>> 華西證券-M1和非銀存款高增，各有玄機(jī)-250913
| 上傳日期： |
2025/9/13 |
大?。?/td>
| 1002KB |
| 格式： |
pdf 共7頁 |
來源： |
華西證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
-- |
作者： |
劉郁，肖金川，謝瑞鴻 |
| 下載權(quán)限： |
無限制-登錄即可下載 |
|
|
9月12日，央行發(fā)布8月金融數(shù)據(jù)，新增社融規(guī)模為2.57萬億元，同比少增4630億元，略高于市場(chǎng)預(yù)期值2.49萬億元；新增金融機(jī)構(gòu)口徑貸款5900億元，同比少增3100億元，大體持平市場(chǎng)預(yù)期值5814億元（預(yù)期值參考Wind口徑數(shù)據(jù)）。整體來看，8月需求端總量層面數(shù)據(jù)基本與一致預(yù)期相符，不過其中的結(jié)構(gòu)性變化不容忽略，以下幾點(diǎn)值得關(guān)注。
第一，新增社融規(guī)模同比走弱，主要受到兩個(gè)變化影響。一方面，去年同期政府債凈發(fā)行基數(shù)較高。2024年8月，前期發(fā)行相對(duì)較慢的地方新增專項(xiàng)債提速發(fā)行，追趕進(jìn)度，帶動(dòng)當(dāng)月政府債凈融資規(guī)模大幅增長，達(dá)到1.62萬億元；然而，2025年政府債靠前發(fā)行，各月凈供給節(jié)奏相對(duì)平均，8月社融口徑規(guī)模為1.37萬億元，同比少增2519億元，這也是近十個(gè)月以來政府債首次成為社融的拖累項(xiàng)。另一方面，實(shí)體信貸表現(xiàn)一般，在去年同期低基數(shù)的背景下，今年8月社融口徑新增貸款同比再降4178億元至6233億元。其余分項(xiàng)中，新增表外票據(jù)1974億元，同比+1323億，是8月新增社融的主要拉動(dòng)；新增企業(yè)債1343億元，同比低360億元，其中科創(chuàng)債占比依舊較高，8月發(fā)行規(guī)模達(dá)到767億元。
第二，新增貸款同比少增3100億元，除了實(shí)體需求相對(duì)不足之外，票據(jù)“擠水分”是主因，表內(nèi)票據(jù)同比少增4920億元。2024年8月，新增貸款規(guī)模為9000億元，其中沖量屬性更強(qiáng)的新增表內(nèi)票據(jù)規(guī)模達(dá)到5451億元；而今年8月新增表內(nèi)票據(jù)規(guī)模僅為531億元，同比少增4920億元，基本可以解釋新增貸款規(guī)模為何較去年同期大幅下滑。
第三，居民和企業(yè)融資需求依舊不算樂觀。居民端，信貸數(shù)據(jù)延續(xù)低增敘事，8月新增居民貸款規(guī)模僅為303億元，其中新增短貸、中長債分別為105、200億元，分別同比少增611億元和1000億元。居民新增信貸連續(xù)兩個(gè)月均位于歷史同期極低位（見圖3），觀察后續(xù)貼息政策對(duì)居民貸款的提振效應(yīng)，同時(shí)結(jié)合8月居民中長貸數(shù)據(jù)與一線城市二手房掛牌價(jià)同比變化，當(dāng)前地產(chǎn)需求仍有待提振。
企業(yè)端，8月新增企業(yè)貸款5900億元，同比下降2500億元，其中企業(yè)短期需求表現(xiàn)尚可，新增規(guī)模為700億元，近五年首次在8月季節(jié)性轉(zhuǎn)正。不過參考今年6月經(jīng)驗(yàn)，新增企業(yè)短貸規(guī)模達(dá)到1.16萬億元，取代表內(nèi)票據(jù)成為銀行貸款沖量的主要工具，這部分規(guī)?；蛟诖卧陆?jīng)歷集中到期，進(jìn)而拖累了7月的信貸表現(xiàn)（7月新增企業(yè)短貸規(guī)模為-5500億元），因而繼續(xù)觀察9月企業(yè)短貸的變化，確認(rèn)其趨勢(shì)。新增企業(yè)中長貸為4700億元，同比少增200億元。觀察貸款、債券、非標(biāo)、股權(quán)、票據(jù)這五因素變量，8月企業(yè)新增綜合融資需求為9858億元，同比下降1537億元，降幅較7月擴(kuò)大（7月綜合融資需求為2187億元，同比降624億元），這一結(jié)果可能也與“反內(nèi)卷”背景下，銀行業(yè)整治返點(diǎn)返傭等亂象，部分不合規(guī)貸款被清理相關(guān)。
第四，M2-M1剪刀差繼續(xù)收斂。8月M1同比增幅擴(kuò)大至6.0%，M2同比增幅維持在8.8%，二者剪刀差收窄至2.8%，創(chuàng)近51個(gè)月新低水平。拉長時(shí)間來看，本輪M2-M1同比差額快速收斂起步于2025年4月，在此期間，M2同比增速穩(wěn)定維持在7.9-8.8%區(qū)間，M1同比增速則持續(xù)攀升，由起初的1.5%增至6.0%，這也指向M1才是影響剪刀差的關(guān)鍵變量。
當(dāng)前存款在迅速活化嗎？答案可能是否定的。從占比情況來看，2025年以來，無論是居民還是企業(yè)存款，活期占比多集中在26-28%區(qū)間，比值暫未出現(xiàn)系統(tǒng)性上移趨勢(shì)。而且M1從年初計(jì)算增量，今年1-8月與2021-2023同期平均值較為接近，并未出現(xiàn)超出往年的增長。M1同比增速上升的背后，可能更多是基數(shù)因素推動(dòng)，因?yàn)?024年4月起禁止手工補(bǔ)息影響下的存款轉(zhuǎn)移至理財(cái)，這樣意味著當(dāng)前的M1增幅多由低基數(shù)貢獻(xiàn)，而這一效應(yīng)或?qū)⒊掷m(xù)至2025年10月左右。
第五，非銀存款高增，資金來自哪里？8月新增存款20600億元，同比小幅下滑1600億元，基本符合季節(jié)性規(guī)律。而其內(nèi)部的分化更值得關(guān)注，8月新增居民存款僅為1100億元，同比大降6000億元；新增非銀存款11800億元，同比多增5500億元。
一個(gè)直觀的解釋或是，7-8月股市賺錢效應(yīng)顯著，居民入市情緒較強(qiáng)，存款通過銀證轉(zhuǎn)賬方式進(jìn)入券商賬戶，進(jìn)而形成非銀存款。不過結(jié)合上交所新增開戶情況來看，8月數(shù)據(jù)為265萬戶，絕對(duì)規(guī)模雖不低，但與2024年10月的685萬戶存在明顯差距，且不及2025年2-3月的284、307萬戶，8月居民資金入市速度可能并沒有市場(chǎng)預(yù)期之快。
另一部分原因或與理財(cái)行為相關(guān)，據(jù)證券時(shí)報(bào)披露，8月在規(guī)模排名前14位的理財(cái)公司中，有12家實(shí)現(xiàn)了存續(xù)余額凈增長，增幅達(dá)到2857億元，考慮到這12家理財(cái)7月增幅約為1.8萬億元，與全行業(yè)規(guī)模增幅相近，其8月的規(guī)模變化或同樣具備參考性，這指向8月理財(cái)規(guī)模增幅或超越去年同期（1048億元），同比多增2000億元。而當(dāng)前理財(cái)資金多投向低回撤資產(chǎn)，8月理財(cái)?shù)男略鲆?guī)模以及贖回債基后的趴賬資金，或大部分流向了非銀存款。
綜合來看，8月金融數(shù)據(jù)反映當(dāng)前實(shí)體需求依然偏弱。2025年財(cái)政前置發(fā)力的背景下，四季度所剩的政府債凈發(fā)行額度已不多，國債和地方債合計(jì)約為1.87萬億元，明顯低
|
|
