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醫(yī)藥行業(yè)- CXO 
　　中國(guó)CXO：需求回暖+格局重塑，行于規(guī)模奔涌、優(yōu)勝劣汰的星辰大海
　　板塊基本面改善有望驅(qū)動(dòng)后續(xù)行情：多重利好因素共振下，2025年以來(lái)CXO行情持續(xù)回暖。我們認(rèn)為板塊估值倍數(shù)合理，未來(lái)驅(qū)動(dòng)股價(jià)的因素有：1）2025年新簽/在手訂單等先行指標(biāo)超預(yù)期，2026-27年盈利預(yù)測(cè)仍有上修空間；2）新興業(yè)務(wù)帶來(lái)的行業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)推動(dòng)估值中樞長(zhǎng)期提升。
　　未來(lái)發(fā)展四大關(guān)鍵詞——擴(kuò)容、升級(jí)、整合、AI制藥等。創(chuàng)新藥出海潮下，關(guān)注行業(yè)擴(kuò)容、結(jié)構(gòu)升級(jí)和整合分化等趨勢(shì)：1）下游研發(fā)、生產(chǎn)外包需求擴(kuò)張推動(dòng)行業(yè)擴(kuò)容，且藥企對(duì)新興領(lǐng)域的技術(shù)布局及全球供應(yīng)鏈韌性提出更高要求；2）BD出海將為中國(guó)CXO創(chuàng)造長(zhǎng)期機(jī)遇，但也將加劇行業(yè)內(nèi)分化；3）頭部公司通過(guò)多種形式進(jìn)行整合，規(guī)模較小、布局缺乏前瞻性的企業(yè)將面臨被整合壓力；4）AI制藥有望在2026年迎來(lái)發(fā)展拐點(diǎn)，AI對(duì)藥物發(fā)現(xiàn)的價(jià)值有望被進(jìn)一步證實(shí)。
　　下游整體向好，關(guān)注供需錯(cuò)配、海外監(jiān)管等風(fēng)險(xiǎn)：在需求端，全球創(chuàng)新藥投融資和藥企研發(fā)投入等先行指標(biāo)呈邊際改善趨勢(shì)，拉動(dòng)2H24-2025年企業(yè)新簽/在手訂單水平復(fù)蘇，進(jìn)而驅(qū)動(dòng)強(qiáng)勁的2026年盈利增長(zhǎng)預(yù)期，但潛在風(fēng)險(xiǎn)包括：1）供需不完全匹配：在新分子種類、創(chuàng)新藥BD出海后的全球開發(fā)和監(jiān)管事務(wù)等領(lǐng)域存在能力短缺，而成熟/傳統(tǒng)領(lǐng)域或存在產(chǎn)能過(guò)剩；2）美國(guó)藥品供應(yīng)鏈、定價(jià)及保險(xiǎn)等改革帶來(lái)的不確定性。
　　看好高景氣賽道中的高性價(jià)比龍頭：我們建議重點(diǎn)關(guān)注標(biāo)的細(xì)分賽道成長(zhǎng)力、核心能力布局、盈利和訂單增長(zhǎng)能見度、地緣風(fēng)險(xiǎn)敞口及估值上升空間?；诖耍覀兪淄扑幟骱下?lián)，首次覆蓋并重點(diǎn)推薦凱萊英和康龍化成。