>> 東方證券-8月經(jīng)濟數(shù)據(jù)點評：增長放緩背后的原因是積極的-250917
| 上傳日期： |
2025/9/17 |
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| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
東方證券 |
| 評級： |
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作者： |
陳至奕,王仲堯,孫金霞 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
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研究結論
8月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長5.2%，前值5.7%；社會消費品零售總額同比3.4%，前值3.7%；固定資產(chǎn)投資累計同比增長0.5%，前值1.6%。生產(chǎn)、消費、投資均呈現(xiàn)減速，這一特點和７月是相似的，且幅度再次超過了市場預期，究其原因，是“反內(nèi)卷”對部分新增產(chǎn)能的抑制、專項債用途進一步多元化、房地產(chǎn)轉型深化、促消費政策長期延續(xù)導致的基數(shù)壓力等多方面因素疊加的結果。然而我們認為，這些因素都不是負面的，甚至是主動作為以迎接新舊動能轉換、破除競爭秩序痼疾的結果，這會導致增長壓力短期無法改變，但也有利于打開資本市場對更優(yōu)經(jīng)濟結構的想象空間。
投資的下滑幅度最超預期，我們認為，接下來一段時間需要繼續(xù)接受并習慣一個相對低的投資尤其是制造業(yè)投資增長，這有利于盈利空間打開。在價格因素并無明顯波動的情況下，固定資產(chǎn)投資累計同比下滑1.1個百分點，如果剔除2020年及各年春節(jié)月份，當前增速已達歷史最低水平，背后原因有三，一是對于制造業(yè)來說，“反內(nèi)卷”政策推進對產(chǎn)能過剩行業(yè)投資產(chǎn)生抑制效應，同時設備更新政策長期延續(xù)后，難免也對數(shù)據(jù)產(chǎn)生一定透支（1-8月設備工器具購置增速為14.4%，上半年為17.3%），二是房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額累計同比始終負增，8月還在擴大，即使部分城市商品住宅市場有一定向好跡象（如一二線城市新建商品住宅銷售價格環(huán)比跌幅收窄）且政策積極有為，傳導到投資端仍需時日，三是專項債用途多元化（如可用于為政府投資基金注資）、清欠賬款具有較強緊迫性等背景下，基建資金到位可能有所放緩，綜合來看，目前的投資下滑并非投資信心下降，而是對應資源配置更為合理，以及新舊動能轉換尚未結束，回升節(jié)點仍有待觀察。
相對于投資來說，消費是更為穩(wěn)定的，目前仍是全年完成目標的基礎所在，其中服務的表現(xiàn)好于商品（ 8月全國服務業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比增長5.6%，好于社零）。我們判斷，未來社零對GDP的預測力將下降，需要更加重視服務的拉動作用，這同樣是經(jīng)濟結構變化給宏觀數(shù)據(jù)帶來的改變，在此過程中居民的體驗感與信心并沒有降低。8月單月社會消費品零售同比增速降低0.3個百分點至3.4%，累計同比降低0.2個百分點至4.6%（年中為5%），“以舊換新”從去年8月開始密集進行導致基數(shù)波動是重要原因，如家用電器和音像器材類當月同比較前值降低14.4個百分點，通訊器材較前值降低7.6個百分點。對于這一因素，市場早有預期，因此不會構成大的影響。展望后續(xù)，“投資于人”對消費意愿的改善有望有更明顯演繹，其特點一是由中央財政扮演更重要的功能，二是直達居民端且力度可感可及（育兒補貼、雙貼息等），三是從商品消費向服務消費過渡，其中除餐飲住宿外，多數(shù)可能都不體現(xiàn)于社零，而是體現(xiàn)在消費性支出中。我們預計未來幾個月社零增速還會下滑，但政策推升消費性支出（含更多服務消費）后，消費對GDP增速的影響是有限的。
增長超預期放緩，將導致投資者重新審視產(chǎn)業(yè)結構調(diào)整的難度、地產(chǎn)“磨底”的時間，以及“反內(nèi)卷”等政策的實際效果。我們認為，下半年GDP增長的壓力并非出口前置這一個因素所能概括，前期市場所低估的“反內(nèi)卷”對新增產(chǎn)能投資的影響，未來還將強化演繹，在此基礎上也不宜對四季度增長有過高預期。但我們?nèi)匀惶崾?，宏觀層面上看，新舊動能轉換的紅利已經(jīng)開始顯現(xiàn)，且構成了相當重要的拉動力量。具體板塊包括：一是高技術行業(yè)，其增加值當月同比較整體高4.1個百分點，為近半年來最大，二是服務消費，一般消費政策新覆蓋的領域都能有更好表現(xiàn)，三是受賬期監(jiān)管、清欠賬款、限制行業(yè)新增產(chǎn)能等呵護類政策影響較多的企業(yè)，其盈利的想象空間或好于以往。綜合來看，增速放緩可控，針對產(chǎn)業(yè)與內(nèi)需的宏觀政策不走老路，新舊動能轉換較增速本身更具啟示意義。
風險提示：關稅與貿(mào)易產(chǎn)生新變數(shù)導致外需波動大于預期的風險；“反內(nèi)卷”下部分行業(yè)格局快速變化導致就業(yè)壓力的風險。
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