>> 華西證券-資產(chǎn)配置日?qǐng)?bào)：乘基建東風(fēng)-250721
| 上傳日期： |
2025/7/21 |
大?。?/td>
| 876KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
華西證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
-- |
作者： |
劉郁,謝瑞鴻 |
| 下載權(quán)限： |
無限制-登錄即可下載 |
|
|
復(fù)盤與思考:
7月21日，雅魯藏布江水電站于19日官宣開工，項(xiàng)目投資體量達(dá)到萬億水平，基建擴(kuò)張邏輯引領(lǐng)權(quán)益、商品兩大市場(chǎng)上漲，債市則在風(fēng)險(xiǎn)偏好提升的壓制下全線下跌。
國(guó)內(nèi)資產(chǎn)方面，股市，大盤股指全天穩(wěn)中向上，上證指數(shù)、滬深300、中證紅利上漲0.72%、0.67%、1.26%；科技與基建關(guān)聯(lián)性偏弱，行情略有降溫，科創(chuàng)50僅上漲0.04%、不過周末同步推進(jìn)的“外賣反內(nèi)卷”使恒生科技上漲0.84%；資金熱情正盛，小微盤板塊維持強(qiáng)勢(shì)行情，中證2000、萬得微盤股指上漲1.27%、1.98%。債市，10年、30年國(guó)債活躍券分別上行1.3bp、1.6bp至1.68%、1.89%；10年、30年國(guó)債期貨主力合約下跌0.05%、0.46%。
國(guó)內(nèi)商品成為今日最亮眼的資產(chǎn)。供需兩端利好共振，國(guó)內(nèi)商品迎普漲行情。供給端，政策信號(hào)愈發(fā)明確，工業(yè)和信息化部總工程師在7月18日的國(guó)新辦新聞發(fā)布會(huì)上明確表示，“實(shí)施新一輪鋼鐵、有色金屬、石化、建材等十大重點(diǎn)行業(yè)穩(wěn)增長(zhǎng)工作方案，推動(dòng)重點(diǎn)行業(yè)著力調(diào)結(jié)構(gòu)、優(yōu)供給、淘汰落后產(chǎn)能”，為相關(guān)行業(yè)注入價(jià)格上漲預(yù)期。需求端，7月19日雅魯藏布江下游水電工程已正式開工，項(xiàng)目規(guī)劃建設(shè)5座梯級(jí)電站，總投資額約1.2萬億元，整體建設(shè)周期預(yù)計(jì)10-20年。在供需兩端利好共振下，今日商品期貨市場(chǎng)除部分農(nóng)產(chǎn)品外，幾乎全線飄紅，超過半數(shù)品種漲幅大于1%，工業(yè)品板塊表現(xiàn)尤為強(qiáng)勢(shì)。其中，氧化鋁、焦煤、玻璃、純堿、焦炭等五個(gè)品種漲幅均超過5%，位居漲幅榜前列。價(jià)格上漲伴隨基差快速收斂，在今日漲幅居前的品種中，氧化鋁、焦煤、純堿、焦炭等品種的基差（現(xiàn)貨-期貨）已經(jīng)為負(fù)，玻璃、工業(yè)硅、燒堿、多晶硅等品種的正基差也在本輪上漲中快速收窄。
海外方面，周末美方消息較為平淡，交易點(diǎn)集中于美聯(lián)儲(chǔ)理事Waller的發(fā)言，其一方面頻繁聲明自身擔(dān)任美聯(lián)儲(chǔ)主席的可能性，另一方面則呼吁降息。海外市場(chǎng)的另一個(gè)變量在于日本選舉，盡管日本執(zhí)政聯(lián)盟在選舉中遭遇歷史性慘敗，但首相石破茂誓言將繼續(xù)留任，這也使得日本交易員逐漸消化選舉影響，日元走高壓低美元指數(shù)，10年、30年美債收益率均下行5bp至4.37%、4.95%，倫敦金價(jià)則反彈至3375美元/盎司附近。接下來，鮑威爾留任與否以及美歐、美日間大型經(jīng)濟(jì)體關(guān)稅談判，或成為黃金及美元資產(chǎn)的定價(jià)依據(jù)。
稅期過后，資金如期轉(zhuǎn)松，隔夜利率重回1.40%。上周一出于稅期呵護(hù)，央行逆回購(gòu)單日投放2262億元，今日央行逆回購(gòu)?fù)斗?707億元，凈回籠555億元?？紤]到當(dāng)前稅期已過而跨月未至，疊加政府債繳款壓力邊際下滑，今日的投放量或也不算少。資金定價(jià)方面，早盤非銀隔夜利率開于相對(duì)中性的1.48-1.50%，隨后快速下臺(tái)階，午后在1.40%附近窄幅震蕩，7天資金利率則由1.50%震蕩下行至1.45%。全天加權(quán)，R001、R007分別為1.40%、1.50%，較上周五下行9bp、1bp。
大型基建項(xiàng)目開工，與近期的反內(nèi)卷疊加，對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好形成脈沖式提升，債市自開盤起便連續(xù)下跌。以30年國(guó)債活躍券為例，早盤便高開0.5bp于1.875%，隨后震蕩上行至日內(nèi)高點(diǎn)的1.893%，下午2點(diǎn)后隨股市漲幅收窄，其收益率方才企穩(wěn)。全天來看，得益于資金面快速轉(zhuǎn)松，1年期收益率變化不大，3年及以上品種收益率普遍上行1.5-2.0bp，其中在長(zhǎng)端及超長(zhǎng)端領(lǐng)域，流動(dòng)性較弱的老券調(diào)整幅度更為顯著。
對(duì)比股市的短期上漲，債市更為擔(dān)心的或是大宗商品連續(xù)提價(jià)帶來的“通縮破除”邏輯。7月1日中央財(cái)經(jīng)委員會(huì)強(qiáng)調(diào)“依法依規(guī)治理企業(yè)低價(jià)無序競(jìng)爭(zhēng)”，各行各業(yè)，尤其是工業(yè)相關(guān)行業(yè)，相繼推出了價(jià)格針對(duì)性較強(qiáng)的“反內(nèi)卷”政策，眾多工業(yè)原料型商品價(jià)格（典型的如多晶硅、焦煤、玻璃等）中斷了長(zhǎng)期下跌趨勢(shì)，出現(xiàn)進(jìn)入上漲通道的勢(shì)頭。倒逼強(qiáng)力出臺(tái)的背景，或是國(guó)內(nèi)PPI數(shù)據(jù)已連續(xù)33個(gè)月同比為負(fù)，企業(yè)利潤(rùn)及盈利預(yù)期受到長(zhǎng)期壓制。
這一變化或使得債市投資者回憶起十年前的老故事。2015年11月，中央財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組在會(huì)議上首次提出供給側(cè)改革的概念；同年12月，中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議部署“去產(chǎn)能、去庫(kù)存、去杠桿、降成本、補(bǔ)短板”五大任務(wù)；正是當(dāng)時(shí)，國(guó)內(nèi)內(nèi)需型商品價(jià)格出現(xiàn)明顯改善趨勢(shì)，以Wind煤焦鋼礦指數(shù)的同比為例，2015年11月末達(dá)到39.3%底部，隨后快速企穩(wěn)回升，2016年11月末同比增幅達(dá)到112.8%。商品價(jià)格的顯著修復(fù)對(duì)PPI數(shù)據(jù)形成了強(qiáng)力的拉動(dòng)作用，2016年9月，PPI同比終于實(shí)現(xiàn)由負(fù)轉(zhuǎn)正，結(jié)束了連續(xù)54個(gè)月的同比負(fù)增，同期10年國(guó)債收益率也由下行通道轉(zhuǎn)入上行區(qū)間。雖然當(dāng)時(shí)利率的轉(zhuǎn)向并非受商品漲價(jià)單變量驅(qū)動(dòng)，然而供給側(cè)改革帶來的基本面正向效果，也在一定程度上強(qiáng)化了央行貨幣政策基調(diào)由松轉(zhuǎn)緊的信心。
近期長(zhǎng)端利率的調(diào)整，可能多為“反內(nèi)卷”政策落地后，市場(chǎng)自發(fā)的防御性行為。與2015-2016年相比，我們雖然正在經(jīng)歷相似的商品漲價(jià)預(yù)期，然而當(dāng)前缺少以棚改貨幣化為代表的強(qiáng)力“穩(wěn)增長(zhǎng)”政策，大型水電站的開工讓市場(chǎng)有些擔(dān)心歷史是否會(huì)重演，我們傾向于需要繼續(xù)觀察需求端政策的連續(xù)性。同時(shí)央行對(duì)于維持貨幣寬松的態(tài)度依舊較為積極，“刻舟求劍”或不可取
|
|
