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事件：
　　公司發(fā)布2025年三季報(bào)：公司25Q1~Q3實(shí)現(xiàn)收入0.41億元，同減21.8%；歸母凈利-0.06億元，同減161.7%；扣非歸母凈利-0.16億元，虧損同比擴(kuò)大。25Q3實(shí)現(xiàn)收入-0.05億元，歸母凈利-0.15億元，扣非歸母凈利-0.17億元。公司25Q3末合同負(fù)債3.51億元，同增64.8%，主要系公司核心玉米品種市場(chǎng)反饋良好，黃淮海市場(chǎng)預(yù)收2025-2026年銷售季貨款增加。公司前三季度收入利潤(rùn)符合預(yù)期。
　　投資要點(diǎn)：
　　單Q3收入為負(fù)是正常的會(huì)計(jì)處理方式，不反映當(dāng)前銷售季度的銷售情況。Q3收入為負(fù)主要是對(duì)去年銷售退貨預(yù)估的修正，2024年預(yù)估的2024/25銷售季退貨率是27.15%，實(shí)際退貨率水平高于預(yù)估，公司在Q3歸還差額并直接沖減了當(dāng)期收入，形成收入負(fù)值。
　　Q4開(kāi)啟2025-2026年銷售季，合同負(fù)債將集中兌現(xiàn)為業(yè)績(jī)。玉米種子銷售季度為當(dāng)年10月至次年9月，其中主要的銷售時(shí)點(diǎn)在Q4，預(yù)收定金（體現(xiàn)在報(bào)表“合同負(fù)債”中）將在Q4集中兌現(xiàn)為業(yè)績(jī)。
　　預(yù)計(jì)25-26年度國(guó)內(nèi)玉米供需緊平衡，農(nóng)戶維持較好的種植積極性。據(jù)國(guó)家農(nóng)業(yè)農(nóng)村部研究團(tuán)隊(duì)預(yù)測(cè)，25-26年度國(guó)內(nèi)玉米總產(chǎn)量2.96億噸，需求端，玉米飼用消費(fèi)量結(jié)構(gòu)性增加、深加工向好，玉米供需整體呈緊平衡狀態(tài)。短期看，10月進(jìn)入玉米收獲期，市場(chǎng)供應(yīng)量增加，但今年進(jìn)口規(guī)模大幅下降，目前結(jié)轉(zhuǎn)庫(kù)存處于低位，后期儲(chǔ)備收購(gòu)將適時(shí)啟動(dòng)，預(yù)計(jì)價(jià)格以穩(wěn)為主。
　　公司25-26年度收入動(dòng)能清晰。①黃淮海市場(chǎng)：康農(nóng)玉8009主導(dǎo)增長(zhǎng)，新增弘農(nóng)816和康農(nóng)玉707品種，構(gòu)建互補(bǔ)型產(chǎn)品組合；②西南市場(chǎng)：新品上市與老品去庫(kù)并行，25年收入有望重回較快增長(zhǎng)；③東北市場(chǎng)：培育階段，加大與當(dāng)?shù)剞r(nóng)科院合作，挖掘優(yōu)質(zhì)高產(chǎn)品種。
　　公司跑通自繁制種模式，預(yù)計(jì)25年量利齊升。公司在寧夏設(shè)立自繁制種基地，一是壓降畝保值，主要為土地租金；二是直接與農(nóng)戶合作減少代繁費(fèi)用，在玉米種子售價(jià)不變的情況下將帶動(dòng)25年毛利率提升。
　　維持“買入”評(píng)級(jí)。公司專注玉米種子育繁推業(yè)務(wù)，以品種制勝，擴(kuò)大全國(guó)銷售版圖，我們維持盈利預(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)公司25-27年歸母凈利潤(rùn)分別為為0.96/1.23/1.50億元，最新市值（25/10/30收盤）對(duì)應(yīng)PE分別為25/20/16倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：收入結(jié)構(gòu)相對(duì)單一風(fēng)險(xiǎn)、制種與銷售不同期引發(fā)的供需風(fēng)險(xiǎn)、品種迭代風(fēng)險(xiǎn)、庫(kù)存減值風(fēng)險(xiǎn)、北交所關(guān)于康農(nóng)種業(yè)2024年年報(bào)問(wèn)詢內(nèi)容可能產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)等