>> 國信證券-策略觀點：積跬步，行穩(wěn)致遠-251021
| 上傳日期： |
2025/10/21 |
大小： |
4348KB |
| 格式： |
pdf 共33頁 |
來源： |
國信證券 |
| 評級： |
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作者： |
王開,陳凱暢 |
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核心觀點
近期市場表現(xiàn)復(fù)盤：節(jié)后市場脈沖式調(diào)整。A股節(jié)前最后一個交易日收至3883點，節(jié)后沖破3900點后開啟調(diào)整。10月17日大盤單日跌幅創(chuàng)8月底以來最大，大盤、滬深300單日跌幅分別達到1.95%、2.26%。短期演繹高低切風(fēng)格明顯，8月成長風(fēng)格領(lǐng)漲，整體漲幅在10%+，9月成長風(fēng)格亦不弱，大盤成長補漲勢頭明顯。進入10月后，小盤成長、國證成長分別下跌6.28%、5.96%，中小盤指數(shù)整體跌幅都在5%以上，前期滯漲的價值風(fēng)格逆勢獲得正收益。行業(yè)層面，以三根陽線啟牛市新章為分界，6月23日以來有色金屬漲幅超過50%，通信、電力設(shè)備、電子漲幅超過40%，僅銀行下跌5%；10月以來攻守易形，YTD漲幅在10%以上的行業(yè)中，僅有環(huán)保、鋼鐵、有色延續(xù)上漲，全年漲幅倒數(shù)前4的行業(yè)均上漲。港股市場9月以來“先揚后抑”，10月與A股類似，演繹高低切，9月唯一下跌的恒生消費10月僅跌3.5%，整體相對扛跌，而10月以來唯一跌幅超過10%的恒生科技，9月上漲13.9%。恒生大中小型股10月以來整體跌幅在5%+，但恒生大型股相對恒生小型股并未展現(xiàn)抗跌特征。資金層面，地緣脆弱性持續(xù)驅(qū)動外資流向中國資產(chǎn)，但被動外資整體流入速率較9月邊際放緩。
A股后續(xù)展望：牛市第二階段，或有新風(fēng)景，階段性維度“切”的性價比更高，長期視角科技仍是主線。本輪始于924的行情與1999年519行情高度類似，政策驅(qū)動與周期規(guī)律共同支撐市場反轉(zhuǎn)。向后看，牛市已進入基本面驅(qū)動的第二階段，科技板塊業(yè)績率先釋放，帶動前期雙創(chuàng)的結(jié)構(gòu)性行情爆發(fā)，隨著宏觀政策進一步落地，基本面有望從“點狀改善”向“全面擴散”演進。從三類資金的輪動效應(yīng)看，當前正經(jīng)歷從盈虧平衡資金到踏空追漲資金主導(dǎo)的過渡期，指數(shù)平臺強勢震蕩。從估值層面探討成長股終局，若流動性是牛市的核心驅(qū)動力之一，則對成長股基本面不敏感，ROE因子有效性有所降低。從終局天花板科技成長估值透支幅度，趕頂期間前向估值至少透支15%（如2015年115x+的創(chuàng)業(yè)板），當前A股科技未到達透支前向估值15%+的水平，明年仍可重點關(guān)注AI應(yīng)用端表現(xiàn)。風(fēng)格再平衡是牛市中期典型特征，四季度價值板塊具備補漲潛力，具體關(guān)注地產(chǎn)、券商、消費。
港股后續(xù)展望：中資定價權(quán)持續(xù)增強，流動性無虞，關(guān)注醫(yī)藥、電商新催化。大勢層面我們從中債利率、美債利率兩個框架對港股目標價進行思考匡算，在A股強勢震蕩，上行動能為衰減的情況下，港股年內(nèi)仍可看高一線。四季度港幣匯率穩(wěn)定、IPO抽水作用有限，本地流動性會呈現(xiàn)平穩(wěn)態(tài)勢，國際資本受美聯(lián)儲降息驅(qū)動，也有望向港股市場傾斜。分子端，BF12口徑下，恒指、恒科整體EPS情況自2025年三季度開始持續(xù)下滑，但當前下滑幅度邊際收窄。行業(yè)結(jié)構(gòu)層面，港股創(chuàng)新藥經(jīng)過前期調(diào)整回到合理區(qū)間，考慮到投資者傾向于將臨床數(shù)據(jù)外推，一次性將上市后商業(yè)價值對應(yīng)的現(xiàn)金流貼現(xiàn)至當前股價中，股價反應(yīng)時序大幅前置，后續(xù)在新的催化下仍有望再次跑出超額；電商行業(yè)雙11再迎催化，各平臺大促周期持續(xù)拉長。
風(fēng)險提示：歷史行情不代表未來，文中涉及指數(shù)和標的僅作為歷史梳理而不作為投資推薦依據(jù)
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