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利潤表現(xiàn)分化，EV穩(wěn)步增長。1H25 A股上市險(xiǎn)企歸母凈利潤yoy+3.7%至1782億元，受投資表現(xiàn)及金融資產(chǎn)會計(jì)分類、利率波動等因素影響，上市險(xiǎn)企利潤增速位居-23.5%至1103.5%區(qū)間；從利源結(jié)構(gòu)來看，1H25 A股上市險(xiǎn)企保險(xiǎn)服務(wù)業(yè)績、投資業(yè)績合計(jì)分別達(dá)1310.50/928.45億元，占稅前利潤比重分別達(dá)58.0%/41.1%，利源結(jié)構(gòu)相對均衡。截至6月末，上市險(xiǎn)企EV較24年末增速位居2.6%-18.4%區(qū)間，表現(xiàn)穩(wěn)健。
　　負(fù)債端“反內(nèi)卷”政策持續(xù)顯效，NBV、COR表現(xiàn)亮眼。1）人身險(xiǎn)方面，多數(shù)險(xiǎn)企NBVM同比改善驅(qū)動NBV延續(xù)高增態(tài)勢。A股上市險(xiǎn)企1H25合計(jì)實(shí)現(xiàn)NBV754.22億元，同比增長30.5%，上市險(xiǎn)企1H25NBV增速位居14.0%-58.4%區(qū)間。細(xì)分結(jié)構(gòu)來看：i)量：經(jīng)營策略差異影響下，上市險(xiǎn)企新單增速分化。A股上市險(xiǎn)企1H25合計(jì)實(shí)現(xiàn)新單4613.61億元，同比增長8.8%，上市險(xiǎn)企1H25新單增速位居-6.1%至100.5%區(qū)間。ii）價(jià)：NBVM同比優(yōu)化為多數(shù)險(xiǎn)企NBV增長的核心驅(qū)動力。1H25上市險(xiǎn)企NBVM同比增速位居-3.9pct至8.8pct區(qū)間，預(yù)定利率下調(diào)+“報(bào)行合一“持續(xù)推進(jìn)，多數(shù)險(xiǎn)企NBVM延續(xù)改善趨勢。細(xì)分渠道來看，個險(xiǎn)渠道NBV增速穩(wěn)健，新單階段性承壓；銀保渠道NBV同比高增，為NBV增長的核心驅(qū)動力。A股上市險(xiǎn)企銀保渠道1H25 NBV合計(jì)yoy+138.1%至218.94億元，貢獻(xiàn)NBV增量的72.0%。分紅險(xiǎn)轉(zhuǎn)型成效超預(yù)期，看好產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化對險(xiǎn)資提升權(quán)益配置比例的推動作用。2）財(cái)產(chǎn)險(xiǎn)方面，COR優(yōu)化驅(qū)動承保利潤同比高增。1H25財(cái)險(xiǎn)業(yè)務(wù)原保險(xiǎn)保費(fèi)收入增速放緩，部分頭部機(jī)構(gòu)聚焦優(yōu)結(jié)構(gòu)、控風(fēng)險(xiǎn)，保費(fèi)增速低于行業(yè)。1H25財(cái)險(xiǎn)“老三家”人保財(cái)、平安財(cái)、太保財(cái)市占率合計(jì)達(dá)63.0%，yoy-0.6pct，受益于大災(zāi)影響同比下降+優(yōu)結(jié)構(gòu)、控風(fēng)險(xiǎn)、降成本經(jīng)營策略成效顯現(xiàn)，1H25上市險(xiǎn)企COR同比降幅位居0.3pct至2.6pct區(qū)間，帶動6家上市險(xiǎn)企承保利潤合計(jì)yoy+67.9%至248.68億元。
　　投資表現(xiàn)分化，二級市場權(quán)益配置比例提升。投資資產(chǎn)規(guī)模穩(wěn)步提升，7家上市保險(xiǎn)公司投資資產(chǎn)規(guī)模合計(jì)較年初增長7.5%至21.9萬億元，占行業(yè)整體保險(xiǎn)資金運(yùn)用余額比重的60.3%。投資表現(xiàn)相對分化，1H25上市險(xiǎn)企凈投資收益率位于2.8%-3.8%區(qū)間，較去年同期下行0.1pct0.4pct。受權(quán)益市場波動及FVTPL債券投資貢獻(xiàn)高基數(shù)影響，總投資表現(xiàn)較為分化。1H25上市險(xiǎn)企股票+基金投資規(guī)模提升4862億元。以股票+基金作為二級權(quán)益規(guī)模（如披露權(quán)益型基金則使用股票+權(quán)益型基金口徑），截至2025年6月末，上市公司二級市場權(quán)益配置比例合計(jì)達(dá)13.2%；其中，股票占比9.4%，基金占比3.8%。截至2025年6月末，上市險(xiǎn)企二級權(quán)益配置規(guī)模較年初增長20.3%，增幅達(dá)4862億元。七家上市險(xiǎn)企合計(jì)來看，1H25分類為FVOCI/FVTPL的股票規(guī)模合計(jì)增長2973/1385億元，分類為FVOCI/FVTPL的股票占股票配置規(guī)模的比重分別為41.3%/58.7%，較24年末+7.3pct/-7.3pct。
　　投資分析意見：影響利差表現(xiàn)的雙重因素負(fù)債成本、長端利率近期均實(shí)現(xiàn)邊際改善，看好險(xiǎn)資入A趨勢下板塊后續(xù)表現(xiàn)，我們持續(xù)推薦中國人壽（H）、中國太保、新華保險(xiǎn)、中國平安、中國人保、中國財(cái)險(xiǎn)、陽光保險(xiǎn)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：長端利率下行，市場波動加劇、監(jiān)管政策趨嚴(yán)、大災(zāi)影響超預(yù)期。