號基本維持磨底+分化的狀態(tài)，暫時性因素拉動，關(guān)稅和地緣政治擾動，內(nèi)生動能待企穩(wěn)，政策預(yù)期有所反復(fù)，通脹走勢亦呈現(xiàn)出波動和分化特征。
往前看，近期“反內(nèi)卷”再度成為市場焦點(diǎn)，新一輪的行業(yè)去產(chǎn)能工作
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