>> 華創(chuàng)證券-【宏觀快評】8月經(jīng)濟數(shù)據(jù)點評：終端需求政策需加力-250916
| 上傳日期： |
2025/9/16 |
大小： |
2170KB |
| 格式： |
pdf 共13頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
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作者： |
張瑜,陸銀波 |
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核心觀點：對于8月經(jīng)濟數(shù)據(jù)，我們討論對政策的影響
1、首先，過往經(jīng)驗來看，觸發(fā)政策加碼的條件思考。從需求端來看，以出口、社零、制造業(yè)投資合計的增速代表順周期需求（債務(wù)依賴低，政策掌控力弱）增速走低時，有四次帶來政策的加碼（體現(xiàn)在基建、地產(chǎn)等逆周期數(shù)據(jù)上）。從供給端來看，以PMI綜合產(chǎn)出指數(shù)代表供給，有五次進入局部低點時帶來政策加碼。8月，兩個條件均已觸發(fā)，政策加碼必要性上升。
2、其次，討論本輪政策加碼的方向?？紤]到當(dāng)前的宏觀背景是物價偏低，政策加碼應(yīng)既兼顧短期需求，也兼顧中期供需矛盾。更可能的方向或是制造業(yè)的“需求端”以服務(wù)消費的促進與釋放。對于制造業(yè)上游，當(dāng)前制造業(yè)上游投資已經(jīng)快速回落，需要加碼的是制造業(yè)上游對應(yīng)的需求，如可適當(dāng)前置十五五重大工程疊加“準(zhǔn)財政”發(fā)力。對于制造業(yè)中游，當(dāng)前需求增速尚可，關(guān)注機電出口、耐用品消費增速的變化。此外，對于服務(wù)業(yè)，可在供需兩端加力促進服務(wù)消費，包括餐飲的消費需求；醫(yī)療、教育、文娛的差異化供給等。
一、8月經(jīng)濟數(shù)據(jù)點評：終端需求政策需加力
（一）政策觸發(fā)的可能條件觀察
對于需求側(cè)，將宏觀需求分為兩塊，2007年以來有四次，在內(nèi)生需求有下行壓力時，政策通過逆周期予以加碼。8月，順周期需求增速降至2.2%，明顯低于2季度的名義GDP增速，或可能需要政策加碼。
對于供給側(cè)，觀察綜合PMI產(chǎn)出指數(shù)，2020年以來有五次，在綜合PMI產(chǎn)出指數(shù)進入階段性低點時，迎來政策加碼。包括2020年Q1（PMI綜合產(chǎn)出指數(shù)44.9%）、2022年Q2（48.4%）、2022年Q4（46.2%）、2023年Q4（50.4%）、2024年Q3（50.2%）。今年7-8月，PMI綜合產(chǎn)出指數(shù)均值為50.3%，若9月繼續(xù)回落，三季度PMI綜合產(chǎn)出均值或處于一個接近2024年Q3的低位。
?。ǘ┱呒恿Φ姆较蛩伎?br> 考慮到當(dāng)前物價仍處于低位，政策加力的方向或需要圍繞終端需求展開（即，不增加工業(yè)的未來供給）?？赡艿姆较虬ù龠M服務(wù)消費（包括餐飲、旅游、教育、醫(yī)療等）、十五五重大工程適當(dāng)前置等。
1）五年規(guī)劃重大工程適當(dāng)前置：觀察建筑業(yè)在五年規(guī)劃周期里的訂單增速變化，前三年平均增速明顯好于后兩年。例如十四五期間前三年平均增速為6.16%，2024-2025年上半年，平均增速為-5.8%?？紤]到2026年開始進入十五五，可以考慮將十五五規(guī)劃涉及的重大工程適度前置。
2）促進服務(wù)消費：以餐飲為例，今年6月開始增速有所走低，6-8月分別為0.9%、1.1%、2.1%。此前2019年，餐飲增速高達9.4%?？紤]到餐飲的體量較大（直接占社零10%以上，若考慮可能帶動的飲料、煙酒消費，則體量更大），若餐飲增速能回升，社零有望得到修復(fù)。此外，服務(wù)消費的供給或同樣有待加強，教育、衛(wèi)生和社會工作、文體娛樂三個行業(yè)，1-8月投資累計增速分別為-5.2%、-8%、1.2%。
二、8月主要經(jīng)濟數(shù)據(jù)
8月來看，供給側(cè)有所回落，8月工增增速為5.2%，服務(wù)業(yè)增生產(chǎn)指數(shù)為5.6%?？紤]到建筑業(yè)可能承壓，預(yù)計三季度GDP增速或在4.8%左右。
需求側(cè)：8月社零增速同比為3.4%，前值為3.7%。出口同比增速為4.4%，前值為7.2%。8月地產(chǎn)銷售面積同比為-10.6%，前值為-7.8%。8月固投當(dāng)月同比增速為-7.1%，前值為-5.3%。地產(chǎn)投資8月當(dāng)月同比為-19.4%。制造業(yè)投資8月當(dāng)月同比為-1.3%?；ㄍ顿Y8月當(dāng)月同比為-6.4%，其他行業(yè)（地產(chǎn)、基建、制造業(yè)投資之外）8月當(dāng)月增速為-7.1%。
風(fēng)險提示：外需回落。房價下行。PPI繼續(xù)承壓。
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